主题：该怎么给京东方来估值？

京东方业绩已经是明牌了，那些预测今年盈利在150亿元以下的研报看都不用看，我自己估计保守在200-220亿乐观在250亿以上。而且未来两年大概率还能稳定增长。业绩已是明牌，京东方未来市值的多少，就看市场愿意给多少估值了。

但是有一点我可以很自信的说：无论是按成长股还是按科技股，甚至哪怕是按周期股来估值的话，3000亿市值以下的京东方A都是极其低估的。我们知道最近十几年里京东方业绩最好的是2017年75亿，公司市值2300多亿和现在差不多，但是今年利润能有200多亿啊，利润是那时候的三倍，市值和75亿利润的2017年高点差不多，对比之下，现在有多低估知道了吧。


17年底京东方股价最高就接近7快钱，股价现在还是这么多，行业格局行业趋势已经完全改变，京东方也已非那时的京东方，一八年一九年都面临天量新产能投产，这些都是我国京东方和tcl为主的高世代产能，经过最近几年行业洗牌后，行业格局已定，lcd产能我国大陆占比会在60-70%之间，而且未来几年基本很少新增产能。也就是说17年的75亿利润是强周期下实现的，而现在200多亿利润却是在弱周期之下实现的，那个75亿是不可持续的，但是现在的200多亿大概率是可以持续的，这种情况下现在的市值和那时候差不多，这是有多么低估啊。随着市场偏见的消除，主流资金的认可，京东方很快就会脱离3000亿市值的束缚，回归到四五千亿的合理估值区间。这也是我说现在就是京东方A主升浪的基本逻辑。

前几天年兄把京东方未来估值从一万亿提升到了两万亿，很多人都说他疯了吹的太过分了，我刚开始也很吃惊觉着不可思议，后来仔细想想，也不是完全没有可能哈，我尝试着分解了下。

LCD业务今年能赚220亿以上，还有几个产线股权没完全收回，还有很多产线都有大额折旧，还有些产线可以扩张产能，后边这三块未来释放出一二百亿利润问题不大，意味着lcd业务未来贡献三四百亿利润是有可能的。

oled业务随着出货量增加良率提升以及折旧的完成，明年有可能实现盈利，未来三四年实现百亿利润是有可能的，oled每年折旧费用太高了，折旧完成后利润会暴增。现在好像是一条投产，两条爬坡，一条准备建，oled只要技术提上来良率和稳定性也提上来，是不缺市场的，和lcd不同的是oled科技含量高，真正的玩家也就那三四家，京东方未来几年里很有可能做到仅次于三星的行业第二，话语权会大大增强，oled可能不会像lcd这样为了竞争而大打价格战，应该会有不错的毛利率和净利率，市场对其也会有比较高的估值。

物联网传感器智能终端智能医院领域，管理层目标是做到1000亿营收，可能需要八九年。这些业余特点是刚开始规模不够大时利润率很低，规模越大利润低越高，等做到1000亿营收时十几个点净利润应该问题不大，大概也能贡献100多亿利润。

利润：三四百亿+100多亿+100多亿=五六百亿

我国上市公司里的科技股能做到这个利润的除了京东方A还有谁呢？

有些人会说，别tm给我画饼了，老子看不那么远，就说今年吧，顶多未来两三年。那好，今年是明牌了呀，200多亿，未来两三年利润高点可能有三四多亿，这时候该怎么估值呢？

贵州茅台460多亿利润，2.6万亿市值。

京东方300多亿利润的话，一万亿市值会到吗？

所以又回到了最开头的问题上，该如何给京东方估值，业绩明牌的时候，估值决定了市值。我个人认为估值逻辑取决于未来周期属性科技属性和成长属性的大小，如果未来科技属性和成长属性占比更大的话，估值就会迎来根本性提升，面板的周期属性越来越弱而成长属性和科技属性未来越来越强这是管理层和行业人士以及分析师们的共识，因此，面板行业的估值提升未来几年里大概率会成为现实，这也是股价上涨的非常重要的逻辑。过程是曲折的方向是确定的。

有关面板周期股成长性和科技性方面的分析，我建议大家多去看看方正首席陈航的研报，很好。

一、面板产业全球格局和定价权拐点（面板的三轮周期）

周期，主导着半导体行业的螺旋发展，面板作为资本密度和技术门槛仅次于集成电路的半导体行业，经历了数轮周期最终形成了当下的行业格局，我们试图拨开迷雾探究面板周期的运行规律，和其背后潜在的投资机会。

有两个不变规律，深刻左右了整个行业的发展：

1、面板的摩尔定律：也就是代线的降维打击，隐藏的含义就是所有存量产能都是累赘，都会被后发竞争者用更高的效率和更新的技术颠覆。这也是面板行业在美国、日本、韩国、中国台湾、中国大陆等国家和地区之间不断流转的本质。

