主题：国家发改委酝酿私募发行企业债

　国家发改委酝酿私募发行企业债(本页)
　　结构化产品：私募“阳光化”跳板

　　国家发改委酝酿私募发行企业债
　　经济观察报
　　就在银行间交易商协会酝酿私募发行短期融资券和中期票据的同时，企业债发行的主管机构——国家发改委也在摩拳擦掌。
　　本报获悉，发改委目前已经正式启动了《企业债的私募发行指引》的调研与起草工作。
　　“目前发改委对私募发行企业债的热情很高”。有接近发改委人士表示。
　　分析人士指出，发改委草拟的私募指引一旦成行，将会成功帮助企业突破发债不高于40%净资产的上限，这将给目前诸多发债额度已经迫近红线的大型央企和地方国企提供新的大规模融资出口。
　　企业债私募
　　上述接近发改委人士告诉记者，发改委制定的企业债私募指引在框架上借鉴了对非金融企业私募工具业务指引的体例。
　　企业在私募发行企业债之前需要与定向投资人签署“私募发行协议”，之后还需要开设专门的托管账户。
　　而企业的信息披露只对私募定向投资人，不对公众，相关披露安排在“私募发行协议”中约定。
　　“实际上，所谓的”私募发行协议“就类似于公开发行债券的募集说明书。不过只限于承销商和几个合格投资者之间流传，范围非常小。”一位商业银行资金部人士称。
　　不过，和私募发行的短融、中票不同的是，私募发行的企业债很可能依然延续了企业债的审批制度，企业需要向发改委申报发债的申请，由发改委来最后审核。
　　与公募发行的企业债相比，私募发行企业债一个重要的优势在于发行规模可以突破40%净资产的上限。
　　根据现行《证券法》规定，企业公开发行债券累计余额不得超过企业净资产的40%。而私募发行企业债一旦成行，那么企业通过企业债募集资金的空间将被打开。
　　中债数据显示，今年前9个月，共发行企业债115次，发行量为2525.13亿，9月发行14次，发行量595亿，但中央企业债券就占450亿。
　　与之对应的短期融资券，同期9个月的发行量却为5628.35亿，中票为4273亿。二者简单相加为9901.35亿，是企业债发行规模的3.92倍。
　　“短融和中票的发行比企业债发行更加市场化，融资能力也更强。然而，如果发改委推出的私募企业债，由于其发债主体主要是大型央企和地方国企，届时，私募企业债的发债规模极有可能会出现数量极的增长。”接近发改委人士称。

　　阻力重重
　　尽管发改委热心推动私募发行企业债的工作，不过有业内人士指出，该指引从酝酿到出台可能尚需时日。
　　一个信号是，原本定于10月份启动试点的私募债券恐难成行。
　　一位银行间交易商协会人士透露，一切准备就绪，但考虑诸多风险因素，新债券工具还需得到最高决策层的批准，尚无具体日程表。
　　有消息人士称，原因或在于对债券融资上限40%的界定，还需进行最终风险认证与协商，估计有望于11月实施《指引》。
　　而私募企业债理论上则是在此之后实施。
　　有业内人士指出，企业债的募资主体都是大型央企和地方支柱企业，信用等级高，因此风险较小，不排除先抢跑短融和中票的可能性。而且，现在不少地方国企的现金流并不充裕，发债也达到上限了，急需拓展融资渠道。
　　不过，也有商业银行人士指出，急推私募债券的最大理由之一是 “缓解中小企业融资难”，可试点企业圈定信用评级高的央企，显然又会不同程度地排诉中小企业。
　　尽管如此，最近政策层的表态已经传达出一些微妙的信号。
　　发改委财政金融司徐林司长的表态颇耐人寻味。他说，债券市场的发展不同程度地受到“利率不够市场化、信用体系不完善、对投资人过度监管、债券市场分割、监管规则不统一、现行法律法规过时”等诸多因素的影响。
　　就在上个月，央行行长周小川还表示，要通过丰富利率政策来推动直接融资比例。他表示 ，当央行的利率不是一个单一的政策利率，而是一组利率，那么这组利率就有可能鼓励直接融资。比如对大企业发行公司债或企业债，利率是自由的，没有下限，但对银行贷款利率则设有下限，这样就会使大企业更多地选择发行债券融资，而银行则会更多关注中小企业。

