主题：捕捉结构机会

由于对限售股从大宗市场流向二级市场未作具体规定，《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》并未减轻投资者对限售股的疑虑。随后印花税出台，市场当即高涨9%多，透支了大部分利好。随后市场在抛压下微幅回调。但我们依然认为，《指导意见》的出台和印花税的下调开启了政策救市的序幕，后续政策（尤其是切实有效的限售股解禁细则）值得期待，短期内市场有望维持震荡上行。顶点 财经本栏目文章延时1小时推出，如需查看即时文章，请购买顶点财经摇钱术智能财经终端！马上订购摇钱术

　　此次反弹的结构性机会在短期主要体现在直接受益于政策的券商股及参股券商的公司。印花税下调及大宗交易的相关规定有利于提振其经纪及投行业务。从中长期配置的角度，前期被过渡抛售的金融、钢铁目前估值已趋合理（其中钢铁PB已处于市场最低水平），值得投资者关注。另外有着确定性盈利预期的行业，比如弱周期（低β）的家电、造纸、医药、信息服务（主要为软件业）、食品饮料，以及在通胀环境中有着较强议价能力的煤炭和钢铁都是我们认为值得中长期持有的行业。

　　通过分析历次印花税调整的效果，我们观察到反弹力度主要取决于政策出台前期持续下跌（或上涨）的幅度。从这个角度讲，此次印花税下调政策的市场运行环境和05年1月比较类似。比照当时的反弹力度，预计此次印花税能将上证指数上推13%至约3680。我们将继续期待后续政策并做更新研究。

一周宏观数据、政策及点评：

　　第17周,通过大宗交易系统转让的最大数量为830.71万股。已经观察到有大量的“大小非”争相恐后的通过大宗交易系统大量转让手中的解禁股份，甚至观察到出现了通过中间人大宗交易后再到二级市场减持的迹象。

　　《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》公布。该指导意见虽在制度上不完善，但彰显了管理层对市场的关切和维护。集中救市即将开始。

　　全国电煤供应又出现了紧张局势。单纯限价政策不能解决问题，从目前的情况来看，还可能把事情变得更糟。
　　印花税税率由现行3‰调整为1‰。以此为标志，围绕“救市”的市场反弹即将展开。但在经济减速预期并未改变的情况下，投资者对此轮反弹的应有明确的认识。

市场综述

第17周，上证综指涨14.96%收于3557.75点。深证成指涨16.05%收于13104.95。金融行业及超跌板块表现突出。

　　本周减持压力按照上周五收盘价统计为862亿元，比上周的121亿元陡增612%。主要集中在有色和金融两个行业。

　　总中签率水仍在低位徘徊，从16周的0.4276%下降到17周的0.0773%。2008年一季度以来，网下配售资金一直维持1500亿元人民币的稳定水平，而网上申购资金却保持缓慢的增长态势。
一本周策略视点：

　　（一）在政策下摇摆的市场

20日晚《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》的出台揭开了监管层的救市序幕，紧接着印花税的下调有引发了新一轮的高潮。24日，投资者以翻倍的成交量将股市推涨了9%有余。但由于《指导意见》没有真正阻隔大宗交易市场和二级市场，上周依然我行我素的解禁行为（上周通过大宗交易系统转让的最大数量为830.71万股，最大比例为占单个上市公司股份总数的2.31％）以及接下来两个交易日利好消息的断流，市场部分回补了24日的跳空缺口。

　　我们在21日的报告《剑指心腹之患、政策意味深长》中谈到，这场由对基本面的忧虑和恐慌抛售引发的深跌，必然也靠投资者信心的恢复以及基本面好转来拯救。《指导意见》和印花税下调在一定程度上拖延了解禁股份对二级市场的冲击，减少了交易成本，活跃了市场。

　　但它们的象征意义不止于此。此次政策是在中石油破发以及近乎疯狂的抛售使管理层对股市的融资功能产生怀疑，信心崩溃一触即发的情况下出台的，而深谙本轮下跌缘由的管理层也是对症下药，招招命中要害。但从目前的情况来看，还不能说投资者的信心已经恢复，储蓄搬家和股市财富效应的良性循环也远未启动。为了巩固前期政策的效果，可以期待管理层将继续择机释放利好消息。

　　从今年影响投资者信心的几大因素看，印花税下调已如人愿，再融资、大型IPO（红筹回归）或将成为监管层稳定市场的选择。但最关键的问题还是在于市场对限售股解禁细则是否认可。此次政府救市的决心非同寻常，我们也相信切实有效的细则即将出台。在宏观调控方面，近来监管层频繁表示出对宏观经济下滑的担忧，预计短期内政府不会动用加息等猛烈的工具，而将更多地运用财政政策抑制通胀。
　　（二）把握结构性机会

