主题：国金证券：华锐风电合理价格区间在86-94元

　中国风电整机制造的领军企业:公司是国内风电整机装备领域的龙头企业,连续两年保持国内市场占有率第一,达到25.32%。全球市场占有率上升到第三,达到9.2%;

　　不断培育产业联盟、加强规模优势,力保盈利能力:公司同国内领先供应商(包括关联方)建立了广泛且深入的产业合作关系,降低了采购成本。

　　作为行业领导者,公司未来能够进一步利用规模优势提升议价能力,一定程度上有利于其在激烈竞争中保持盈利能力;

　　相比同处于国内风电整机行业第一集团的金风和东方,我们认为公司在大功率风机的储备和产业集群的布局方面处于领先地位。但是在目前主流1.5MW机型上,双馈风机在质量竞争力上弱于直驱机型;

　　行业上,我们认为风电行业已经步入成熟阶段。海上风电和大功率风电机组经济性不足,并不会马上放量。但是在产业链配备较为完善的基础上,直驱风机增长或将超过行业平均水平;

　　整机年新增装机于去年达到13GW的较大基数,未来继续保持翻倍的高增长可能性很小。行业已经步入成熟期,我们判断未来3年复合增长率在20%-25%水平;

　　目前大功率机型配套零部件产业链并不成熟,2.5MW和3MW整机成本约在5400-5000元/千瓦,比目前主流的1.5MW整机4000元/千瓦的成本高出25-40%。我们判断在1-2年内1.5MW仍然将是目前陆地风电的主流机型,而3MW在海上风电运用的可能性较大;

　　传统增速机制中的齿轮箱以及机械部件是造成质量问题的主要原因,风机未来趋势将是用电力电子控制来替代齿轮箱增速,我们认为直驱机型增速将超过双馈风机;

　　投资建议

　　我们认为公司已从高速成长期步入平稳增长期,2010-2012年的业绩对应每股收益分别为2.80元,3.60元和4.45元,年复合增长率约为25%;

　　公司目前发行价格90元,对应2011年业绩估值约为25倍。相比金风18倍和整机行业整体20倍估值,股价已经有25%的估值溢价,进一步上涨的空间不大;

　　考虑到上市溢价,首日估值区间在2011年24-26倍,对应合理价格区间在86-94元。


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