主题：中海集运前景明朗 估值充分



中海集运（中海）公布09 年度净亏损64.89 亿元人民币，基本符合市场预期。由于2009 年货箱航运业陷入极端低谷，中海的总运量按年减少3.7%，每标准箱（TEU）的平均运费亦按年骤减42.6%。随着行业逐步复甦及运费回升，我们预计公司将在今年恢复盈利。我们认为该行业的前景乐观，但目前的闲置运能恐怕会对运费构成压力。同时，该股估值亦较昂贵，最新收市价相等于10年度市账率1.3倍。维持观望评级。

09年度巨亏65亿元人民币。由于货箱航运业严重倒退，中海09年度出现65亿元人民币的巨亏，主要是由于运费按年大跌42.6%，加上货箱运量按年减少3.7%所致。同时，毛利率亦从08年度的4.4%骤降至09年度的-27.5%。

09年度第四季损失显着缩小。回顾2009年，首三季的毛利率分别为-27.0%、-40.0%及-34.9%，但第四季改善至-11.7%。同时，随着第四季收入按季回升15%，净亏损亦在第四季按季缩小41%。我们相信货箱航运业务已经见底回升。

2010年料将实现盈利。随着行业逐步复苏，货箱运费从今年初开始回升。我们预计10年太平洋、欧洲、亚太及中国国内航线的平均运费将分别按年上涨35%、70%、30%及25%，而货箱总运量则将按年扩大10%。公司可望从第二季起实现经营溢利。我们预计10及11年度纯利分别为20.96亿及42.65亿元人民币。

前景乐观，但估值充分。我们认为货箱航运业的前景乐观，但目前闲置运能处于历史高位，令运费仍深受重压。同时，公司的纯利对运费/燃料价格波动非常敏感。该股最新收市价相等于10年度市账率1.3倍，估值较为昂贵。维持3.50港元的目标价及观望评级。


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