主题：五粮液 资产注入终于破题（000858）

　　07年公司业绩低于预期公司全年实现白酒销售收入72亿元，同比减少1.52%；其中第四季度实现营业收入12.9亿元，同比减少10.82%。07年实现归属于母公司所有者的净利润14.7亿元，同比增长25.8%；其中第四季度实现利润1.45亿元，同比减少-2.6%。

　　公司07年的收入和利润情况都低于我们及市场的平均预期，主要原因是公司确认的主品牌五粮液酒销量低于预期。

　　60个亿、三年内分步收购集团资产激励政策可能近期推出市场普遍关注的资产注入终于破题，公司计划从2008-2010年花费60个亿收购集团资产，以解决关联交易问题。其中，08年花费19个亿，相当于整个收购计划的约1/3。虽然该方案高于我们之前按净资产价格收购的预期，但是如果按照两税合一之后25%的税率计算，08年相关公司的税后利润可能会接近15个亿，其中集团代销境内五粮液部分就有约9个亿（目前500ml/52度五粮液的出厂价为418元，而关联交易价格在07年11月份上调10元后达到328元，差价空间为90元）。即使从谨慎角度对我们的估计做出30%-50%的折扣，我们认为目前的收购价格也仅相当于6-8倍市盈率，远低于市场给与酒类公司40-50倍的动态市盈率。而且由于公司目前账面上有40个亿左右的现金，收益能力很低，动用这部分现金收购资产实际成本接近于0。随着资产收购计划的浮出水面，我们预期公司股权激励方案也将会在近期内推出。

　　五粮液实际增长超过25%成本压力导致毛利率下滑07年前11个月白酒行业收入增长34%，保持高速增长，而五粮液白酒销售收入的净减少使其市场份额出现显著下滑。主要原因之一是产品结构的调整，07年五粮液中低档酒销售收入同比减少了23%，除五粮液以外的其他高档酒销售则基本持平，而五粮液的销售收入则增长了17%。注意到公司07年末账面有预收账款7.11亿元，库存商品2亿元，是分别是去年同期的206%和158%，我们认为可能少确认了3个亿的收入和7000万的成本，对应毛利率在70%以上，主要是高档的五粮液酒。07年全年五粮液收入应该接近45个亿，同比增长25-30%，扣除07年10月份关联交易价格上涨的10-15元之后，我们预计07年五粮液的实际销量增长可能近20%，不过销售形势仍弱于其主要竞争对手。

　　07年下半年公司高档酒毛利率70.65%，中低档酒毛利率为-3.06%，比上半年分别下滑2.12和34.74个百分点。成本上升是主要原因，吨酒粮食成本和包装物成本分别同比上升了75%和102%，而人均工资水平也提高了57%。预计08年上半年成本压力会进一步扩大。

　　公司的调整期可能长于预期公司通过



【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。

五粮液拟三年投60亿元完成集团酒业资产整合

五 粮 液：注入资产时间已初步确定

五粮液：资产注入大门开启业绩释放