主题：京华山一：维持工商银行买入评级 看7.88港元

纯利从09年度的1,286亿元人民币按年增长28.4%，至1,652亿元人民币，符合市场预期，较我们的预测仅高0.6%。

　　股息依然吸引。10年度派息比率为38.9%，我们决定将11及12年度派息比率调低至38.9%，但11年度息率依然吸引，为4.1%。


　　10年度末及11年度初的LGFV贷款余额分别为6,496亿及5,150亿元人民币。工行于10年度末为LGFV贷款(地方政府平台贷款)进行195亿元人民币的减值准备。于10年度末，LGFV贷款的不良贷款为19.3亿元人民币，故减值准备足以覆盖LGFV贷款于10年度末的潜在信贷损失。

　　减值准备占不良贷款的比率从09年度末的164.4%升至10年度末的228.2%。尽管减值准备占总贷款的比率从09年度末2.54%降至10年度末2.46%，但仍接近2013年前达2.50%的未来监管要求。

　　调整后的成本收入比从09年度的33.2%进一步削减至10年度的31.0%。管理层预期净手续费收入将在11年度继续按年增长约30%。我们预期非利息收入占总经营收入的比重将在11及12年度分别增至21.0%及22.7%。

　　11年度新增贷款增幅将放缓至年增13.2%至14.2%。11年度净息差料逐步扩阔，并在一定程度上抵销新增贷款增幅放缓对盈利的负面作用。管理层指今年首两个月的净息差约为2.55%，显示净息差仍维持扩阔趋势。

　　资金密集型业务减少，缓解核心资本充足率所受的压力。工行在中小企业客户面前的议价能力较强，从而可以享受到较高的净息差。随着非利息收入所占的比重扩大且动用更少资本，流动资金和核心资本充足率方面的压力得到相应减轻。

　　11及12年度纯利预测略调高分别达2.7%及5.4%。

　　维持买入评级，目标价略调低至7.88港元。我们按戈登增长法所作的新的目标价相等于11年度市盈率11.4倍、11至12年度市盈增长率0.6倍、11年度市账率2.4倍。由于目标价距现价有20.1%的上升空间，且估值不算昂贵，故维持买入评级。


【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。