主题：中青旅：乌镇上市终止 给予“买入”评级

公司公告，控股子公司乌镇旅游上市事宜在预审中未得到有关部门支持，乌镇旅游董事会一致同意终止本次上市

事宜。(乌镇旅游于2010年8月2日2010年第一次临时股东大会，审议批准其在境外公开发行境外上市外资股票并在香港联交所主板上市交易事宜，公司亦于2010年8月12日召开2010年第四次临时股东大会审议批准了该事宜)

点评

乌镇旅游终止香港上市总体影响中性偏正面：乌镇分拆上市搁置后，公司股权将不会被稀释，规避了净利润被摊薄的风险。但是公司未来的财务负担预计将有所增大，因为未来的开发只能通过自有资金或其他融资途径。但是我们认为，公司的资金压力处于可控范围，主要基于核心业务特别是乌镇这块继续贡献良好利润，而且其他房地产和策略性投资也提供了稳定的现金流。就乌镇项目而言，采取的是分阶段滚动开发模式，且现有乌镇的体量还远没有饱和，终止上市对公司的业绩不会产生实质性的影响。

人文综合景区经营模式的成功，抢占旅游休闲市场发展先机：乌镇景区以4%的收入占比获得36%的利润占比，成为公司主要利润来源。一季度乌镇客流同比增长26%，二季度在世博高基数情况下同比仍有所增长，上半年整体客流增长8.36%（共237万人次，其中东栅164万人次，西栅73万人次），收入增幅达到24.15%，毛利率同比也增加了1.2个百分点。从结构来看，主要是集游、宿、购、娱等一体的西栅景区游客占比提高至30.8%。而西栅散客占比高，单客消费较高；世博期间主要以团队为主，而今年散客数量总体也增多。游客及消费结构的变化带动人均消费的提升，使得收入增长幅度远大于客流增速。我们预计这种结构变化趋势将会持续，国庆前在西栅现有的700多间酒店客房基础上预计将有300间左右新增客房投入使用，届时景区酒店休闲类收入有望成为未来乌镇业绩增长的主要来源。我们预计2011年乌镇景区游客人数由于高基期增速可能出现下滑，但依托西栅景区单客平均消费较高的优势，预计今年收入仍有20%增速。


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