主题：贵州茅台：业绩高增长 “强烈推荐”评级

贵州茅台提价放量，部分预收帐款开始确认收入促成收入高增长；综合毛利率提升，费用率下降，公司销售净利率从47.14%提升至49.94%，提升2.8%，使得净利润增速超过收入增速。中投证券给予“强烈推荐”评级。

　　中投证券9月2日研究报告指出，贵州茅台 (600519：210.51，-0.97，↓-0.46)提价放量，部分预收帐款开始确认收入促成收入高增长。公司上半年收入98.26亿元，其中二季度营业收入达56.05亿元，同比增长58%，超越1季度的营业收入，显示出淡季不淡的特征，增长一方面源于年初主品牌提价24%，且进入放量周期，另一方面二季度末预收帐款为49.35亿元，比1季度末减少了14亿元，说明公司将部分预收帐款确认为收入，预收帐款/营业收入(2011年第二季度)=0.88，较去年第四季度创下的近四年新高的2.06继续回落，但目前的预收帐款仍较年初高了2个亿，“业绩蓄水池”仍有充足的保障。费用控制能力持续提高。公司的管理费用为6.43亿元，同比增长14%；营业费用为3.25亿元，仅同比增长3.15%，营业费用率同比下降1.47%，降至3.31%的新低，尽显国酒品牌力之强的本色，显示出公司费用控制能力进一步提高。综合毛利率提升，费用率下降，公司销售净利率从47.14%提升至49.94%，提升2.8%，使得净利润增速超过收入增速。

　　“十二五”将成为茅台量价齐升发展的新阶段，中报业绩已完全证实今年将是茅台业绩高增长的新起点。在贵州省政府提出“更好更快”地发展的要求下，随着管理层变动(包括袁仁国预计将接替季克良任集团公司董事长，股份公司刘自力总经理上任、财务总监何英姿上任)，公司有强烈的恢复到高成长路径的动机，中报所释放的业绩已完全证实今年将是茅台业绩高增长的新起点。

　　“十一五”产能扩张为今后5年放量打下基础，“十二五”产能继续扩张将保障公司持续发展。公司在“十一五”期间每年新增2000吨产量将在今年起释放(相当于今后5年量复合增速在13%+)。中报显示，一期扩建2600吨的工程已完工50%，公司存货净额达56.47亿元，同比增长25.62%，报告期内共生产茅台酒及系列产品29325吨，同比增长10.14%，结合公司制定的“十二五”产能规划到2015年达到40000吨较当前产能几近翻番增长的规划，将保障长期持续发展。值得提醒投资者的是，如果茅台加快整合茅台镇小酒厂，产量增速将极有可能超预期。

　　预测公司11、12、13年实现EPS7.74、9.70、11.92元，未来6个月目标价240元(12年25倍)。

　　风险提示：政务消费受限制、经济下行、业绩释放进程


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