主题：恒丰纸业：可能进入快速增长期


我们初步预测公司2010-2012年EPS分别为0.52元、0.65元、0.86元，看好公司较强的盈利能力和未来成长潜力，首次给予“推荐”评级。
公 司主营卷烟用纸，属于特种纸行业，主要产品包括卷烟纸、滤嘴棒纸、水松原纸和铝箔衬纸。其中，卷烟纸是公司主导产品，占主营收入的53%，由于毛利率水平较高，约37%，因此其利润占公司营业利润比重高达74%。其余纸种为卷烟纸的辅助配套纸种。从行业需求来看，全球卷烟纸行业市场规模约30万吨，其中中国约11万吨，占全球市场1/3强，年均增速4%左右，与卷烟消费增速基本保持同步。从供给来看，国内卷烟纸行业产能已严重过剩，全行业总供给能力达20万吨，因此除公司产能利用率较满外，行业内大部分中小企业开工率较低，生存艰难。从集中度来看，行业集中度较高，前5大市场份额合计占90%以上，属于典型的寡头垄断市场。公司当前卷烟纸产能3万吨，市场份额约30%，业内第一;其次是民丰特纸，产能约2万吨，市场份额约18%。其余规模较大企业还包括景丰、华丰等，均为非上市公司。卷烟纸不同于普通用纸，其功能性较强，如韧性、阻燃性、透气性、安全性等各方面均有严格界定，因此对技术要求较高，这也是行业的主要进入壁垒。而技术优势的形成除了持续较高的研发投入与先进的设备之外，长期的经验积累以及研发生产各环节的紧密衔接和有机融合更是难以在短期内被仿效和复制的，因此是企业核心竞争力的体现，也是公司得以保持龙头地位的根本原因。公司历史运营中所体现出的一个典型特点是“稳”——成长性、盈利性各方面均较为平稳，加之其较强的盈利水平和良好的现金流，使财务风险大大降低。未来可能在“成长性”方面做进一步努力。

当前公司面临的发展机遇有：(1) 烟草行业整合：2010年工作会上，在国家局制定了烟草行业“大市场、大品牌、大企业”远景目标，提出“争取用5年或更长时间，培育2个年产量500万箱，3个300万箱，5个200万箱以上的重点骨干品牌。到2015年，力争培育12个销售收入超过400亿元的品牌”。烟草行业的这种变革势也势必推动其配套行业——卷烟纸行业的新一轮洗牌，公司作为行业龙头，必将在此过程中面临新的发展机遇。(2) 国际化发展战略：在国内市场竞争格局已基本稳定的前提下，公司亦积极探索国际化发展战略，争取与国际烟草企业巨头合作的机会。当前已取得了一些突破性进展，可以预见，未来国际市场开拓的深度和广度有望持续加强，为公司未来快速增长提供新的市场空间。公司现有产能利用率均在100%之上，已十分饱和。为配合上述发展机遇，当前在建项目有2个：(1)(1)5000吨特种纸生产线，已于2010年初顺利投产;(2)15000吨真空喷镀铝生产线，预计于2011年6月份投产。此外，后续可能增上一些新项目，一方面调整产品结构，继续贯彻实施公司的高端化战略;另一方面将为快速增长提供持续不断动力。按照当前的发展规划和市场机遇，我们预计公司未来3-5年内，市场份额有可能从当前的30%提升至50%。公司第一期股权激励方案已获得股东大会通过，将于近期顺利实施。总激励期权数量为52万股，占公司总股本0.27%，行权价为5.53元/股，激励范围覆盖20人，分5年实施，第三年开始进入行权期，每期匀速行权33%。从激励效果看，公司作为国有控股企业，受国家相关法规制约，本次股权激励深度和范围均未能达到理想目标，但已成功迈出了第一步，继第一期成功实施后，未来公司可能继续实施第二期、第三期，使股权激励范围和深度进一步扩大，使激励作用得到最大限度发挥。

根据调研情况，我们初步预测公司2010-2012年EPS分别为0.52元、0.65元、0.86元，对应PE分别为22.7X，18.1X、13.7X，我们看好公司较强的盈利能力和未来成长潜力，首次给予“推荐”评级。



【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。