主题：伊利股份：未来几年维持快速增长 买入评级

简评和投资建议

公司2010年和今年一季度收入同比增长分别为21%和29%，显示公司已经重新进入快速发展的通道。公司今年开展"双提工作"（提高提高盈利能力；提高费用使用效率），将有助于公司经营效率的提高，估计公司今年收入将增长20%以上，净利率水平提高到3.5%以上。

公司5月19日公告了定向增发预案，我们认为：增发项目有利于公司的产品结构调整，提高高端产品比重；抢占上游资源，增加可控奶源规模、完善产业链；优化产能布局，降低运输半径，提高保鲜度。此外，增发预案将进一步合理完善，锁定"上限"（70亿融资规模）和"底价"（32.6/股增发价），实际融资金额可能会下调到50亿。

我们上调公司2011-2013年（增发摊薄前）每股收益至1.67元、2.01元和2.47元，公司5月26日股价为34.82元，对应2011-2013年PE为21倍，17倍和14倍。假设公司融资70亿，则摊薄后每股收益为1.39、1.67、2.05元，若融资金额下调，则摊薄比例更低。公司目前的估值在乳制品板块和整个食品板块中处于较低水平，考虑到公司的行业龙头地位，未来几年继续维持快速增长，产品结构进一步完善，产业链和产能布局进一步优化，我们给予公司2011年摊薄前30倍估值水平，对应合理价格为50元。

风险与不确定性：（1）原奶价格波动风险；（2）乳制品食品安全问题；（3）产业政策风险；（4）增发最终融资金额尚存在不确定性，方案尚待股东大会和证监会批准。

(海通证券)


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