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主题：第十六届中国资本市场论坛实录
[编者按]“第十六届(2012年度)中国资本市场论坛”2012年1月7日在北京举行。本次论坛的主题为：“中国资本市场：新起点、新机遇、新突破”。
【页面导读】
第十六届中国资本市场论坛(本页)
第十六届中国资本市场论坛实录
【论坛观点精选】
吴晓求：中国资本市场出现结构性问题
朱从玖：新股热是非理性现象
贾康：不确定性致使宏观调控必须相机抉择
成思危：股市将是波浪式前进 目前差不多已见底
林晨：证券公司面临快速发展历史性机遇
王庆：中国经济正在经历明显拐点
陈雨露：中国资本市场明天一定更美好
李稻葵：未来若干年应该紧货币宽财政
范剑平：结构调整对资本市场发展非常有利
曹远征：中国金融正在发生革命性的变化
刘志辉：证券行业面临临转型升级的巨大挑战
兰荣：资本市场持续健康是证券公司发展的基础
王东明：监管过严不利于金融业为实体经济服务
滕泰：货币政策应该尽快调整
第十六届中国资本市场论坛
议程安排 09：30 — 11：00 开幕式与主旨演讲
09：30 — 09：40 介绍与会嘉宾，并请特邀贵宾和主办单位负责人主席台就座
主持人：中国人民大学财政金融学院院长 郭庆旺 教授
09：40 — 11：00 大会致辞和主旨(主题)演讲
主持人：中国人民大学财政金融学院院长 郭庆旺 教授
09：40 — 09：45 《中国证券报》社长兼总编辑 林 晨 先生 致辞
09：45 — 09：50 兴业证券股份有限公司总裁 刘志辉 先生 致辞
09：50 — 10：10 中国人民大学校长 陈雨露 教授 致辞
10：10 — 10：40 全国人大常委会前副委员长 成思危 先生 作主旨演讲
10：40 — 11：00 中国人民大学校长助理 吴晓求 教授 作主题报告
出席开幕式并在主席台就座的特邀嘉宾和主办单位领导还有：
中国金融学会名誉会长 黄 达 教授
中国人民大学前校长 纪宝成 教授
国务院研究室副主任 宁吉喆 先生
财达证券有限责任公司总经理 翟建强 先生
鑫苑（中国）置业有限公司董事长 张 勇 先生
11：00 — 11：10 中场小憩
11：10 — 12：30 论坛模块一 内外协调：中国宏观经济政策如何调整
主持人：中国人民大学金融与证券研究所所长 吴晓求 教授
讨论嘉宾（按姓氏笔划排序）：
中国国际金融有限公司董事总经理 王 庆 先生
清华大学中国与世界经济研究中心主任 李稻葵 教授
国家信息中心经济预测部主任 范剑平 先生
财政部财政科学研究所所长 贾 康 先生
中国银行首席经济学家 曹远征 先生
民生证券首席经济学家 滕 泰 先生
12：10 — 12：30 专家讨论与听众互动
12：30 — 14：00 自助午餐
14：00 — 14：20 大会主旨演讲
中国证券监督管理委员会主席助理 朱从玖 先生
14：20 — 16：00 论坛模块二 竞争与发展：中国证券公司如何变革
主持人：和君咨询集团董事长 王明夫 先生
讨论嘉宾（按姓氏笔划排序）：
中信证券股份有限公司董事长 王东明 先生
第一创业摩根大通证券有限公司首席执行官 贝多广 先生
兴业证券股份有限公司董事长 兰 荣 先生
中国上市公司市值管理研究中心主任 施光耀 先生
财达证券有限责任公司总经理 翟建强 先生
15：30 — 16：00 专家与听众互动
16：00 — 17：50 论坛模块三 功能转型与国际化：中国资本市场如何突破
主持人：中国政法大学法与经济研究中心主任 刘纪鹏 教授
讨论嘉宾（按姓氏笔划排序）：
和君咨询集团董事长 王明夫 先生
清华大学经济管理学院 宋逢明 教授
嘉实基金管理有限公司基金经理 邵 健 先生
天相投资顾问有限公司董事长 林义相 先生
北京大学金融与证券研究中心主任 曹凤岐 教授
上海重阳投资管理有限公司董事长 裘国根 先生
17：20 — 17：50 专家与听众互动
17：50 — 18：00 论坛结语
中国人民大学财政金融学院副院长 赵锡军 教授
第十六届中国资本市场论坛实录
第16届中国资本市场论坛现场 （来源：新浪财经）
“第十六届(2012年度)中国资本市场论坛”2012年1月7日在北京举行。本次论坛的主题为：“中国资本市场：新起点、新机遇、新突破”。
以下为论坛上午实录：
主持人郭庆旺：尊敬的成思危先生，尊敬的各位领导，各位专家学者，女士们、先生们、同学们。在我们刚刚跨入2012年，我们迎来新年第一场瑞雪，同时迎来了第十六届(2012)中国资本市场论坛开幕。在这里代表主办方向各位到来表示热烈欢迎和衷心的感谢。本届论坛主办单位除了创始单位，中国人民大学金融与证券研究所之外，还有中国证券报社，兴业证券股份有限公司。每一届论坛凝聚各位关心中国资本市场发展专家学者和业界同仁的智慧，浓缩了历年来参会者思想精华。在过去一年里，国内外经济形势发生新的变化，新的一年作为国际化重要参与者，新型领导者，中国面临更加复杂，更加深刻的内外协调。
