主题：晨鸣纸业:盈利能力大幅提升


　　业绩同比大幅增长,然受高成本影响低于预期。一季度实现营业收入39.17亿元,营业利润2.80亿元,净利润2.38亿元,分别同比大幅增氏36%、5514%、2935%。实现EPS0.12元,低于预期的0.15元,这主要是受一季度浆价上涨影响(优势纸种价格随浆价大幅上涨,但时间略滞后,3月己基本恢复至去年底水平)。
　　毛利率提升、资产减值和投资损失减少共同推动盈利增长。一季度机制纸产量为82万吨,产销率达95%。因一季度进口木浆等原料价格大幅上涨,公司的毛利率由09年四季度单季的22.4%环比下滑至19.80%,因自备浆比例较高,仍然维持较高水平(09年一季度仅为9.64%)。成本控制良好,三项费用率同比下降2.12%至12.10%。在09年一季度行业位于底部时,公司计提约1.34亿元资产减值损失,今年则冲回约1600万元;同时联营公司亏损显著缩小,均促使盈利剧增。
　　优势纸种良好景气保证2010年盈利增长,诸多项目产能将于2011年释放。
　　公司自制浆比例高达70-80%,在浆价飙升的情况下,公司浆线全面复工,成本控制具有较强的优势;另外公司也已不断提高白卡、双胶、铜版等纸种价格以转嫁成本。我们预针今年优势纸种景气将维持较高水平,公司吨纸毛利将基本平稳。公司在建的湛江70万Ⅱ屯浆林项目、45万吨文化纸项目、80万Ⅱ屯铜版纸项目和9.8万吨生活用纸项目等预计将于2010年底起渐次投产,成为未来两年盈利增长动力。
　　风险因素:国际浆价受供求以及汇率波动等影响上涨幅度难以准确把握,可能会导致吨纸毛利低于预期。
　　盈利预测、估值及投资评级:晨鸣纸业(10/11/12年EPS 0.63/0.70/0.81元,10/11/12年PE 15/13/11倍,当前价9.16元,目标价12.64元,"买入"评级)我们看好自制浆率较高的龙头公司,可继续引领优势纸种提价来覆盖成本上涨,而公司是优势纸种的龙头代表。我们预计现有产能盈利的同比增长以及自备浆线的全面复产将使净利润增长55.1%。维持"买入"评级,维持前期盈利预测及目标价。

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