主题：辉立证券：工商银行中间业务收入增长强劲

　工商银行(5.98,-0.03,-0.50%,经济通实时行情)（“工行”或“集团”）将公布其2010年业绩，从前三季度的表现看，工行的利润增长稳定，符合我们早前预期。

　　截止2010年9月末，工商银行的净利润增长至人民币1,272.16亿元，同比增长27.19%，折合EPS为人民币0.38元。集团总资产较2009年末上升约13.9%至人民币13.42万亿元。其中，客户贷款及垫款总额增长较2009年末大幅上升约14.7%至人民币6.57万亿元。

　　我们基本维持2010年集团的净利润预测，预计其同比增长约34%至1,719.62亿元人民币，折合每股收益0.49元。上调工商银行12个月目标价7.30港元，为2011年每股账面值的2.3倍，较最新收盘价高出21%，维持“买入”评级。

　　盈利增速强劲

　　2011年前3季度工商银行的利润增长强劲，其主要原因是息差收入尤其是手续费及佣金收支净额增长迅猛。截止2010年9月末，工行的净利息收入同比增长24.36%至人民币2,216.63亿元，较6月末上升0.85个百分点。

　　而同期集团的手续费及佣金收支净额同比大幅增长32.88%至人民币545.63亿元，但增速较前两季度有小幅下滑。其占营业收入的比重由第2季度末的20.39%下降至19.65%。

　　不过根据管理层近期透露的发展计划看，工行将在未来5-10年内逐步提高中间业务及其它非利息收入占营业收入的比重。从过去几年的数据看，工行的手续费及佣金净收入占营业收入的比重持续保持上升趋势。

　　另外，从其余在港上市的中资银行第3季度的数据看，工行的中间手续费收入占比处于较高水平。因此总体上我们对管理层的未来规划持乐观态度，但认为要达到其预想的将中间业务收入占比由目前的20%在未来5年上升至25%仍面临较大挑战。

　　我们预计2010年全年工行的佣金及手续费净收入将同比上升32.61%至人民币731.28亿元，占营业收入的18.79%。

　　由于息差收入及中间业务收入的强劲增长，工行的净利润也持续增长。

　　截至2010年第3季度末，集团归属于母公司的股东权益为人民币1272.16亿元，同比增长27.19%，较2010年第2季度末的同比增速略微下降了0.18个百分点。不过我们预计2010年全年集团的净利润将同比大幅增长约33.7%至人民币1,719.62亿元。

　　贷款增速保持稳定

　　2010年工行的贷款增速保持稳定。

　　截至2010年第3季度末，集团的客户贷款及贷款净额约人民币6.4万亿元，较2009年末增长了14.9%。同期工行的客户存款较2009年末增长了15.5%至人民币11.28万亿元。

　　2010年末工行的客户贷款及存款增速同比2009年将出现明显下降，这主要是由于2010年央行收紧流动性，对银行的存款及贷款规模增长控制更为严格。我们预计2010年全年集团的客户贷款预计将达到人民币6.51万亿，较2009末增长16.65%。

　　贷款质量持续改善

　　在银行贷款稳定增长的同时，工行的贷款质量也持续改善。不良贷款及不良贷款率保持“双降”的趋势。截止2010年9月末，工行的不良贷款余额约人民币757.31亿元，较2009年末减少了127.36亿元。不良贷款率为1.15%，较2009年末大幅下降了0.39个百分点。

　　同期工行的拨备覆盖率持续上升至210.16%，较2009年末大幅上升了45.75 个百分点。我们预计2010年末工行的拨备覆盖率将达到215%左右的水平。

　　风险

　　息差收入有所下降；

　　贷款质量下降。

　　估值

　　总体看，工行的利润增长较快，符合我们预期，同时资产质量保持较好的水平。鉴于最近银行的股价有较明显下滑，我们认为其目前的估值水平较为合理。

　　我们上调工商银行12个月目标价至7.30港元,较最新的收盘价6.01港元有约21%溢价，为2011年每股收益的10.2倍，分别相当于2010及2011年的市账率2.7及2.3倍。维持“买入”评级。



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