主题：华意压缩：在整合想象中受惠家电下乡 买入投资评级


行业步入高增长景气周期。2009年，为应对金融危机，国家推出了家电下乡、以旧换新等一系列刺激消费政策。其中受益最大的是冰箱行业，增速由2007年的7.73%跃升到2009年的27.47%，2010年1—2月增速高达45.87%，进而拉动上游冰箱压缩机行业步入高增长景气周期，我们预计未来三年冰箱压缩机行业有望持续保持25%以上的高增长水平。

龙头企业享受高于行业平均水平的高增长。公司冰箱压缩机国内市场份额20%以上，居行业第一。长虹入主以后，公司在管理水平、技术研发实力和资金实力等方面均实现了质的飞跃，我们预计公司通过搬迁扩产、技术改造和管理水平的进一步提升，未来三年有望持续保持高于行业平均水平的高增长。

具有一定的成本消化能力，毛利率水平有望保持高位。公司原材料主要是铜、硅钢片、钢铁等，其中铜价影响最大。2010年1—2月1号电解铜均价比2009年提高了36.89%，可见2010年的原材料成本压力不容小觑。但是，我们通过考察2003—2006年铜价大幅上涨的四年期间发现，公司毛利率水平与铜价的相关度并不高，而是与行业需求增速的相关度更大一些，同时国际铜价存在持续走低的压力。因此，我们判断公司通过规模化效应和管理水平的提升，以及向下游转嫁，能够部分消化原材料成本的压力，进而保持其较高的毛利率水平。

长虹入主后整合想象空间巨大。2008年长虹正式入主以后， 将公司搬迁到了长虹景德镇产业园，实现了搬迁扩产与产品升级。制定的2000万销量和40亿的销售规模，达到世界前三的第一个三年目标，有望在今年实现，同时，公司正朝着世界级冰箱压缩机制造研发基地的目标努力。我们分析认为，公司有了四川长虹[7.16 4.37%]这个大股东背景，其未来资产注入等整合想象空间巨大。

产品节能减排，受惠政策推动。公司生产的无氟压缩机本身就是减排产品，控股公司加西贝拉产品大部分都是高效节能产品，公司本部通过搬迁改造后实现了产品升级，压缩机效率明显提升。因此，公司产品的节能减排效应，将受惠相关政策的推动。

催化剂和风险因素：铜等原材料价格波动的成本压力和宏观经济波动的不确定性影响，是公司面临的主要风险因素。铜等原材料价格走低和国家关于节能减排扶植政策的推出等是公司股价的重要催化剂。家电下乡拉动和产能扩张，以及管理水平提升和产品档次提升是公司高增长的主要驱动因素，我们预计公司未来三年的复合增长率为48.70%。

估值与投资评级：鉴于公司的高增长潜力，我们给予公司股价0.6倍PEG和29.22倍PE估值水平，对应2010年预测EPS的股价是13.44元，目前股价低估，投资评级买入。


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