主题：上海汽车：销量增长+产能利用率提高驱动业绩提升

营业收入大幅增长毛利率有所上升

　　1季度公司营业收入大幅增长54%，主要原因是上海通用1季度销量增长33%，另一方面是上海通用2010年2月份开始合并报表，基数较低。

　　1季度公司综合毛利率达到20.5%，同比上升1.8个百分点，环比上升1.1个百分点，扣除掉投资收益的净利率达到1.83%，同比上升0.76个百分点，环比上升0.26个百分点，我们认为主要原因是：（1）上海通用销量大幅增长，产能利用率提升，带动毛利率、净利率提升；（2）自主品牌销量增加，亏损减少，盈利水平提升，1季度自主品牌销售4.5万辆，同比增长18.8%，如果年产销达到23万台，自主品牌将实现扣除研发费用盈亏平衡，如果年销量达到25万台，则完全实现盈亏平衡。

　　上海大众带动公司投资收益增长

　　1季度投资收益为27.3亿元，其中合营企业和联营企业贡献24.5亿元，同比增长18%。为公司贡献投资收益的子公司主要有：上海大众、联合电子、上汽依维柯商用车、南京依维柯，其中上海大众、联合电子贡献其中95%左右。1季度上海大众销售汽车28.7万辆，同比增长32.6%，直接拉动公司投资收益的增长；而联合电子同国内乘用车行业相关度较高，因此随着乘用车整体增速的回落，利润贡献增速有所放缓。

　　公司主要看点：多款新车+产能利用率提升

　　公司利润的主要贡献者上海大众、上海通用2011年有多款新车上市：上海大众有新帕萨特、新POLO、新晶锐；雪佛兰有新乐风、新乐骋，雪佛兰科帕奇SUV国产，B+级车型“迈锐宝”。

　　上海通用、上海大众产能利用率已经接近极限，随着产能利用率的上升，盈利能力还将进一步提升。上海通用的标准产能74万辆，最多可以生产133万辆，2010年产销量已经达到104万辆；上海大众的产能会更紧张，现在按照2班一天16个小时计算，全年300天产能97万辆，2010年产销达到100万。

　　投资建议

　　上海大众、上海通用为代表的中高级乘用车企业受益于居民财富效应以及汽车更新需求的增长；两家子公司2011年有多款新车推出，同时产能利用率还将上升，盈利能力进一步提升，我们继续看好公司。


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