主题：银 行 业：银行业2008年1季度行业分析

上市银行给投资者交出了一份超出预期的亮丽1季报，总体净利润增速高达91.5%。各家银行不仅实现了规模的稳定增长，而且在息差、中间业务、资产质量等方面都获得了很好的成绩。虽然1季度的高增长带有特殊性，全年增幅不会这么快，但是我们相信良好的开端是成功的一半，上市银行中报业绩将实现总体净利润约75%的增长，仍有超出市场预期的可能，并促使分析师上调全年盈利预测。预计银行股08和09年净利润将实现50%和30%的快速增长。我们依然看好宏观经济软着陆背景下的银行业投资价值，优质银行应该是投资者中长期战略品种的首选之一。截至报告日，银行股08年和09年的PE水平为17.4倍和13.6倍，PB水平为3倍和2.6倍，估值水平在各板块中处于较低水平。我们相信，中报业绩披露之前银行股就会受到投资者的关注。

相比于去年4季度，1季度主要银行贷款数量出现明显反弹，但信贷数量化控制仍有明显成效，新增贷款约占全年计划的36.7%，符合之前预定的调控目标。

　　我们预计上调存款准备金仍将会是08年常用的调控手段，维持原有的全年金融调控判断，即年内存款准备金率上调至18%，加息一次，全年人民币贷款增量3.65亿元至3.7亿元。

　　受股票市场低迷和数次加息影响，一季度存款大量回流银行体系，自2006年以来呈现的存款活期化趋势首次得到逆转，定期存款占比再次超过活期。与此同时，中长期贷款比重继续上升，加之年初贷款重新定价和银行议价能力的提高，1季度上市银行利差普遍大幅扩大。

　　银行业总资产同比增幅20.8%，保持快速平稳态势。国有银行增速平稳，为15.2%；股份制银行增速加快，为35%；城商行增速略有下降，为26.7%。银行的资产构成发生变化，其中贷款占比下降明显，债券占比略有下降，应收金融机构款项（存放同业、拆放同业、买入返售等）占比明显上升，随着存款准备金率的不断上调，存放央行的占比也有所提高。

　　各类银行不良贷款余额和比率呈现双下降。对宏观经济的相对乐观使我们对银行的资产质量不过度担忧，我们维持原有的判断，即全年的不良贷款余额将小幅增加，但不良贷款比率将基本维持。

1.信贷数量化控制初显成效、存款明显回流

2008年3月末，M2同比增长16.29%，M1同比增长18.25%，增幅分别比上年末低0.45和2.8个百分点，M0同比增长11.12%。金融机构本外币各项存款余额42.66万亿元，较上年同期增长16.24%；各项贷款余额29.39万亿元，按可比口径较上年同期增长16.23%；存贷比下降至68.89%，是近一年的季末最低水平。

　　信贷数量化控制在一季度初显成效。一季度人民币贷款增加13326亿元，同比少增891亿元，约占全年3.63万亿元贷款计划的36.7%，符合之前预定的一季度放贷占全年放贷之比在35%至38%之间的调控目标。一季度贷款发放呈现以下几个特征：

　　（1）由于信贷调控采用季度数量化控制的方式，为实现收益最大化的目标，大部分银行倾向于在每个季度的第一个月大量放贷。今年1月、2月、3月的人民币贷款增量分别为8036亿元、2434亿元和2856亿元。只要这种调控的方式不变，今年的4月、7月和10月仍有可能成为月度放贷的高点。（2）外币贷款有加速增加的苗头。由于信贷数量控制主要针对人民币贷款，因此一季度外币贷款增速明显超过人民币贷款增速。不过这一现象已经引起监管层注意，在今后的监管工作中，外币贷款的发放数量也会纳入监管层的视野，虽然不一定会象人民币贷款那样给予一个明确的控制数量。

　　（3）商业银行贷款类理财产品增多。贷款类理财产品增多的原因主要有两方面：1）在银行体系贷款供给受到抑制的背景下，贷款需求旺盛；2）股票市场的相对低迷使07年部分热销的理财产品出现颓势，银行积极开拓新的理财产品，比如受托贷款类产品。由于受托理财产品一般不计入表内，可能导致实际放贷数量低估，进而使信贷数量化控制方式部分失效，因此也已经引起监管层的重视，预计未来此类理财产品的审批将更为严格。

　　存款回流银行体系，流动性控制和信贷控制压力不减，存款准备金率上调仍有空间。受股票市场相对低迷影响，一季度存款（尤其是储蓄存款）回流银行体系的特征较为明显，进而使得银行体系内资金较前一阶段相对充裕，放贷冲动仍然存在。出于对流动性和信贷的控制，央行今年已3次上调存款准备金率至16.5%。我们预计在美元利率走低、CPI增幅缓和下降、灾后重建、奥运会、出口下降等因素的共同作用下，大幅上调利率的空间较小，上调存款准备金仍将会是08年常用的调控手段。我们维持原有的全年金融调控判断，即年内存款准备金率上调至18%，加息一次，全年人民币贷款增量3.65亿元至3.7亿元。

