主题：券业创新贡献不敌传统业务下滑

　　事件：证券行业上半年的基本运行态势主要有三个特点，1、经纪业务“量升价跌”；2、股票承销额和债券承销额“涨跌互现”；3、券商资产管理业务上行趋势开始受阻。

　　中投证券：

　　预计2010年下半年券商经纪业务核心驱动指标“好坏参半”。由于1季末券商自营业务规模减仓明显，预计2季度市场下行过程中的资产敞口风险，可部分得到规避；此外，市场趋势引领承销业务的发展方向。若市场趋势持续向下，股票承销的景气度可能下滑，而债券承销的景气度可望回升。同时，证券行业已于1季末踏上创新革命的征程。预计2010年股指期货将贡献行业净利润39.83亿，融资融券将贡献行业净利润28.43亿；由于佣金率和管理费用率的恶化，尽管有创新业务的补充，2010年证券行业也已经存在下滑的可能，利润增长率的运行区间在-9.29%-0.73%之间。

　　目前证券行业景气度的下滑，系由于市场下跌过程中，券商传统业务的收入项和成本项数据出现急剧恶化所导致。然而，根据持续观察和研究，相关情况可望在市场趋势得到恢复时获得迅速缓解，行业年内的小幅下滑预期，在年内存在被扭转的可能。个股方面，建议重点关注估值相对便宜安全边际较高、以及创新业务受益程度较大的大型券商，如：华泰证券、光大证券和海通证券。

　　招商证券：

　　短期内，佣金费率下调和交易量的不稳定预期成为影响券商估值的阴云。交易量同比下降趋势将较难逆转，尤其是随着2009年下半年交易额的大幅攀升，使得市场不好之下，预计未来两个季度同比下降的概率较大，导致经纪业务占比较高的券商将面临较大的压力。而今年股市震荡向下，自营收入也难以达到去年的水平，则经纪和投资收益占比较高的券商盈利下降的风险较大。中信证券、海通证券、光大证券的业务结构对经纪业自营的依赖相对较小，且其在融资融券和直投等创新业务方面都具有较大优势，能一定程度上弥补传统业务下降的损失。重点推荐估值折价的中信证券和具有地域金融概念的宏源证券。

　　国泰君安：

　　对于近期市场关于T+0的传闻，我们认为相关条件并未成熟，行业仍面临交易量萎缩、指数下跌、佣金率下滑的风险。但在行业深幅调整后，估值已对目前市场有所反映，使得券商股已经具备了较高的安全边际。但整体而言，市场风险仍是行业所面临的最大风险。从这个角度来看，券商股仍不具备整体性的超额收益机会。继续维持对证券行业的“中性”评级。

　　券商股的选股逻辑是牛市看弹性，熊市看安全边际。基于此，首推辽宁成大。考虑到主业价值，成大相对于广发证券已具备高安全边际；按PB选股，在熊市中，净资产是比业绩更为安全可靠的指标。因此，基于防御的策略，应从PB角度寻找高安全边际个股。在此基础上，根据PB和PE两个维度来考虑，可关注国元证券、中信证券和海通证券。而基于股指期货超预期，相对看好广发证券。



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