主题：五矿发展：走在由大到强的路上


　　近期我们赴五矿发展（600058）与公司高管进行了交流。该公司是国内最大的钢铁及原料贸易商之一，2009年钢铁及原料贸易业务贡献公司收入总额的85.43%，毛利总额的79.58%。
　　1、目前公司盈利与钢价高度相关。公司钢铁及原料贸易可以细分为内销、进口、出口和委托代销代购四个部分，各部分的占比每年的波动幅度会较大，但总体而言，公司自营（内销、进出口）的占比最大。而钢铁及其原料的价格走势通常趋同，公司的产品周转天数在20天左右，委托代购业务收取20%左右的定金，因此公司盈利与钢价高度相关。如果钢价持续数月上涨，公司将会有良好的收益；如果钢价短期内跌幅超过20%，对公司盈利负面影响将非常显著。
　　2、公司正走在由大到强的路上。虽然从钢铁及原料年销售量、能获得的银行授信额等指标上来看，公司在国内均处于领先地位，但从根本上而言，目前公司仍然是传统的钢贸商，对自营的依赖程度过高，抗市场风险能力仍不够强。通过调研，我们了解到公司的中高层管理人员有所更替，经营思维也有所变化，我们判断，公司正走在由大到强的路上，未来将会进一步整合黑色金属流通产业链，拓展剪切加工、仓储业务，发展多种增值服务，成为竞争力强、抗风险能力强的钢铁供应链服务商。
　　3、近年来陆续收购的钢矿资产盈利尚需时日。08年以来，公司相继收购了营口中厚板52.3%股权、南非一铬矿70%股权、以及营口老边铁矿10%左右的股权，其中南非铬矿仍处于前期勘探、采矿试验阶段，鉴于行业景气和工期进展，我们预计这些项目产生效益可能会晚于2011年。
　　4、首次给予公司“中性A”的投资评级。我们预计2010-2012年公司EPS分别为0.55元、0.67元、0.74元，以5月13日收盘价计算，PE分别为28倍、23倍和20倍，我们首次给予公司“中性A”的评级。



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