主题：同仁堂: 公司潜力逐步释放


1．事件

近日，我们对同仁堂的情况进行了跟踪。

2．我们的分析与判断

（一）、预计一线产品普遍增速会超过10%

公司目前有7 个产品销售过亿，是公司的一线产品，包括： 六味地黄丸、安宫牛黄丸、牛黄清心丸、乌鸡白凤丸、大活络丸、牛黄解毒片和国公酒，占公司医药工业收入比重45%以上。从2010 年收入来看，六味地黄丸3 亿多，其余产品收入都在1-2 亿元之间。目前的销售情况都还可以，我们估计除了六味地黄丸外都有10%以上的增速。

（二）、二线产品还在培育阶段，可以维持20%的增长

公司一线产品均销售过亿， 5000 万-1 亿之间基本断档，二线产品收入基本都在5000 万以下。 公司今后会重点运作牛黄上清丸等几个二线品种，争取销售额达到5000 万-1 亿这个级别。 同仁堂科技的阿胶块2010 年收入不到5000 万元，目前市场价格是东阿阿胶的一半，今年市场上已经供不应求，但终端零售价格暂时没有变化。 我们预计公司二线产品能够继续维持20%的收入增速。

（三）、中药材价格走势仍不明朗，毛利率有压力


公司制造成本中原材料占比大约在50-60%之间，原材料自给率很低，基本还是靠市场采购。 今年整体中药材价格还是在上涨，一季度医药工业毛利率有所下滑，全年的毛利率水平还要看后几个月的中药材价格走势。 从过去的情况来看，公司成本消化的能力还是不错的，在2010 年中药材价格大涨的前提下毛利率还有所提升，原因可能来自以下几方面：

1）优化产品生产工艺，减少原材料损耗；

2）部分原材料有储备，逢低买入；

3）有些产品出厂价有所上调；



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