主题：西宁特钢：特钢和资源业务—双轮驱动业绩高增长

铁矿产能扩张。公司铁矿石业务由其控股子公司肃北博伦、哈密博伦和西钢矿业经营。肃北博伦、哈密博伦2010年实现满产，共产铁精粉120.6万吨。后续增长主要在西钢矿业，拥有四座铁矿矿山，其中胜利铁矿、磁铁山铁矿和洪水河铁矿年产能50万吨铁精粉将陆续投产，11年计划定20万吨铁精粉生产任务。大沙龙矿山为未来业绩提供增量空间。
　　煤炭资源开发力度加大。公司持有木里煤田江仓矿区35％的股权，为实际控制人，目前拥有焦煤和焦炭产能分别为120万吨和70万吨，由于矿井建设难度高以及煤矿采矿权证也尚未办全，公司目前尚停留在露天开采，露天煤所限，生产原煤近年逐年下滑，今年计划40万吨煤。两条井下生产线120×2=240万吨的产能，预计年底一条线开采，明年总体达150万吨。
　　钒矿采选值得期待。目前工序只涉及到偏钒酸铵，今年计划生产1000吨，预计贡献2000万元利润。首期达产将形成年产钒矿石50万吨、V2O5产品1000吨的生产能力。到2015年将年产100万吨钒矿石、5000吨V2O5。
　　产品结构优化成本优势凸显。得益于周边低廉的资源价格，2010年总体上公司综合毛利率达19.66%，但期间费用率较高，占销售比合达12%。近年费用率呈现下降的趋势。将通过股权融资有望降低财务费用。
　　特钢业务加速发展受益于西部市场特钢作为机械、汽车、铁路等装备制造业重要材料，未来需求潜力将远超目前渐进饱和的普碳钢。公司地处西北内地，外地钢厂受资源和运输成本限制，进入难度大。西部地区得到国家政策的大力倾斜，特别是灾后重建以及铁路、油气管道等基础设施投资的加大，区域市场对于特钢的需求将稳步扩大。公司特钢产能将扩产到200万吨。
　　盈利预测：根据公司业务规划，我们重新预测公司11-13年EPS将实现0.57元、0.76、0.96元，目前股价对应PE为17.15、12.91、10.15倍，综合参考铁矿和煤炭资源类估值水平，上调为“买入”评级。


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