主题：中国神华10年业绩料提升 维持买入

　　中国神华(33.4,0.95,2.93%, )于近日公布了09 年业绩，公司09 年的经营收入为人民币1213.12 亿元，较08 年同期增长13.2%，09 年股东应占利润为317.06 亿元，较08 年同期增长19.0%，每股盈利为人民币1.594 元，略低于市场此前的预期，公司董事会建议分配09 年末期股息为每股人民币0.53 元。09 年业绩略低于市场预期。

　　公司煤炭业务量价齐升，但自产煤成本上升较快。

　　公司09 年度实现煤炭产量2.1亿吨，同比增长13%，基本符合我们12.5%的预期，吨煤平均售价为388 元/吨，同比小幅增长2%。吨煤销售成本为249 元/吨，同比上升3%，公司的自产煤成本增幅较大，由91 元/吨同比增长11%至101 元/吨，我们认为成本上升主要源自于新煤矿的开采成本过高导致，我们预计2010 年公司的煤炭产量将增长2500 万吨，而自产煤的比例有望提高到80%以上。
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　　2010 年合同煤价上涨有助于提升公司业绩。

　　公司2010 财年的动力煤长协价格约为570 元/吨，较09 年同比增长30 元/吨，同时公司从10 年开始将对不同行业的煤炭销售采取不同的销售政策，对于电煤客户在一定比例上按年度合同定价，其余比例将按月定价，而向冶金，化工，建材行业的煤炭销售将全部按月定价，我们认为这种随行就市的策略将有助于公司2010 年的盈利更具弹性。

　　新矿投产及资产注入将确保公司的成长性。

　　公司目前扩建的哈尔乌素，布尔台，锦界和黄玉川煤矿有望使产能增加2000 万吨，新建的内蒙古新街和陜西榆神煤矿将于2013 年投产，其贡献的产能有望达到1 亿吨。另外集团资产注入预期较强，神华集团拥有西三局、蒙西、乌海等煤炭资产，煤炭可售储量约60 亿吨，09 年贡献产量约1 亿万吨，其中焦煤产量约2000 万吨。

　　维持买入评级（预期未来6 个月股价表现强于相关指数15%以上），目前收市价32.45港元，12 月内目标价45港元。

　　公司未来5年的成长性较为确定，同时我们看好公司煤炭，电力，铁路，港口一体化的经营模式，以自由现金流折现法为估值基础，我们将平均资本成本率定为8.5%，永续增长率设定为3%，将目标价定为45.0 港元，及相当于10 年度20.3x 预期市盈率。


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