主题：伊利股份被迫调低融资额

11月15日晚间，伊利股份（600887.SH）公布了非公开发行股票预案的修订公告，拟非公开发行股份募集资金净额由此前的最多70亿元调低为不超过50亿元，发行股份数由此前的不超过2.18亿股（除权前）调整为不超过3.1亿股（含3.1亿股）。因定价基准日（5月19日）后，公司实施了每10股转增10股的公积金转增股本方案，发行价格则由此前的不低于32.67元/股变为不低于16.34元/股。

　　伊利股份还已与呼市投资公司签署了《附条件生效的股份认购合同》，约定呼市投资公司以现金方式认购本次非公开发行股票总数的10%。截至2011年9月30日，呼市投资公司持有公司10.18%的股份。

　　根据公告，募集的50亿资金中，伊利股份计划用31.2亿元投入产能扩张项目，包括液态奶、冷饮、奶粉以及酸奶项目，11.2亿元投入奶源项目，7.6亿元补充流动资金。与此前的预案相比，产能投资缩水10亿元，奶源项目投资减少1亿元。其中，酸奶项目投资由此前的14亿元缩水至4.6亿元。

　　上述修改方案符合市场此前的看法。由于担心巨额再融资摊薄业绩，伊利股份的非公开发行预案5月份出炉后遭市场用脚投票，股价复牌当日跌幅达6.65%，以35.24元报收。按照此前的预案，伊利当时的总股本为7.99亿股，增发2.18亿股相当于股本扩大了27%，对近两年每股收益摊薄较为明显。此次修改发行预案，股本扩大幅度有所减小。按照公司目前约16亿股的总股本，此次增发3.1亿股相当于股本扩大20%。

　　国泰君安5月27日发研报指出，伊利股份70亿元的融资预案之前引起了市场反感，公司表示方案将以投资者利益为重，因此融资额将可能下调，预计此次融资额可能在40-50亿之间，融资50亿元的概率较大。

　　不过，伊利股份16日开盘大幅跌开后一路下跌，跌幅超过5%，收盘后报22.11元，下跌4.12%。

　　伊利股份之所以要进行巨额再融资，是因为伊利目前的产能紧张且负债率高。据悉，目前伊利的产能利用率已经偏向饱和，而且酸奶、液态奶产能是竞争对手蒙牛的1/2，冰激凌产能是蒙牛的1/3。负债率居高不下也困扰着伊利，截至2011年9月30日，伊利资产负债率为70.18%。过高的负债率限制了银行对公司的进一步放款，伊利想要获得长期发展的资金支持来加速发展，只能通过再融资。

　　值得注意的是，2011年伊利股份交出了业绩不错的半年报和三季报。2011年上半年实现销售收入189.5亿元，同比增长28.4%，实现净利润8.15亿元，同比增长136.7%。2011年1-9月实现营业收入292亿元，同比增长24.1%，实现净利润14.2亿元，同比增长157.5%，每股收益0.89元。

　　多位券商认为，伊利销售费用率的持续下降是业绩大幅超预期的重要原因。伊利3季度的销售费用率为16.6%，相对于1季度的25.6%，二季度的23.7%分别下降9和7.1个百分点，从而使得公司1-9月的净利率提升至4.9%，与蒙牛接近。然而，有业内人士指出，在伊利拟增发募集资金之前，特别是三季度，费用率大幅下降，不排除刻意调节的可能性。此外，伊利前三季度获得了2.18亿元的投资收益和2.2亿元的政府补助，扣除投资收益之后的公司净利率在4.3%左右。本刊记者发现，伊利2011年转让的股权，可谓是优质资产。

　　2010年12月30日，伊利股份发布公告称，伊利集团的全资子公司内蒙古盛泰投资有限公司将持有的惠商投资50%股权转让给重庆正信思拓投资管理有限公司，股权转让价格根据评估价值确定为4.1842.51万元。盛泰投资有限公司持有惠商投资50%股权的原始投资金额为2亿元，溢价21842.51万元。对此，招商证券12月31日发表研报指出，转让股权增厚2011年投资收益2.18亿元，按照公司的所得税率估算，此次转让增厚11年净利润估计1.79亿元，对应EPS0.224元。 据悉，惠商投资的资产来自对永煤集团3.5%的股权投资。永煤集团曾是河南省工业企业的第二亏损大户，但经过近几年的发展，集团的主要经济指标连年翻番。2010年完成营业收入896亿元，资产总额达到883亿元，净利润50亿元左右。业内人士向本刊记者指出，半年报和三季报公布后，伊利多次在媒体上进行宣传优秀业绩。今年卖掉永煤集团的股权，说是为回笼资金，支持主业发展，但很大的可能性是在为此次巨额融资做准备。

　　此前，也有市场分析人士表示，伊利股份在乳业市场激烈的竞争中，虽然营业收入实现高增长，但并没有获得超额利润，而且净利润率逐年下降，净资产收益率低下，净利润增长率远远赶不上营业收入的增长率。十年间进行了两次配股，一次增发，伊利的净利润增长很大程度依靠再融资，融资总额达到13.5亿元，而总净利润额仅与总融资额相当。



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