相比于去年4季度，国有银行和股份制银行的贷款数量出现明显反弹。

　　这种反弹来源于供给和需求两方面的共同作用：（1）对贷款供给方银行而言，早放贷早收益，早放贷早派生存款，去年4季度被窗口指导强行压下的放贷冲动此刻因为获得了新的贷款额度而活跃起来，只要不超过央行季度控制的信贷额度即可。（2）对贷款需求方而言，等待了近一个季度的信贷发放终于重新开闸，部分企业急需资金来缓解现金流，部分企业因为担心又会出现放贷叫停的情况开始为全年的借贷提前绸缪。

　　在1季度的贷款供求关系中，因为供小于求而使得银行明显处于价格谈判的有利方。据我们了解的情况，主要银行上浮利率贷款的比重都有所上升，致使银行的实际利差在年初中长期贷款重新定价导致的利差扩大后，再次锦上添花地获得了扩大。08年的利差将较07年扩大是我们一直的观点，一季度的情况不仅支持了我们原有的观点，而且利差的扩大幅度可能比我们原先的预期更大。

　　存款方面，国有银行的反弹力度较股份制银行大。这一方面是因为回流的存款以储蓄存款为主，而国有银行是吸纳储蓄存款的主要机构，另一方面也反映了在流动性相对从紧的情况下，国有银行维护资金来源的较强能力。

虽然长期来看，伴随着金融产品的日益丰富和个人投资理财意识的觉醒，存款活期化的趋势仍将持续，但就现阶段而言，活期存款占比将较年初下降，我们预测下降的幅度将在3至5个百分点之间，即从年初的51.2%下降到48.2%至46.2%之间。存款活期化是造就07年银行利差扩大的原因之一，当这种趋势出现逆转时，对银行的利差扩大会有小幅不利影响。经过我们的测算，活期存款每向定期转移一个百分点，对利润的负面影响约在1.2%左右，即总体的影响约在3.6%至6%之间。当然这一幅度并不会改变08年银行利差扩大的趋势。

　　由于国有银行是居民储蓄存款的主要集中地，因此在储蓄存款回流的过程中，国有银行变化的趋势更为明显。比如数据显示，1季度国有银行储蓄存款和企业存款环比增速分别为8.68%和3.85%，而同期股份制银行这两项的增速分别为4.33%和6.17%。或者说，股份制银行在当季吸收的企业存款更多，其占比反而是上升的。

　　从定期化趋势角度看，我们发现1季度股份制银行定期化变动更为明显。

　　这一方面反映出股份制银行以中青年为主要客户构成的特点使其对股市、存款利率等收益率更为敏感；另一方面，随着股份制银行客户群体的逐步稳定，股份制银行与国有银行在存款期限结构方面有逐步靠拢的趋势。

3.资产质量继续改善

防止经济过热的措施、人民币升值、从紧的货币政策等在短期内并未对银行的资产质量构成影响，银行业账面资产质量得到持续改善。1季度末商业银行五级分类不良贷款余额12457亿元，较年初减少228亿元；不良贷款率5.78%，比年初下降0.39个百分点，较去年同期下降0.85个百分点。

　　国有商业银行不良贷款余额10934亿元，比年初减少216亿元，不良贷款率比年初下降0.5个百分点，达到7.55%；股份制商业银行不良贷款余额849亿元，比年初减少12亿元，不良贷款率2.01%，比年初下降0.14个百分点；城商行不良贷款余额509亿元，比年初减少3亿元，不良贷款率2.9%，比年初下降0.14个百分点。

　　由于中长期贷款占比的不断上升，我们需要更长的时间段去观察银行业整体的资产质量水平，而宏观经济走向的不确定性也增添了投资者对银行资产质量的几分隐忧。对宏观经济的相对乐观使我们对银行的资产质量不过度担忧，我们维持原有的判断，即全年的不良贷款余额将小幅增加，但不良贷款比率将基本维持。

5.良好的开端是成功的一半

上市银行给投资者交出了一份超出普遍市场预期的亮丽1季报，总体净利润增速高达91.5%（各银行简单平均净利润增速为120%）。各家银行不仅实现了规模的稳定增长，而且在息差、中间业务、资产质量等方面都获得了很好的成绩。虽然1季度的高增长带有特殊性（比如贷款重新定价，贷款议价能力提高，拨备释放都在1季度集中体现），全年增幅不会有1季度这么快，但是我们相信良好的开端是成功的一半，上市银行中报业绩将实现总体净利润约75%的增长（各银行简单平均净利润增速为95%），仍有超出市场预期的可能，并促使分析师上调全年盈利预测。

　　预计银行股净利润08和09年将实现50%和30%的快速增长。我们依然看好宏观经济软着陆背景下的银行业投资价值，优质银行应该是投资者中长期战略品种的首选之一。截至报告日，银行股08年和09年的PE水平为17.4倍和13.6倍，PB水平为3倍和2.6倍，估值水平在各板块中处于较低水平。

