主题：科技股 质量决定命运

　　地产需求调控和促进供给两方面力度都比较强，当前政策在“通胀预期”和“防二次探底”间徘徊，市值占比较大的行业估值较低，不支持市场进一步大幅下跌，因此震荡仍是大概率事件。上周小盘股出现大幅波动，投资者开始关注小盘股的高估值问题。我们认为，小盘股的投资未来将从全面普涨逐步过渡到追寻有业绩的公司，尤其是细分行业的科技股龙头公司。

　　科技周期替代房地产周期

　　房地产经济周期之后，科技往往会成为一个领先的板块。1970年代末，半导体产业引领了经济复苏；1990年代初，软件和互联网产业促进了经济复苏。从日美的经验看，工业化率拐点后，制造业结构中信息设备等新兴工业比重不断上升。美国信息产业占GDP的比重从1993年的6％到2000年的11.3％，经济增长35％的贡献来源于IT产业的增长；日本自2001年实行国家信息化战略以来，信息产业对经济增长的贡献达到了一半左右。

　　目前美国信息技术市值占比到了20％，不仅成为了SP500市值占比最高的行业，市值占比也已经超过1998年。我们可以清晰发现当以科技为主要驱动力的经济周期中，标普500信息技术市值占比就排第一，而在以房地产为主要驱动力的经济周期中，金融市值占比就排第一。

　　从A股市值来看，1998-2005年中国有着强烈的重工业化特征，因此工业市值占比最高。2006年地产驱动的牛市加上银行上市，使得金融成为占比第一的行业。目前中国科技股比重仅4％，远低于1996年的水平。

　　科技股要看基本面

　　然而，由于当前中小市值股票的超额收益和估值水平都较高，科技股也面临短期回调压力。这一压力的产生是小盘股的系统性风险造成的。

　　从海外市场创业板经验看，中国创业板相对主板的收益中枢合理，但当前值仍偏高。从美国和日本创业板推出后相对主板的收益来看，美国和日本的均值分别为1.47和1.08。截至目前，中国创业板相对主板的收益均值为1.1，但创业板相对主板收益的当前值为1.23，已经超过均值加1倍标准差的1.2。

　　因为A股创业板推出时间较短，考察中小板股票更具借鉴意义。A股中小板相对主板的收益中枢为1.33，当前值为2.05，远高于中枢值，创出历史新高，且自2009年9月9日连续7个月高于均值的1倍标准差1.57。

　　从大小盘对比关系看，小盘股相对收益和相对估值已经创历史新高或逼近。我们比较大小盘风格指数、中证100和中证500指数两组指标的相对收益和估值。小盘指数相对大盘指数PE、中证500相对中证100收益均创历史新高，并远超越前次高点。小盘指数相对大盘指数收益、中证500相对中证100PE虽未创新高，但已经逼近，且超过均值的1倍标准差。

　　但即便如此，作为唯一有可能在未来成为经济新引擎的行业，在政策扶持和经济景气回升的前提下，我们全年仍看好科技股的超额收益。

　　在投资策略方面，科技股的投资逻辑已经从全面普涨逐步过渡到追寻有业绩的公司，尤其是细分行业的龙头公司，建议下跌买入。


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