2、国家的成本优势：中国大陆具备全球最大的面板消费市场和相对完整的产业链集群，并且配合有效的社会管理机制，造就了中国面板行业在全球显着的成本竞争优势，这不是成本的短暂下降，而是成本曲线的确定性下移。

基于以上两个规律，我们总结过去十年面板的发展并展望未来，简单归结为三轮周期：

1、上轮周期（2013~2016年）：8.5代线降维打击日本低次代线，结果是日本退出，这轮周期之后韩国三星和LGD的市占率达到历史巅峰，日本夏普破产、JDI重组，最后的结果是从“三国四地五虎将”变成“两国三地四巨头”，日本的逐步退出和收缩有效的降低了部分品类的周期性，但是当年竞争格局依旧不够清晰，2016~2019年国内厂商依旧在大规模扩建11代线厂能，为下一轮出清埋下伏笔。

2、本轮周期（2018~2020年）：11/8.5代线降维打击韩国7代线，结果就是韩国产能退出。其本质是中国京东方、TCL、惠科的大量8.5/11代线对韩国存量落后产能的出清。11代线切割65/75寸的效率是94%/94%，而韩国的7代线切割65/75寸的效率是53%/72%，代线降代打击的结果就是韩国面板产业落后的成本结构将失去部分竞争力，低效落后厂能的出清是泛摩尔定律决定的，是产业经济学不可逆的规律，不会因短期价格波动所改变。

3、下轮周期（2023~2025年）：展望未来，我们预计8.5代IT线降维打击中国台湾6代线，结果可能是中国台湾退出。京东方基于重庆B8线的成功，已占据了全球IT屏28%的市场，市占率居全球首位，同时中国台湾友达和群创在2013年之后均未有扩产，产能集中在6/7代线避开大屏TV市场，专注于IT屏，我们认为虽然这轮周期过后TV大屏LCD市场将趋于稳定，形成了类似于内存行业三星+海力士70%市占率的双寡头格局，但是基于全球半导体产业不变的规律，最后一轮的产业出清或将发生在2025年。

结论：建议关注面板行业中长期竞争格局的根本性变化，并且我们预计2020年将是未来稳定盈利的起点，持续推荐并看好国产面板厂商在行业的主导地位。

投资建议：继续推荐显示面板龙头京东方A、TCL科技，建议关注中大尺寸产品受益标的彩虹股份、龙腾光电，手机面板国产龙头深天马A，OLED面板优质标的维信诺、和辉光电。

建议关注面板上游，材料国产配套优质标的杉杉股份、三利谱、八亿时空，设备国产配套优质标的北方华创、大族激光、精测电子。

二、京东方和TCL的周期性属性拐点（周期还是成长）

我们认为面板的周期性将大幅下降，现在京东方已经由周期跨入到准成长，未来将达到真正的成长状态。

周期的本质是供需的错配：

一般情况下，周期到成长有三种经典案例：

1、需求爆发：直接烫平供给的脉冲周期。

2、供给收缩：在需求平稳状态下，中长期产能紧缺，造成供不应求。

3、第二成长曲线：不断跨越行业内卷，寻找新的增长点。

第一种，典型行业是近年的光伏和新能源，还有2008年~2017年的智能手机市场，需求的结构性爆发，烫平原有的供需周期。

第二种，典型的就是面板行业，王氏定律作用下，后发优势成本和技术领先，将存量产能挤出市场，造成供给稀缺，并依靠后发供给侧深厚的壁垒造就确定的利润护城河。

第三种，典型的就是苹果公司，先后跨越电脑、MP3、智能手机，多个第二曲线，这需要创始人、掌舵者卓越的企业家洞察和执行力。

具体到京东方，我们认为公司已经具备第二种和第三种跨越周期的潜质，未来京东方将由周期跨入准成长，进而达到真成长的状态。京东方所在的面板行业，供小于求的紧缺关系将成为新常态：

一、存量供给持续收缩：全球的供给主要来自于中国大陆、中国台湾省、韩国：

1、韩国正处于产能持续退出的中继之中，继2016年关闭7代线开始、2020年继续关线、2021年将苏州产线转让给华星光电，目前韩国三星+LG全球的产能占比相较于2019年的30%已经大幅回落，而且因为韩产代线落后已经永久性丧失相对优势。

2、大陆的两个玩家：京东方早已经没有新的LCD扩产计划，而且重整了熊猫产线。TCL未来在大屏LCD领域的投入已经结束，随着未来行业进入稳定期，大陆的扩产相较于17年之前将大幅减少。

3、台湾省的友达群创，自从2013年以来就未扩充新产线，面对大陆在规模、产业链、代线的优势，只能防守。新增供给巨大的壁垒：面板的特殊性在于，其资本支出强度仅次于先进工艺集成电路，并高于成熟工艺晶圆厂，一条标准的10.5代线的投入约为400亿元，面对巨大的资本壁垒、准入壁垒、供应链壁垒、政策壁垒，还有技术壁垒，我们认为未来不会有新增玩家进入面板市场，未来的行业格局就是京东方和TCL华星光电成为全球双寡头。

