主题：生益科技：未来三年增长确定性高


生益科技(600183)：建议配置性买入

平板电视的普及、移动互联网带动的相关电信设备及3G手机放量，再加上汽车电子需求的快速成长，2010年从目前PCB大厂的订单情况分析，江南证券认为除价格因素外，需求景气出现太大波动的可能性相对较低。相反，一旦欧美经济复苏超预期，生益科技全年营业总收入增长率有希望接近最近九年平均增长率18.57%水平。

行业景气度无忧，而覆铜板厂商的集中特征使得其相对下游的PCB生产商具有较强定价权，今年对于下游的PCB厂商来说，担心的恰恰就是这点而非订单。



生益科技：未来三年增长确定性高

正是这一点江南证券在判断行业景气逻辑基础上能够进一步去预测公司业绩，否则毛利水平的不确定性使得预测存在非常大的偏差，进而导致估值的不准确性。整体上来看，江南证券认为，生益科技今年产能利用率接近9成的概率很大，而毛利率在正常情况下有望维持在16%-17%之间。

2010年公司产能利用率回升、产品结构优化推动公司内涵性业绩增长；松山湖四、五期项目2011年将推动公司外延式成长。另外，电子纸业务随着技术的不断改进和市场逐步成熟，有望迎来从概念性题材到新型业务拓展的蜕变。



营业收入与净利润同比增长率情况

总体来看，公司未来三年增长确定性非常高。在当前经济和股市充满不确定的背景下，江南证券建议机构投资者配置性关入生益科技。原因主要在于，2009年公司股价上涨的主要动力来自行业景气度回暖和估值的正常性回升。而2010年支撑股价进一步上涨的动力，认为将是产能利用率提升带来的业绩增长和估值的相对优势。新项目对未来盈利能力的预期以及电子纸的题材性因素有可能进一步吸引资金的追捧并推动估值的进一步上升。

按照盈利预测模型，公司未来三年的每股收益分别为0.36元、0.41元和0.50元，对应动态市盈率分别为28.56倍、25.05倍和20.39倍。考虑到公司所在行业处于景气回暖期，公司自身成长确定性，以及未来大股东变换后有望给公司带来进一步增长的新动力预期。江南证券认为公司有望享受30-35倍PE是比较合理的。公司未来12个月目标价位上看至12.6元，给予“买入”的投资评级。(江南证券)



毛利率、净利率及净资产收益率情况

利润同比增长143%

16日公告2009年度财务报告：公司09年实现EPS为0.33元，符合我们对行业需求判断的预期。报告期内分别实现销售收入、净利润为36.19亿元、3.16亿元，分别同比增长-16%、143%。

销售收入第四季度环比下降2.74%，同比增长41.16%。公司第一季度、第二季度、第三季度、第四季度实现销售收入环比增长4.53%、5.00%、32.24%、-2.74%；第一季度、第二季度、第三季度、第四季度收入同比增长-33.09%、-36.55%、-13.6%、41.16%。

分产品毛利率情况

公司全年实现毛利率15.39%。公司第四季度毛利率为16.35%，相对于第三季度14.27%的毛利率上升2.08个百分点，而公司第一季度、第二季度毛利率分别为11.13%、19.71%。



生益科技费用率情况

中投证券预期公司2010年第一季度的成本压力将有所缓和，但成本压力的缓和也降低了公司产品进一步提价的预期。维持“推荐”的投资评级。预测公司10-11年EPS为0.38、0.48元，公司目前股价为10.48元，对应2010-2011年的P/E分别为27.81、21.68、倍，低于传统电子行业公司2010年平均估值为30倍的水平。(中投证券)

二度提价利润大增

随着柔性电路板(FPC)产品的广泛运用，使得挠性覆铜板(FCCL)产品需求日益增加，印制电路板用覆铜板和粘结片龙头生益科技大受其利，而2009年内的两次提价，公司全年净利润大幅提升143.60%。



生益科技内外销售比重变化情况

生益科技认为，2009年公司基本上实现了主营业务目标的营业额和盈利目标且略有超出。各下属公司中尤其是陕西生益的经营大幅超过预期，苏州生益也在艰难中于第四季度开始盈利，东海硅微粉的经营情况也有较大突破；参股企业生益电子和东莞美维也有理想的回报。此外，公司在2009年通过两次提价实现了业绩的大幅增长。由于国内电子市场出现了季节性的需求旺季，供应十分紧张。生益科技在2009年上半年曾经利用3G订单及家电下乡的政策机会提高过一次价格，下半年9、10月份又再度提价。

值得注意的是，虽然公司业绩取得大幅增长，但公司第一大股东伟华电子却因为大举减持，已退居第二大股东的位置。虽然2009年年报中显示，2009年末伟华电子为第一大股东，持股比例为22.18%。但伟华电子于今年2月份连续大手笔出售公司股票，2月3日和2月4日两日合计套现约5.19亿元，约占公司总股本的4.91%。根据公司2月6日公告称，减持后，伟华电子持有公司17.27%的股份，成为公司第二大股东。原第二大股东东莞电子以17.62%的持股比例成为第一大股东。


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