　　结构化产品：私募“阳光化”跳板
　　黄婷 第一财经日报
　　长金投资、新同方、东方远见、以太投资、凯石投资等私募公司都将结构化产品作为阳光化的“处女作”
　　“在市场交易活跃的时候，私募发行结构化产品的需求也更强烈了。”光大银行财富管理中心产品总监郦明近期明显感受到了这一点，当前，他的手头上已经有数十个私募结构化产品的项目正在审核当中。今年以来，光大银行已经代销了近10个私募结构化产品，但郦明对第一财经日报《财商》记者说，这仍然满足不了银行追求固定收益的客户资金需求，现在几乎每周都必须出一个新项目。
　　银行客户追求固定收益，而更多私募则是选择通过发行结构化产品作为其“阳光化”的起步。
　　避险资金热捧私募结构化产品
　　“在银行中高端客户中，追求固定收益的资金是长期存在的，这部分资金的初衷就是希望收益不会受市场波动的影响，而私募结构化产品迎合了这部分资金的需求。”郦明说。
　　所谓私募结构化产品，即阳光私募中的“上海模式”，最初是以上国投和华宝信托为代表，主要推出结构性产品。
　　这类产品通常分为优先、一般两层结构，其中优先投资者享受产品到期后的预期固定收益，年预期收益率一般为5%~10%，会由一般投资者的资金来保证优先投资者的本金和预期固定收益，而一般投资者在承担风险的同时则享受预期固定收益之上的投资收益。
　　如果出现投资亏损，则将一般投资者的资金垫付给优先投资者。产品运作时，会设立数量化警戒、止损指标，由电子化监控系统实时盯盘，如果产品净值触及警戒线，则开始抛售证券，强行止损，以保障优先投资者的本金及收益。
　　一般受益人多数情况下为私募基金的投资管理顾问公司或者基金经理本人，需要实际出资参与信托产品；一般的出资额须占到优先受益人的总投资额的50%，即优先受益人、一般受益人的投资额比例为2:1.
　　“由于有一般受益人的资金作为安全垫，私募结构化产品对于追求固定收益客户而言更有保障。”郦明说。
　　在证券市场低迷的时候，私募结构化产品更受到避险资金的热捧。广州长金投资管理有限公司在2008年10月，A股市场下跌到2000点以下的时候就成立了第一只私募结构化产品——长金一号，该产品给出了10%的年收益，封闭期为3年，在当时市场悲观情绪恐慌性蔓延的情况下，10%的年收益吸引了不少资金竞相追逐。“当时发行的时候客户一早在我们公司排队购买，两个小时内份额就销售一空了。”长金投资的一名工作人员对本报记者说。

　　私募借道结构化产品
　　郦明指出，从银行拿到的项目分析，愿意发行结构化产品的大多是一些初创的投资公司，这部分私募将结构化产品作为其第一个阳光化信托产品，并借此进行市场尝试。
　　除了长金投资以外，新同方、东方远见、以太投资、凯石投资、世纪和众投资等私募公司都是将结构化产品作为自己阳光化的“处女作”。
　　有着PE和证券投资双重背景的深圳纬基投资近期也在紧锣密鼓地筹划自己的第一只阳光化证券投资产品，而他们同样也选择了“上海模式”。
　　“这是我们首次尝试公开化产品的运作，市场对我们的风格和操作都还不理解，如果一开始就发行管理型产品的话，募集的难度会比较大。”纬基投资资产管理部总经理尹琳锁一语道破了很多私募将“上海模式”作为阳光化起步的核心考虑因素。
　　另外，尹琳锁也表示，对于作为一般受益人的核心客户而言，由于对公司的操作有信心，结构化产品的设计对他们而言更有利，产品的杠杆效应也将为他们赢取更大的收益。
　　对长金投资执行董事兼总裁郑晓军来说，将结构化产品作为自己的首只产品，既与当时的市场环境有关，在2008年A股市场暴跌至2000点以下的时候，发行管理型产品募集难度很大。更重要的是，郑晓军根据自己多年的实业和证券投资经验，认为在当时的点位，真正的价值投资者应该坚决入场。
　　“在当时的情况下发行长金一号，实际上就是相当于融资入市，市场环境那么低迷，那时候的资金是最宝贵的，而我们看好A股未来3~5年的回报，因此毅然发了这只结构化产品，并将年收益定到了高达10%的水平。”郑晓军对本报说。
　　长金一号成立后，郑晓军马上重仓买入中国平安(601318.SH)等严重低估的股票。“22元的中国平安，估计是这辈子都看不到的价格了。”郑晓军感叹着对记者说。

　　结构化=保守？

　　私募结构化在运作时既有警戒线、止损指标，又要求必须保障优先投资者的本金及收益，理论上讲，私募在操作结构化产品时应该会更加保守，但事实又是如何呢？

　　目前，多数结构化产品的私募管理人往往也同时在管理着非结构化产品，瑞富阳光私募基金研究中心的研究表明，同一个私募管理人管理的结构化和非结构化产品，从长期表现看两者业绩并无显著区别。以长金一号(结构化)和长金二号(非结构化)为例，两者近一年的回报分别为29.25%和30.58%，并无明显差异，而由于投资复利的影响，没有按月计提管理费和业绩报酬，仅比长金二号早两个月成立的长金一号在净值上则已经远远领先。

　　从整体的情况上看，由于设置了止损指标，私募非结构化产品跌破净值的情况则远胜于私募结构化产品。财汇数据显示，目前市场上82只私募结构化产品中，跌破面值的产品仅有13只，占比为15.85%，其中有12只面值仍在0.9元以上，面值最低的则为0.76元。而在563只私募非结构化产品中，跌破面值的产品则达到121只，占比为21.49%，且有3只产品净值距离面值已经跌了一半以上。

　　“在操作结构化产品的时候，我们的止损标准会更严格，而且加仓顺序也更严谨。”纬基投资的投资总监李凯对记者说，在操作的时候，会采取金字塔式的建仓方法，将主仓位建在金字塔的底部，一开始建仓可能只建30%，如果市场向好，再继续加仓20%，再有好的买点则再加仓10%，这样即使买入之后出现大跌，也不会跌破亏损的底线。



【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。