主题：中国神华：集团资产注入进程加快 估值优势明显

中国神华12月21日公告,公司拟以87亿元收购集团持有的9家公司股权和1家公司主要资产,取得阿刀亥煤矿、水泉露天煤矿和李家壕煤矿的煤炭资源,通过持有柴家沟矿业95%的股权取得柴家沟煤矿的煤炭资源,并通过持有神宝公司56.61%的股权取得宝雁煤矿、露天煤矿、露天煤矿接续区和第三煤矿接续区的煤炭资源。

此次注入的煤炭资产在中国标准下的总资源量和可采储量分别为37.0 亿吨和24.3 亿吨,分别较目前增加21.0%;JORC标准下的总可售储量17.5 亿吨,增加23.7%;2009 年实际产量1682万吨,为公司当年产量的8.0%。此次收购不仅扩大了公司煤炭资源储量及规模,也是公司煤电一体化优势更加明显。

目前注入资产所贡献的业绩非常有限,净利润占比低于2.5%(收购资产09 年归属母公司利润6.2亿元,预计10 年可贡献5.8 亿元),但是这是公司兑现市场承诺,实现集团整体上市的开端,使得未来持续注入预期加强。

2011年是注入资产煤矿产能释放期,随着李家豪煤矿600万吨/年和露天煤矿接续区1000万吨/年煤炭产能达产投产后,预计注入资产2011年可贡献利润11.2亿元。神宝集团下属的第三煤矿接续区由于尚未取得采矿权证,因此不具备生产条件。预计未来达产产能在1000万吨/年以上,成为公司2011 年以后的产量增长点。

整体上市进程加快

中国神华上市时承诺三年之内把集团资产注入上市公司,不过由于注入的资产涉及到多个法人主体,审核等程序持续时间较长,集团资产注入时间推迟。截至09 年,神华集团共有58 个煤矿,除上市公司外,神华煤炭产量主要来自神华宁夏煤业集团有限责任公司、神华新疆能源有限责任公司、神华乌海能源有限责任公司等。

09 年,神华集团实现煤炭产量3.28 亿吨,销量3.57 亿吨,其中上市公司产销量分别为2.1 亿吨和2.54 亿吨,其他企业为1.18 亿吨和1.03 亿吨。集团产销量分别是上市公司的1.6 倍和1.4 倍。此次资产注入后集团还有1亿吨的产能,如炼焦煤(如蒙西煤化、乌海煤焦化等)、西三局的乌达矿业、海勃湾矿业(动力煤为主)以及神新公司、神宁公司(优质动力煤、炼焦煤、无烟煤)等资产。

集团资产根据“成熟一家、注入一家”的原则,加快资产注入程序。我们认为2011年是集团资产注入的关键年份。

提升现货销售比例、助推公司业绩

中国神华作为国内最大的煤炭上市公司,对于稳定国内煤炭价格、保障国内火电厂的煤炭需求起到中流砥柱的作用。在这样的历史背景下,公司煤炭销售中长协合同销售占比一直非常高(70%以上),而煤炭长协合同销售价格受到了政府严格的控制,特别是在近期防通胀、保民生过程中。这样在煤炭市场价格上涨的过程中,公司受益程度有限,这也是广大投资者所诟病的。


让我们感到非常欣慰的是,公司从2010年开始大幅提升现货销售比例,从2008年的20%提升到目前的41%。在这次公司管理层交流中了解,公司在保障现有长协合同销售量的基础上,煤炭增量将尽量以现货销售。我们认为公司未来在煤炭产销量量价齐升的基础上,业绩增速更为加快。

集团资产注入进程加快,估值优势明显,维持“推荐”投资评级

公司作为我国最大的煤炭生产企业,具有煤-路-港-电一体化无可比拟的竞争优势以及抗风险能力,此次资产注入拉开了集团资产注入的第一步,后续进程速度将加快。此次资产注入之后,我们预计公司2010、2011年的EPS分别为1.86元、2.21元,目前的股价对应市盈率分别为13.08倍、11.00倍,估值水平低于绝大多数煤炭上市公司,估值优势非常明显。我们维持公司“推荐”投资评级。

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