主题：中国国航：运输主业利润增长趋势反转

业绩符合预期，运输主业利润下滑

公司三季度实现营业收入281.4亿，同比增长13.4%，归属于上市公司股东的净利润37.99亿，同比下降26.46%，实现EPS为0.295元。公司三季度业绩符合预期，扣除汇兑收益、投资收益、公允价值变动收益以及营业外净收入后，公司实现主营利润36.42亿元，同比下降14.1%。公司毛利下降3.1个百分点。

收入增长快于生产量增长，票价涨幅逐渐下滑

公司三季度国内、国际运力供给增长均维持低位，收入同比增长13.4%，旅客周转量同比增长7.4%。收入增长快于生产量增长，是由于燃油附加费以及票价水平提升的结果，但从季度变化来看，票价增长幅度明显回落，公司三季度票价受国内票价上限以及国际票价下滑影响，提升幅度不足。

主业盈利增长趋势发生反转

国航三季度实现运输业务利润36.42亿，同比下降14.1%，占三季度利润总额的64.1%。与2011年前两个季度运输主业利润均同比上升不同，三季度运输业务利润大幅度下滑，我们认为主要成本项上升明显、国内票价上升幅度有限、国际航线贡献下降是主要原因。

投资收益及套保损失转回贡献大幅度减少

受到国际航线疲软的影响，公司持有国泰30%的股权投资收益同比大幅度减少，而燃油套保的合约也在今年上半年执行完毕，不再产生燃油套保损失转回，这两项对利润总额的贡献减少了7.94亿元。

全年业绩下滑成定局，维持“推荐”评级


公司2010年四季度运输主业小幅亏损，但投资收益、燃油套保损失转回以及汇兑收益使公司去年四季度保持了良好的盈利水平。预计今年四季度主业业绩可以实现转亏为盈，而其它非经常损益贡献将大幅度减少。公司全年业绩下滑已成定局，预计公司11-13年EPS分别为0.73、0.77、0.86元，对应10月27日收盘价的动态PE为11.0、10.4、9.3倍。考虑到目前公司估值水平较低，且国际航线未来存在着需求改善的空间，维持对公司“推荐”的投资评级。

风险提示：宏观经济紧缩以及油价大幅上涨可能导致公司业绩低于预期。



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