主题：云南白药：透皮产品持续高增长

前三季度净利增长31.26%，EPS 1.24，完全符合预期

公司前三季度实现营业收入77.42亿元（+16.23%）；利润总额10.07亿元（35.80%）；归属于母公司股东净利润8.59亿元（31.26%），实现EPS1.24元，完全符合我们的预期。公司前三季度综合毛利率为32.06%，同比上升2.07个百分点。报告期内工业增长在20%左右，商业增长在10%左右，工业增长快于商业，因此综合毛利率提升。11年Q3单季度公司实现收入增长23.60%，净利润增长32.16%。因为产品销售的季节性，公司Q2业绩一般高于Q3，11年Q3，收入环比增长1.96%，净利环比下滑12.89%。

透皮产品高增长持续，健康产品收入增长稳健

云南白药膏Q3收入增长仍保持在40%左右，推动工业板块盈利水平继续提升。健康产品因为收入确认原因，上半年增速较低。到三季度，随着白药牙膏的深入推广和养元青洗护系列的销售推进，健康产品收入增速略有恢复。

搬迁正式启动，产能将陆续释放

10月初，公司启动整体搬迁工作，总部行政办公大楼和商业物流已搬迁至呈贡新区。工业生产涉及的厂区较多，将分批进行搬迁和GMP认证，预计12年中期完成全部生产搬迁。搬迁完成后，之前一直受制约的透皮与普药产能将进一步释放。


投资建议及评级

维持公司11~13年EPS分别为1.76、2.26和2.90元/股，对应PE 32X、25X、20X。过去5年公司出色的业绩增长已经充分验证了管理层的前瞻性和执行力。展望未来5年，公司提出“新白药，大健康”产业发展战略，有望在发展健康事业和外延性发展上取得新突破。我们维持公司中长期“推荐”评级，1年期目标价70~75元（12年PE31~33X）。

风险提示

健康产品中的新品养元青洗护产品等推广效果不达预期；中药材价格波动。



【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。