主题：晨鸣纸业：老龙头焕发第二春


投资要点

公司前期的蛰伏是为了充分发挥并购后的协同效应。公司前期的扩张主要以并购形式为主，除了生产规模实现了跨越式增长之外，公司还完善了自身在全国范围内的生产布局。在经过近两年的管理整合之后，我们认为公司内部管理的各方面已基本理顺，为公司第二次扩张奠定了良好的基础。

厚积薄发——老龙头焕发第二春。公司目前已开始第二轮的扩张行动，而此次扩张主要以新建产能为主要形式，此形式也符合行业未来的发展趋势，公司将进入第二轮高速增长期。在新建项目中，既有原有产品的扩张，也有市场前景良好的新产品的建设，更有夯实第二轮扩张基础的“林浆纸一体化”项目的建设。全面的扩张，让我们有理由相信公司将再次实现跨越式的发展，再次巩固国内龙头企业的地位。

寄予厚望的湛江项目。湛江项目是国务院批准的全国最大林纸一体化项目，拟建设70 万吨木浆生产线，配套300 万亩原料林基地，将成为公司打造“林纸一体化”产业链的战略重点。投产后，公司的原材料控制力将得到极大的提高，其中70 万吨木浆产能和45 万吨高档文化纸产能，均将于2011 年4 月投产。


其他项目亦将增厚公司收益。公司的高档生活纸项目将于2010 年底建成投产，其良好的市场前景及类快速消费品的性质将为公司开辟新的发展领域；80 万吨低定量铜版纸项目，也将于2011 年4 月建成投产，产品的差异性将保证项目一定的盈利能力；60 万吨涂布白牛卡纸项目，将于2012 年5 月建成投产，公司产品将避开与玖龙、理文的正面竞争，进入细分市场，盈利能力有望超过原有箱板纸业务。

我们预计公司 2010、2011 和2012 年的每股收益分别为0.52、0.63 和0.76 元，对应的动态市盈率分别为15.56 倍、12.84 倍和10.64 倍。结合DCF 和PE 估值，我们认为公司的合理价值区间为9.36 元－10.40元，对应的动态PE 为18 倍－20 倍，维持公司“增持”的投资评级。



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