二、新增需求持续扩张：主要来自于TV电视机、车载两大块：

1、电视机：虽然销量平稳增长，但是单台电视机的平均尺寸在稳步增长，根据群智咨询（Sigmaintell）数据显示，2020年全球LCD TV面板出货平均尺寸大幅增长了1.8英寸，预计2021年增长1.5英寸，达到48.6英寸。平均尺寸超1.5英寸的增长，预计可去化超200K G8.5代线的产能。大尺寸化依然是去化高世代面板产能的有效途径。

2、车载：未来无论是电车还是油车，大屏化的趋势还在加速，今后一台车上将会搭载中控屏、仪表屏、副驾屏、后视镜屏、后座屏、甚至天窗屏，未来车载将是一个非常确定的新增市场。

三、京东方的第三增长曲线明显：

1、第一增长曲线是LCD的全球领导地位。

2、第二增长曲线是OLED的弯道超车，市占率和未来产能规划都仅次于三星显示，遥遥领先其他竞争对手，未来中高端智能手机采用OLED柔性屏已经是不可逆的趋势。

3、第三增长曲线，京东方在LCD和OLED的全球领先地位都是以王东升为代表的京东方上一代管理层不懈努力造就的，新一代京东方管理层继续前行，利用京东方在物联网、传感、端口屏、技术和资源调度的底层能力，将京东方打造为信息交互和人类健康提供智慧端口和专业服务的物联网公司。

结论：经历过多轮面板周期洗牌之后，面板行业将由三国四地五虎将，进入京东方+TCL华星的全球双寡头阶段，现在京东方将由周期跨入准成长，进而未来达到真正成长的状态。

上文源于方正陈航研报。

最后我还想强调下京东方oled业务的重要性，从未来两三年时间看，京东方估值能否超预期提升很大程度上取决于其oled业务的进展情况，oled业务如果发现顺利实现盈利并且盈利可观能达到大几十亿甚至上百亿的话，京东方就稳了，估值大概率会迎来质的提升，这时候五六千亿市值甚至上万亿市值都是有可能的，物联网传感器智能医疗说实话，周期太长不确定性很大，短期只能算是概念上的，我个人认为京东方未来几年市值空间能否完全打开，很大程度上取决于其oked业务发展的情况。

我对其oled业务还是有信心的。

最后，放个oled遭抢购的新闻吧。

《科创板日报》（上海，李弗），据集微网消息，三星Display OLED面板遭抢购，小米、OPPO、vivo、苹果等已经计划与三星Display提前签署2022年OLED采购合同。

供应链消息人士透露，由于三星Display拥有最稳定的OLED面板供货能力，小米、OPPO、vivo、苹果等都计划与三星Display签署2022年大量的OLED采购合同。

从意向订单情况来看，小米非常激进，将向三星Display采购大量的柔性OLED订单，2022年要全面发力中高端市场。

供应链消息人士指出，一般情况下，手机厂商会先开发新机型，然后根据新机型采购OLED面板，但是现在由于驱动芯片资源紧缺，手机厂商选择先抢占优质资源，然后根据资源开发新机型。

在驱动芯片资源紧缺的情况下，优质资源会向手机大厂集聚，手机小厂将面临更加严峻的生存考验。2022年，手机小厂将遭遇新一轮的洗牌，生存不下去的手机小厂将消失。

作为全球最大的消费电子产品生产国和消费国，中国活跃的的终端应用市场对OLED的需求不断增大。

数据显示，2019年中国手机、计算机和电视产量占到全球总产量的90%、90%和70%以上，均稳居全球首位，下游终端应用需求旺盛，但由于OLED面板供应主要集中在韩国，国内OLED面板处于供不应求的状态。

近年来国家制定了一系列政策用以推进OLED技术的研发及配套产业发展。

2016年末，“十三五”国家战略新兴产业发展规划指出，我国应实现主动矩阵有机发光二极管（AMOLED）、超高清量子点液晶显示、柔性显示等技术国产化突破及规模运用。

2018年4月，工信部发布《新型显示产业超越发展三年行动计划》，指出我国应加速研究布局AMOLED微显示、量子点、印刷OLED显示等前瞻性显示技术。

2019年9月，工业和信息化部发布了关于促进制造业产品和服务质量提升的实施意见，提到了国家支持印刷及柔性显示创新中心建设，积极推进创新成果的商品化、产业化等。

在国家政策的大力支持下，国内企业纷纷加快了OLED面板生产。根据Omdia统计，2019年国产面板厂商的OLED面板出货量达1.05亿块，相比于2018年的3200万块翻了三倍多。随着国内OLED产能的释放，预计到2022年，中国大陆地区的OLED面板总产能占比将接近45%，届时中国将有望取韩国成为全球最大的OLED面板供应商。

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