主题：贵州茅台：预收账款增加 业绩有待释放(买入)

内容摘要：

贵州茅台 业绩低于市场预期。前三季度实现营业收入 93.28亿元，同比增长 19.47%，归属于母公司净利润 41.74亿元，同比增长 10.23%。实现每股收益4.42元。其中三季度单季度营业收入为 27.4 亿元，同比增长 21.19%，归属于母公司净利润为 10.74 亿元，同比增长 7.80%。主营业务税金占比大幅提高是业绩低于预期主要原因。

明显增加的预收账款显示公司的收入增长应远超20%。报告期内，公司的预收账款达到 32.6亿元，同比增加 20 亿元，比中期增加 13亿元。若加回当期增加的预收账款，则单季度收入增长达到39%。由于涨价和高端产品比重提高，综合毛利率由90.5%提高到91.2%。

主营业务税率波动较大，影响对公司利润的判断。公司的主营业务税金率达到15%，其中第三季度达到 20%，比去年同期上升 8.7个百分点，在去年8月份已经上调征收税基的情况下，税率明显上升超出预期。今年前三个季度的主营税金占比分别为17.8%、9%和20%，显示公司有平滑利润的倾向。预计全年税率在15%左右。

未来几年业绩增长依赖于提价和产能的释放。公司产品供不应求，年底提价顺理成章。而2006年开始建设的“十一五”万吨茅台酒工程预计2011年开始每年增加产能2000吨。公司还公告了“十二五”扩产 2600 吨的计划，未来产能将持续增长。

盈利预测与投资评级。预计公司2010～2012年EPS为5.48、7.04和8.89元，对应10和11年的市盈率为29.8倍和23.2倍，维持“买入”的投资评级。

风险提示：公司提价幅度和产能释放低于预期。


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