主题：招商银行评级:中性

招商银行拟以总计港币193亿元收购香港永隆银行1.23亿股股份，约占永隆银行总股本53.12%，并将对永隆银行实施"全面要约收购"。我们对公司并购永隆银行的战略给予一定肯定，但过高的收购价格将长期对公司业绩和股东回报形成摊薄作用，且我们认为公司目前市场估值较国内其他上市银行依然偏高。

　　本次收购预计公司将支付363亿港元，点均收购成本10.38亿港元，收购成本回收压力较大。公司在购得伍家持股的1.23亿股份后，将向其他股东发出强制要约收购建议，若按公司支付的对价计算，公司获得永隆银行全部股权将付出363.33亿港元代价。假设长期折现率为10%，如果按五年收回成本计算，则点均年盈利需为2.74亿港元；如按十年收回成本计算，点均年盈利需为1.69亿元。永隆银行近五年平均点均净利润为0.34亿港元，显然公司收回成本的压力较大。

　　本次收购还将摊薄现有的股东回报率。若保持本次收购不对公司原股东权益回报形成摊薄，则永隆银行预期2008年盈利需达到112亿港元；即使考虑不进行要约收购，永隆银行2008年盈利亦不能低于90亿港元才能不形成对现有股东权益的摊薄，相较其2007年末13.72亿港元的净利润，显然完成的难度极大。基于永隆银行2009年盈利难以爆发式增长，加之公司收购价格高，长期看公司的ROA和ROE都将因本次收购而受到压制。故此我们将公司的评级调至"中性"。


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