主题：中粮地产（集团）股份有限公司公司债券2011年跟踪评级报告

2011年06月23日13:38
　　担保主体 中国建设银行(601939,股吧)股份有限公司深圳市分行

　　发行规模 12亿元

　　存续期限 2008/08/25~2018/08/25

　　上次评级时间 2010/04/23

　　上次评级结果 债项级别 AAA
　　主体级别 AA¯ 评级展望 稳定

　　跟踪评级结果 债项级别 AAA

　　主体级别 AA¯ 评级展望 稳定

　　概况数据

　　中粮地产 2008 2009 2010

　　所有者权益（亿元） 32.77 67.82 61.31

　　总资产（亿元） 90.48 143.00 201.74

　　总债务（亿元） 49.22 47.71 91.66

　　营业总收入(亿元） 10.87 26.75 21.14

　　营业毛利率（%） 55.48 37.94 46.90

　　EBITDA（亿元） 3.51 7.90 11.78

　　所有者权益收益（%） 4.22 7.61 9.05

　　资产负债率（%） 63.78 52.58 69.61

　　总债务/EBITDA（X） 14.03 6.04 7.78

　　EBITDA利息倍数（X） 2.18 2.86 1.39

　　中国建设银行 2008 2009 2010

　　资产总额（亿元） 75,554.52 96,233.55 108,103.17

　　净利润（亿元） 925.99 1,068.36 1,348.44

　　平均资本回报率（%） 20.81 20.80 21.41

　　平均资产回报率（%） 1.31 1.24 1.32

　　不良贷款率（%） 2.21 1.50 1.14

　　资本充足率（%） 12.16 11.70 12.68

　　基本观点

　　2010年，中国房地产市场在政策调控和流动性支持的相互作用下实现了小幅增长，中粮地产（集团）股份有限公司（以下简称“中粮地产”或“公司”）业务收入规模略有下降,但整体盈利能力有所提升；通过参股招商证券(600999,股吧)使公司分享了金融资产升值带来的资本溢价，投资收益为公司发展主业提供了一定的资金支持；以低密度项目和中高端住宅为主的项目资源有利于公司未来盈利能力的持续提升。虽然短期政策波动对房地产市场有所影响，但股东给予公司的项目合作和资金支持使其具有较强的抗风险能力。同时我们注意到，公司工业地产业务转型过程中现金流入贡献有所下降，土地储备的增加和开发规模增大使公司仍面临一定资金压力。这些因素可能对公司信用水平带来挑战。

　　中诚信证评维持中粮地产主体信用等级AA¯，维持本次公司债券信用等级AAA，评级展望稳定。该债项级别考虑了中国建设银行股份有限公司提供的无条件不可撤销连带责任保证担保对本次债券偿付的保障作用。

　　正 面

　　行业长期看好，行业整合有加速趋势。在城市化进程加快、居民自住及投资需求增长等因素的推动下，中国房地产行业增长趋势仍将在较长时期得以维持；土地成本波动、金融财税政策调整短期内虽可能对市场预期和行业盈利水平产生影响，但同时也相应地提高了行业进入门槛和持续经营的难度，将为综合实力强、品牌影响力和股东支持力度大的房地产企业提供市场整合机会，优势房地产企业的综合竞争力将得到加强。

　　成功的股权投资增强了资本实力。2009年因公司参股的招商证券成功实现IPO，该投资为公司带来约31亿元的溢价，资本结构得到改善。2010年公司取得较大规模投资收益，其中通过出售金融资产方式取得规模较为可观，为主业发展提供了一定的资金支持。

　　充足的土地储备为公司后续项目的持续开发提供良好的发展基础，而未来集团资产收购也为公司提供了一定的资源和业务保障，加之公司低密度项目和中高端住宅为主的市场定位将提升其整体盈利能力，长期发展前景看好。

　　关 注

　　作为政策导向性非常明显的行业，需要注意短期内政策波动对房地产市场的影响。房地产企业融资渠道日益收紧和近期部分地方政府出台严厉的限购政策将对2011年中国房地产市场带来一定影响。

　　工业地产业务面临转型，收入和利润贡献下降。在金融危机和产业转型的背景下，2010年公司工业地产业务收入继续大幅下降，对公司现金流入有一定影响。

　　资金需求大。公司拟建在建项目较多，未来购买土地或接受大股东的股权转让都需要较多的资金，以公司目前的资金和获现能力来看，面临一定的资金压力。

　　在2011年不利的市场环境下公司可能面临一定流动性压力，负债水平存在进一步走高的可能性。2011年市场融资环境趋紧，房地产企业股权融资受制于监管在很大程度上仍无法实现，同时公司销售增速受政策影响可能下降，而公司运营仍需较多资金，在此背景下，公司流动性面临一定挑战，实际负债水平可能进一步走高。



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