主题：上海电力:10年业绩难有惊喜


　　09 年业绩符合预期。公司09 年实现营业收入111.04 亿,同比增长1.5%,主要原因在于08 年11 月上网电价上调;营业成本99.83 亿,同比下降12.7%,主要原因在于燃煤成本同比回落、小机组关停带来供电煤耗下降。公司实现归属母公司净利润3.84 亿,折合EPS 为0.18 元,符合我们此前预测(0.17)。
　　同时,公司同时公布10 年一季报,净利润-0.65 亿,折合EPS 为-0.03 元,低于市场预期。
　　煤价上涨、电价下调导致毛利率回落显著。09Q3 以来,上海地区电力需求保持了较好的复苏势头,火电发电量季度环比持续增长。然而,进入09Q4 后公司燃煤成本出现了较为明显的上涨,加之09 年11 月上海火电机组上网电价下调0.005 元/千瓦时,导致公司综合毛利率水平由09Q3 的12.7%逐季回落至10Q1 的6.5%。公司全资老电厂受此影响尤为明显,母公司报表显示一季度亏损达到0.49 亿。3 月下旬以来,煤价有所回落,预计公司未来毛利率水平或将有所提升。
　　10 年业绩难见惊喜。此前我们预计,10 年阚山核准、漕泾投产、老厂关停将会推动公司业绩出现较为明显的回升。从目前情况来看,尽管阚山顺利核准,但10 年1-2 月的煤价大幅上涨对于公司(特别是全资电厂)盈利的负面影响较大,漕泾(2*100)由于试运行及电价核准等因素要从二季度开始对业绩有所贡献,而世博保电等因素导致老电厂的关停可能要推迟到2011 年。综合上述因素,我们认为公司10 年业绩可能难见惊喜。
　　下调 10-11 年盈利预测,下调投资评级至"中性"。我们将10 年公司标煤价格变动幅度由原来的2%调整为8%,并延后了老电厂的关停时间,将10-11 年盈利预测由原来的0.35/0.43 下调至0.11/0.27。公司目前股价对应PE 为49x/20x,PB 为1.8,具备一定安全边际,但未来3-6 个月内恐难见到股价表现的催化剂,因此将公司投资评级由"增持"下调至"中性"。

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