主题：中国玻纤 行业复苏 期待业绩飞跃



　　投资要点

　　我们判断玻纤行业整体已经走出低谷，处于复苏向上阶段中。

　　公司作为行业龙头，产能规模优势明显，未来将逐步由外延式扩张到内生式提升；整体出口情况良好，业绩向上弹性比较大。此外，公司增发收购49%巨石股权，业绩将大幅增厚。

　　风险提示：全球经济二次探底；反倾销裁决结果不利；行业复苏进程低于预期；增发进展不顺利。

　　中国玻纤(600176)主要从事玻璃纤维及制品的生产与销售，其业务主要通过控股子公司巨石集团来完成，巨石集团的玻璃纤维及制品生产规模位居国内第一、世界领先，是中国玻纤的核心企业，公司的营业收入及净利润90%以上来源于巨石集团。

　　玻纤行业走出低谷

　　玻璃纤维作为一种性能优异的无机非金属材料，广泛应用于国民经济的各个领域。行业产业集中度非常高，无论是国内市场还是全球市场，呈现典型的寡头垄断市场格局。行业平均每隔4-5年出现一次低谷。全球经济目前处于经济复苏和回暖过程中，随着投资和需求的增加，对玻璃纤维的消费量将稳步回升。我们判断，在经历过2008-2009年的行业低谷后，未来1-2年内行业景气将持续向上，并有望在2012年迎来本来周期的景气高点。

　　从外延扩张到内生增长

　　公司在过去几年也是经历了快速的外延式的产能扩张过程，目前占有国内高端玻璃纤维市场的50%左右的市场份额。我们认为，未来公司在产能扩张方面将趋于平稳，基本保持在5%-10%左右的增速，今年产量预计为80多万吨，明年产量预计为90多万吨、2012年产量预计为100多万吨。未来产能目标是达到150万吨，占全球30%左右。

　　在产能扩张放缓的同时，公司将转向调结构、提升内部管理水平，更加注重调整产品结构和改善管理服务方面，通过结构转变来产生效益。事实上，结构调整的效果在逐步显现，目前公司销售价格比2007年低15%-18%，但今年的效益并不完全是价格拉动的，另外还有结构调整、规模优势、成本等因素。

　　出口业绩弹性较大

　　公司产量50%以上的产品需要出口，海外需求的变动将直接影响这部分盈利的实现质量。2010 年1-7各月份出口量增速均在30%以上，8月份出口同比只增长18.6%。我们认为主要是基数方面的原因，2009年上半年产量低，下半年逐步恢复。预计全年国内玻纤产量达到231万吨，同比增长13%左右，2010年1-6月玻璃纤维及制品出口量为62万吨，同比增长51%，预计全年玻璃纤维及制品出口量为有望达到115万吨左右，同比增速达到17%左右。

　　如果在乐观情景下，上述假设指标变动都正向增长5%，那么公司每股收益将由原来的0.59元、1.10元、1.50元提高到0.83元、1.49元、1.98元，公司业绩在行业整体景气向上的状态下业绩弹性非常大。

　　此外，公司增发收购49%巨石股权，业绩将大幅增厚，利润补偿协议强化业绩兑现预期。未来E6玻璃纤维将是公司新的看点。

　　盈利预测与评级

　　我们预计公司2010年、2011年、2012年每股收益分别为0.59元（增发前）、1.10元（增发完成后）、1.50元（增发完成后）。我们认为，未来 1-2年内玻璃纤维行业步入向上的景气周期是一个大概率事件，而公司有望获得超越行业平均水平的业绩弹性，加上增发方案对未来业绩的承诺和补偿协议，给予公司“推荐”评级，6-12个月目标价28元，相当于2011年25.45倍市盈率。

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