主题：工商银行：息差回升 经营稳定


投资要点：

公司业绩增长一直较为稳定。2010 年上半年公司实现净利润850 亿元，同比增长27.55%；每股收益0.25 元，同比提高25%，业绩增长高于市场预期。公司2010 年上半年贷存比小幅升至58.66%，处于上市银行最低水平；公司较为合理的资产负债结构有利于未来息差回升。

公司2010 年6 月末NIM 为2.37%，较2009 年末上升11BP，环比上升5BP。

息差回升原因主要由于计息负债付息率同比下降37BP，降幅高过生息资产收益率22BP 的降幅；下半年预期息差将保持平稳回升态势。

公司中间业务发展态势较为良好。2010 年上半年公司实现非息收入383.96 亿元，同比增长18.8%；其中实现手续费及佣金净收入368.89 亿元，占营业收入的比重首次突破20%，未来中间业务发展的良好态势有望保持；银信合作新规对公司影响较为有限。

公司资产质量保持稳定态势，继续保持不良双降。公司上半年不良率1.26%，较2009 年末下降20BP，不良贷款余额800.73 亿元，较2009 年末下降83.94 亿元。公司拨备覆盖率提高至189.81%，较年初增加了25.40%。目前工商银行的政府融资平台项目贷款中，不良率为0.02%。公司管理层认为今年下半年政府融资平台会大部分下降，总体风险可控。


公司2010 年6 月末的资本充足率和核心资本充足率分别为11.34%和9.41%，资本充足率略低于11.50%的监管要求。银行拟A+H 配股融资不超过450 亿元，并发行250 亿元的A 股可转债补充资本，管理层表示工商银行的配股方案还要经过一些程序，希望能够在年内完成。融资完成后资本实力将大为加强，可满足未来三年业务拓展需求。

工商银行在资产规模、盈利能力和资产质量方面体现出大行的稳健性，同时具有优势的网点布局有利于其继续保持其在中间业务及零售业务的领先地位。再融资方案有利于未来各项业务的拓展，预计未来三年公司EPS分别为0.47 元、0.55 元和0.65 元；目前A 股股价对应2010 年动态市盈率和市净率分别为8.6 倍和1.72 倍；估值在可比公司中具有一定优势，维持“推荐”评级。



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