主题：同仁堂:增长提速,复兴可待

事件:
　　同仁堂公布2011年半年报:2011年上半年公司实现销售收入25.20亿,同比增长24.53%;实现净利润3.62亿同比增长29.42%,其中归属于母公司的净利润为2.59亿,同比增长27.60%,EPS为0.20元。
　　点评:
　　2011年上半年度公司销售收入同比增长24.53%。我们预计2011年上半年公司各块业务的增长概况为:1)、医药工业同比增速预计在25%-30%之间,其中作为工业的主要平台母公司实现销售收入为10.28亿,同比增长20.39%(未排除作为商业平台的北京同仁堂药店的收入);同仁堂科技实现销售收入11.06亿,同比增长30.42%(未排除作为商业平台的海外药店及北京南三环药店收入)。2)、医药零售的同比增速预计在20%-25%之间。
　　2011年上半年度公司净利润同比增长29.42%。2011年上半年公司净利润增速稍高于收入增速的原因是:1)2011年上半年公司整体毛利同比上升1.37个百分点;我们预计医药工业毛利率同比上升0.5个百分点左右(其中母公司的毛利率同比基本持平,同仁堂科技毛利率同比上升0.8个百分点),医药零售毛利率同比上升超过1.5个百分点。2)销售费用率同比上升0.54个百分点。
　　随着营销方向的确立及深入,公司药品收入将获得稳定的、高于以往的增速。
　　1)、在我们之前的深度报告《同仁堂:百年贵族的新生》中,我们对公司的营销改革历程和现状进行了深入了剖析--我们认为公司自2003年至今的营销改革历程,已经不断抓住了其价值链上的短板,步入向上的良性轨道:不断完善销售人员绩效励机制、加强与经销商的合作深度、调动其积极性;增加空白区域地覆盖和广告投放;加强对渠道价格地监控(这几点改革措施在2011年上半年的费用数据中继续体现,会务费同比增长38.63%,广告费同在经历2009及2010年激增的情况下,同比仍然增长5%)。伴随公司营销方向的确立及深入,为公司产品的获得高于以往增速奠定了坚实的基础。2011年上半年母公司收入同比增速超过20%,同仁堂科技收入同比增速超过30%,高于以往的增速。我们预计公司药品收入增长的这一趋势将得以延续。
　　公司把握药材周期波动的能力较强,维系公司毛利率的相对稳定。我们预计2011年上半年公司医药工业毛利率同比略有上升。在2010-2011年部分中药材价格高涨的情况下(可以参看我们发布的《兴业重点中药材价格月报》)公司工业毛利率仍能有如此优秀的表现,我们认为主要由以下三方面的因素:1)、公司作为一家历史悠久的中成药企业,公司在对中药材周期的把握能力上具备优势--公司会对原材料进行有针对性的,适时的采购储备,在近两年原材料涨价幅度较高的情况下,公司会在价格进入相对低谷期的时候进行采购;2)、公司的一些拳头产品(如安宫牛黄丸、牛黄清心丸、大活络丸等)使用贵细药材较多,而2010年至2011年中药材价格大幅上涨的背景下,这些贵细药材的价格并未上涨很多,所以从这个角度看,公司的核心品种受药材价格影响相对并不大。
　　医药零售规模不断扩大,盈利能力不断提升。我们预计公司医药零售2011年上半年收入同比增速超过20%,毛利率同比上升超过1.5个百分点,整体净利率超过4%,远远高于行业的平均水平(国内医药零售平均净利率不到2%)。
　　1)、公司医药零售盈利能力远高于行业平均,主要由三方面的因素造成:首先,公司终端零售药店销售的产品,来自公司工业的比例在20%左右;再次,公司终端零售药店除销售普药之外,利润较高的高端保健品、中药饮片占有一定比例;最后,公司终端零售药店灵活采取店中中医坐堂的模式,一方面可以医带动药品销售,一方面也可以提供增值服务。2)、我们预计公司有望在2011年完成对集团旗下"同仁堂商业"的投资,并对其实现控股,这不仅能够增加公司医药零售业务的规模,同时也能为公司产品的销售提供更多的终端,促进销售。(目前公司产品在同仁堂商业销售的比例超过5%,未来同仁堂商业药店数目将继续大幅增长)盈利预测。我们预计公司2011-2013年实现EPS分别为0.34、0.44和0.54元。
　　我们看好公司产品未来的发展空间、考虑公司战略不断清晰、营销变革带来积极变化,我们认为公司未来业绩增速有望加快,维持"推荐"评级。

【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。