在后续政策及反弹力度还不十分明朗的市场中，我们主要抓政策直接受益、超跌补涨和业绩增长明确几条主线。

证券行业无疑是此次政策的直接受益者。最明显的是印花税的出台将直接活跃市场，增加经纪业务。另外，《指导意见》颁布后，券商可通过直接参与大宗交易并在二级市场出售以获取价差收益（相当于投行业务），也可代人进行大宗交易收取中介费用。如融资融券顺利进展，它将成为创新类券商又一收入来源。目前关于券商的参与大宗交易市场做市商制度的讨论也可予以关注。

　　在前轮恐慌性抛售中被错杀的行业将被重拾，比如金融行业和我们在《把握“四低”策略，迎接反弹》提到的钢铁。它们现已处于比较合理的估值区间，其中钢铁是目前市场中PB最低的行业。超跌反弹在本周各行业市盈率变化中已初现端倪。第17周，估值最低的行业市盈率上升得最快（见本周报图3）。同样，图5中“超跌”板块也是涨幅最大的市场特征板块。预计这一趋势将在反弹初期继续。

由于实体经济还没有出现整体向好迹象，业绩确定性较强的行业也是本轮反弹中的防御之选。在目前经济下滑而通胀高企的环境下，弱周期（低β）的家用电器、造纸、医药生物、信息服务（主要为软件业）、食品饮料，以及有提价能力的煤炭、钢铁都是我们的推荐行业。（详见《把握“四低”策略，迎接反弹》）

　　（三）猜想反弹力度我们的宏观经济报告《景气有所回升、通胀持续恶》揭示了目前不容乐观的宏观经济：放缓的居民收入增长（实际）、低迷的地产市场的、势将收缩的信贷以及持续下滑的出口预示着经济景气仍将继续回落。而核心CPI、PPI均在加速上行，粮价和油价的上涨似乎也远未终结。

　　因此，我们将这次上扬定义为“反弹”而非“反转”。
　　在后续政策未明朗之际，目前对投资者信其提振作用的主要还是印花税下调。

　　由于印花税更多影响的是心理预期，影响力度比较难以把握。纵观2001年以来的4次印花税调整，我们或许可以得到一些启示。



从过去的经验看，税率调整幅度及市场估值对反转的力度没有多大影响，而政策出台时前期持续下跌（或上涨）的幅度起的作用更大。从这个角度来讲，此次调降的环境更接近05年初。若按13%的涨幅大致估算，这次印花税下调能将上证指数推至约3680。

　　当然，正如我们前面提到的，这次的救市行动不会到此为止。如果后续政策（尤其是切实有效的限售股解禁细则）真正启动了投资者的参与热情，反弹力度将超出我们的预期。但市场真正的回暖还是需要静候国际国内的经济基本面走出低谷。

三市场综述

（一）第17周沪深股市回顾

2008年4月21日至25日，两市共成交8407亿，比前一周增加27%。上涨个股比例达88%。上证综指和深证成指收于3557.75和13104.95，对应市盈率分别为28.37和30.01。


（二）第18周减持压力统计

本周减持压力按照上周五收盘价统计为862亿元，比上周的121亿元陡增612%。
（三）发行市场概览

一级市场发行：深市中小板密集发行、沪市大盘发行延缓。第17周一级市场迎来深市中小板密集发行周期，共有7家公司完成发行；已经过会轮候发行的公司有27家公司、进入审核阶段的公司有8家，上述公司全部为深市中小企业板上市，深市的密集发行周期仍没结束。计划在沪集资的2家公司未获证监会审核过会，沪市大蓝筹短期内集资延缓形成大额融资空挡，一级市场当前没有大规模资金分流或更利于市场信心恢复。

　　一级发行两个明显的特点：1）总中签率水仍在低位徘徊，从16周的0.4276%下降到17周的0.0773%；2）2008年一季度以来，网下配售资金一直维持1500亿元人民币的稳定水平，并没出现大幅波动，而网上申购资金却保持缓慢的增长态势。

　　一级市场首日上市及收益率：实际收益率水平在17周创年内新高，显示一级市场信心明显恢复。摇钱术：曝光主力最新操作动向

　　第17周两市场网上申购收益率平均为8.58%、网下配售收益率为22.39%，如果进行简单的成本处理后，网上实际收益率为4.43%、网下配售实际收益率为19.09%，实际收益率水平创08年一季度以来的新高，甚至接近了2007年的平均水平20%。

　　首日上市即被投机炒作两个个股：中工国际和紫金矿业，可以视为一级市场两个不同阶段的标志性事件。抛开投机因素而言，以紫金矿业首日上市价格飙升为标记，当前一级市场的信心正得以强力恢复。


该贴内容于 [2008-05-05 15:27:47] 最后编辑

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