主题：兰花科创：改善空间有限 持有评级

来源：中银国际 作者：佚名 2014-08-13 22:42:09

　　[摘要]

　　公司14年上半年归属母公司净利润同比下滑101%至-794万元，亏损主要由于化肥厂搬迁计提减值准备。但扣非后，利润同比下降73%，仍然较差。主要由于公司高质量高价格的煤价及尿素价格跌幅较大，以及化肥业务对业绩的拖累较大。与扣非后的2季度相比，下半年基本面改善的空间不大。公司的历史优势是估值低，但从14、15年的市盈率和市净率估值看，并不便宜。基于1倍14年市净率，将目标价由8.48元上调至8.56元，由于涨幅空间有限，将评级由谨慎买入下调至持有。

　　支撑评级的要点14年上半年收入下降17%至26亿元，归属母公司净利润同比下滑101%至-794万元。每股收益-0.0069元，符合前期业绩预亏公告，业绩表现较差的主要原因是化肥厂搬迁计提2.67亿元减值准备，销量下滑，煤价和尿素价格跌幅较大。剔除化肥厂搬迁的减值准备，实现利润总额2.4亿元，同比下降73%，仍然较差。

　　尽管收入大幅下降，业绩亏损，但管理费用反而上涨11%至5.17亿元，其中职工薪酬逆势大涨26%。期间费用率由21%上升至26%。

　　产量大幅增长，煤炭价格大幅下跌，煤炭业务毛利率较高。2014年上半年公司共生产原煤351万吨，同比增长8%，增幅高于行业平均；但由于下游低迷，销售煤炭312万吨，同比下降0.9%。上半年综合煤价大幅下降22%至505元/吨，我们认为由于公司煤质较好、售价较高，下游承受力有限是导致公司煤价下降幅度大于行业平均的原因，这也会吞噬公司的产量成长性。吨煤成本下降5%至249元。吨煤毛利下降33%至258元，煤炭业务毛利率由59%下降至50%。

　　化肥业务明显拖累。由于化肥厂关停搬迁导致产量大幅减少28%至59万吨，销量减少10%至59万吨，以及尿素价格大幅下降25%，导致化肥业务亏损4.1亿元，即使剔除化肥搬迁损失2.54亿元后，亏损1.61亿元，较上年同期的5,712万元大幅减利2.2亿元。

　　2季度利润率明显走低。2季度非经常性因素比较少，比较能反应公司正常的情况，但毛利率由39%环比下降至26%，经营利润率只有4.7%，明显低于公司近期10%以上的水平。

　　2季度实际业绩应高些。2季度由于有效所得税率高达73%，因此每股收益只有0.04元，净利润率只有3%，如果按照28%的所得税率，2季度归属母公司净利润约7,400万元，每股收益大约0.065元，净利润率5%左右。

　　评级面临的主要风险煤价下跌，化肥业务拖累业绩。

　　整合矿产能释放进展受阻，盈利能力不及预期。

　　估值公司的历史优势是估值低，但从14、15年的市盈率和市净率估值看，并不便宜。基于1倍14年市净率，将目标价由8.48元上调至8.56元，由于涨幅空间有限，将评级由谨慎买入下调至持有。

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