　　我们相信，中报业绩披露之前银行股就会受到投资者的关注。

　　招商银行：良好的风险控制及充分的拨备水平将使公司未来2年的业绩保持高质高速增长，预计08和09年可实现50%和30%的净利润增长。需要指出的是，招行的收入结构和业务能力使它成为宏观调控下最安全的银行品种，金融深化将使招行在零售和中间业务方面的发展超出预期。虽然短期缺乏独特的催化剂，但招行始终是我们中长期最看好的银行股品种，维持增持的投资评级。

　　民生银行：机制灵活，创新意识强烈。事业部制改革正逐步走出初始的磨合阶段，并将在未来渐渐发挥作用。同时，公司正在积极推进金融平台的构建，目标是建立起一个包括银行、信托、基金、保险、金融租赁的金融集团。

　　预计08及09年净利润增长约46%和30%。作为一家有鲜明特色的银行，我们认为公司在多元化和国际化上的提前布局将使其长期拥有更大的发展空间，维持增持评级。

　　浦发银行：浦发银行经营稳健，资产质量良好，拨备充分，08年在税率降低和拨备释放等多因素下，有望成为净利润增速最快的上市银行。公司市场增发的负面影响已被充分消化预计下半年能够完成。此外，公司是上市银行中为数不多的今年几乎没有非流通股减持压力的银行。预计浦发08和09年可实现95%和30%的净利润增长，我们的盈利预测包含了08年增发的摊薄，维持增持评级。

　　兴业银行：机制灵活、风格进取，高比例的同业资金来源、债券投资以及中小企业贷款是其特色。属于股份制银行的第二梯队，其综合素质与浦发和民生接近，优于华夏和深发展，但落后于招行等。受市场资金流动性、房地产行业影响较大，需关注吸存等资金来源对成长和成本的影响。预计兴业08至09年可实现45%和30%净利润增长，给予增持评级。

　　华夏银行：相比于其他上市银行，华夏银行的基本面并不出色，比如不良贷款率较高、拨备较低、资本金不充足、成长性较差。但公司的基本面也不算太差，我们预计公司08年和09年净利润可实现45%和30%的增长。公司的定向增发计划有望在08年上半年完成，大股东的增发价给于了股价心理层面上的支撑，维持增持评级。

深发展：吸引力在于经营状况在原有基数上改善明显，依靠少提拨备实现净利润的迅猛增长。尽管GE定向增发计划已经夭折，但在完成股改以及发行权证之后，资本金不足的问题得到有效解决，公司发展道路上最大的障碍已被清除。我们预计公司08至09年可实现60%和40%的净利润增长。考虑到相对行业内其它股份制银行，公司的拨备覆盖率依然偏低，不良贷款率偏高的情况，维持中性的投资评级。

　　中信银行：最大的吸引力在于其强大的集团背景，这不仅造就了中信银行目前出色的企业金融业务，也为未来混业经营格局下中信银行与中信集团旗下的机构发挥良好的协同效应奠定基础。公司属于股份制银行的第二梯队，其综合素质与浦发、民生及兴业接近，优于华夏和深发展，但落后于招行。

　　我们预计中信08和09年可实现40%和30%的净利润增长。随着估值水平的逐步回归合理，给予中性的评级。

　　工商银行：作为国内最大的商业银行，工行庞大的网络和客户资源有利于公司在零售业务、公司业务、中间业务等各个领域的领先地位，并将在混业趋势下受益。先进的IT系统和风险控制系统将有助于保持稳健的经营风格。

　　向海外扩张的不断加速则为公司带来了更为广阔的发展空间。我们预计公司08和09年可实现45%和25%的净利润增长，目前股价具有较好的安全边际，维持增持的投资评级。

　　中国银行：庞大的规模、网络和客户资源优势，出众的国际业务和中间业务。盈利能力具有提升的空间，我们预计08及09年净利润增长分别为45%和25%。由于受美国次级债影响，公司近期股价表现不佳，从估值上看与其他大银行相比已经有了一定的折价。由于次级债风波尚未结束，中行所持有债券的实际损失尚无法估量，暂时维持中性评级。

　　建设银行：庞大的规模、网络和客户资源优势，建行是国有银行中盈利能力最好的银行。特殊的存贷款结构以及在个人住房金融业务上的绝对优势，使公司成为持续加息和房地产市场的最大受益者。我们预计建行预计08及09年净利润增长约56%及27%，维持增持评级。

　　交通银行：规模和网点适中，业务集中在优势地区，企业银行业务和资金业务上的优势使其享有较高的利差和较低的成本收入比。汇丰参股后大力推进个人金融业务，并取得初步成效。同时，交行在混业经营方面也走在同业前列，金融控股平台日渐成型，而过去所积累的混业经营经验可能成为竞争的重要资本。预计08及09年净利润增长约42%和25%，维持增持评级。

　　2008年6月至8月关注事项：（1）升息、加存款准备金等货币政策的实施；（2）宁波、华夏、深发展、民生的非流通股解禁。



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