主题：保利地产的账本

　　“激进派”的代表保利地产（600048.SH）是否会放慢脚步？

　　5月9日，保利地产公布了4月份销售数据，1～4月保利地产实现签约面积151.25万平方米，实现签约金额 122.20亿元，分别同比增长21.26%和16.21%。自2010年以来，保利地产累计销售金额及面积显现出增速持续放缓的迹象。
根据历史数据，保利地产的签约面积及金额在今年1月份分别同比增长了119.67%及141.67%；1～2月则同比增长仅为58.63%及40.57%；而1～3月的签约面积及金额同比增长又继续下降到了33.05%和25.38%。

　　保利无疑是2009年最凶猛的房企。

　　年报显示，2009年保利地产总共制造了11个地王，甚至超过一些房企全年拿地总数额。11块地王分布在北京、上海、南京、重庆、杭州、苏州、长春、长沙、佛山9个城市。

　　而在今年第一季度，保利延续着激进的态势。资料显示：保利一季度共计获得地块17宗，涉及资金约204亿元，已接近去年全年土地投资额的一半水平。

　　2009年，保利地产新增土地储备1338万平方米，地价款总计460亿元。年报显示，保利地产2009年销售金额为430亿元，由于新增银行借款较多，今年一季度，保利有息负债同比增长130.02%；一年内到期的非流动负债56.59亿元，同比增长53.35%；长期借款309.9亿元，同比增长53.04%。

　　数据显示：去年末保利地产持有的货币资金为152亿元。公司年末未付地价款为174.93 亿元，其中需要一年内支付的地价款为164.91亿元。

　　房地产企业拿地体现在存货一项。考虑保利地产五年的财务数据，保利的存货水平从2005的占总资产的76.63%、2008年的74.95%下降到2009年年末的66.9%；而货币资金从2006年年末的5.58%上升到16.95%，绝对值为152亿元。正是2009年年末保利地产拥有的货币资金支持了其今年第一季度的扩张。深入挖掘保利地产在2009年末152亿元的货币资金可知，这部分资金来源于筹资，而不是经营活动。保利地产在2009年报中披露经营活动产生的现金流量净额为-11.44亿元时，指出主要原因为2009年度销售回笼大于土地支出增长幅度，即意味着目前的销售情况未能支持其扩张。　

　　资金压力

　　随着“最严厉的宏观调控”的到来，开发压力将考验保利地产的资金链。

　　保利地产的资金需求不仅仅是支付土地付款款项。保利地产年报显示，2009年全年，保利拟建及在建项目85个，其中在广州、北京、上海、天津、南京五个城市的项目多达45个，总建筑面积1543万平方米，占保利总规划建筑面积的34%。2009年的业务结算收入中，广州、北京和上海三地就占到总结算收入的57.32%，保利地产是去年唯一在广州、北京、上海三个城市销售金额均进入前三的房地产开发企业。一旦一线城市的成交量及价格波动，对保利地产影响巨大。

　　保利地产2010年第一季度季报显示，公司共有在建拟建项目108个，总占地面积2390.33万平方米，规划容积率面积4055.24万平方米。在报告期内，公司新拓展项目 9 个，新增权益容积率面积 310.34 万平方米，新开工面积 125.78万平方米，竣工面积只有 15.19 万平方米。

　　面对巨大的资金需求，保利地产在其资产负债和现金流量表上均有反应。

　　中银国际报告显示，一季度保利资产负债率和净负债率从2009年末的70%和49%上升到75%和102%。据上市房地产公司（非ST企业）第一季度季报，81个上市房地产公司资产负债率的平均水平是60.78%，中值为63.42%。其中，万科、招商地产的资产负债率分别为68.06%、60.39%。保利的资产负债水平在行业中较高的位置。同时，保利地产第一季度经营现金流量净额为-150.15亿元，是中国所有上市房地产企业中负的经营现金流量最大的企业，仅次于保利地产的为万科，但万科只有-68亿元，是保利的45%。纵向比较来看，保利地产2009年经营现金流量净额为－11.45亿元，但今年第一季度经营现金流量净额就为-150.15亿元。同时库存同比增长了200多亿元，从2010年年初的600.98亿元上升到第一季度末的804.14亿元。

　　据了解，在今年上海五一假日房展会上，保利部分楼盘已开始降价促销。

　　增发悬疑

　　4月19日，保利地产公告称，国务院国资委已批复其定向增发方案：拟以不低于17.92元的价格定向增发融资不超过96亿元，开发12个项目，其中大股东保利集团承诺认购额度在1亿～12亿元之间。

　　市场对保利地产增发的消息并不看好。当日保利地产股价下跌1.73元，跌幅9.28%，是自2009年8月31日以来跌幅最大交易日。

　　保利地产股价从2010年1月4日均价22.20元下跌到5月7日的10.69元，股价已下跌51.8%。（去除送配后？）当前的10.69元与公司上市以来2007年10月31日的最高均价94.70元相比更有天地之别。增发的价格拟不低于17.92元，而公司在2006年7月31日首次上市的股价均价为19.73元。保利地产的股价表现落后于地产指数和上证指数。长江证券研究报告也指出，由于募集资金频率过快、金额数目过大，短期可能会对股票价格有一定负面影响。在保利地产对公司前景和资产看好的情况下，此时的增发无疑是对现有资产的低卖。

　　保利地产上市后进行了3次再融资，而这些融资为其发展带来了充裕的资金。2007年8月增发A股，融资约68亿元；2008年发行债券，由实际控制人保利集团提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保，融资43亿元；2009年7月，向包括实际控制人保利集团在内的特定对象非公开发行股票，融资约78亿元。

　　大股东保利集团在保证保利地产融资渠道畅通方面发挥了重大作用。以2008年为例，尽管银根紧缩，但保利地产仍保持着较同行更具优势的融资能力。除了获得发行由大股东保利集团提供担保的43亿元公司债之外，又宣布可以获得保利集团旗下的财务有限公司提供的20亿元担保或者贷款，再加上2009年向大股东保利集团等机构进行80亿元的定向增发融资，仅在过去一年多时间内，保利地产通过保利集团获得的融资金额将超过140亿元。

　　国泰君安研究员孙建平透露，现在有大约40多家房地产主业上市公司再融资在国土部排队，融资金额总计约1100亿元。

　　已经排队半年的万科（000002.SZ）增发目前仍未通过。去年8月，万科提出112亿元增发方案，其中92亿元将投入14个住宅项目的后续开发建设，剩余20亿元则将用于充实公司流动资金。



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