在新的历史时期，如何实现蓬勃经济内外协调，如何推动中国金融体系现代化，如何实现中国资本市场的新的发展，是摆在我们面前重大课题。时代赋予了我们思考的重任，今天人大逸夫会议中心，汇聚了八方俊杰，本次论坛将是中国资本市场又一次思想盛宴。请允许我代表主办方向各位介绍在主席台就座特邀贵宾，和各主办方负责人。
第九届第十届全国人大常委会前副委员长成思危先生、中国证券监督管理委员会主席助理朱从玖、国务院研究室副主任宁吉喆先生、中国资本市场论坛作为中国人民大学品牌论坛之一，一直得到学校大力支持。特别是得到几任校长亲切关怀和指导，中国人民大学老校长黄达教授，中国人民大学前校长纪宝成教授，中国人民大学校长陈雨露教授，中国资本市场论坛之所以日益新生，离不开主办者精心筹划和各方支持。中国人民大学校长助理吴晓求教授，《中国证券报》社长兼总编辑林晨先生，兴业证券股份有限公司总裁刘志辉先生，财达证券有限责任公司总经理翟建强先生，中国资本市场论坛一直得到了我校老一辈教授关心和支持，参加本届论坛资深教授。
首先有请《中国证券报》社长兼总编辑代表林晨先生主办单位致欢迎辞。
林晨：尊敬的成思危副委员长，尊敬的黄达教授，纪宝成教授，尊敬的陈雨露校长，女士们、先生们大家上午好。首先请允许我代表第十六届(2012)中国资本市场论坛主办方对各位到来表示热烈的欢迎。本届论坛的主题为中国资本市场新起点、新机遇、新突破，探讨中国资本市场如何工作，和证券公司如何变革，我认为这些问题都非常牵涉到资本市场的热点。前不久召开中央经济工作会议，深入分析了国内外经济形势，全面不如2012年经济工作，推动2012年经济社会发展，关键在于把握工作总纪要，稳中求进。既要稳也要进，不进难以稳，两者相辅相成。稳指宏观经济政策稳定，保持经济平稳较快发展，保持社会大局问题。进就是要继续抓住和利用好战略，在转变经济发展方式上一个新进展，在深化改革上取得新突破。资本市场需要稳中求进，目前市场持续低迷，悲观气氛比较浓厚。实际上股市已经跌到相当程度，大家更可以看开，乐观一些。
从历史数据来看，目前大盘应处在底部区域，2011年比上海股市静态市盈率为13.4%，2011年下降了37.9%。上海股市最近10年只有两次市盈率低于2%(音译)。2011年平均市盈率比前两次更低。其中中小企业版创业版下降了50%，从基本面来看，实体经济增长是资本市场重要一年，但是经济为稳趋势。从长远来看，当下经济速度放缓是调控结果，恰恰是资本市场长远健康向上。
预计“十二五”期间中国经济较快发展，实现稳中求进，通货膨胀得以控制。“十二五”提出GDP这个水平在世界中名列前茅。潜在金融风险，同时深化重点领域和关键行业改革。我想资本市场稳中求进目前是难得发展机遇，“十二五”纲要加快经济市场建设，其中大力发展金融市场，继续努力金融创新，显著提高直接融资，加快发展。积极发展战略市场，稳步推进资产正确化。恰恰是我国产业调整升级根本转变的需要，不用说资本市场发展，迎来了历史时期。
作为资本市场重要机构，证券公司面临快速发展，历史性机遇，对于证券公司如何发展，在提一件建议，就是证券公司发展过程中。作为本次论坛主办方之一，中国证券报也有责任利用我们影响力，积极推动资本市场和证券业发展，我们十分注重这方面的报道，始终为资本市场发展呼吁。
新年我们推出一个新版面，就是机构天下，进一步要加大对证券业报道的力度。中国证券报愿与大家一起共同努力，促进中国资本市场健康发展。过两周就是新春佳节，我提前像大家拜年，预祝各位新年快乐，合家幸福，预祝本次论坛圆满成功。谢谢大家。
郭庆旺：谢谢林社长，中国证券报社是中国资本市场论坛16年始终如一合作主办方，希望今后更加密切合作，携手办这个论坛。今年本届论坛我们有幸邀请到了兴业证券股份有限公司作为新主办方合作之一。下面有请兴业证券股份有限公司总裁刘志辉先生致词。
刘志辉：尊敬的成思危副委员长，尊敬各位领导，女士们、先生们大家上午好。在中国资本市场发生深刻变化，证券行业处于关键时期，第十六届(2012)中国资本市场论坛召开之际在这里隆重举行，我代表兴业证券股份有限公司像出席各位领导、各位来宾表示热烈的欢迎和衷心的感谢。本次论坛的主题也是我们长期关注，和思考的问题。能借助这个平台与各位专家、学者和业界精英共同探讨中国资本市场发展面临的机遇和挑战。
中国资本市场经过20多年发展，已经成为全球第二大主要市场，地五大战略市场。同时，市场结构不断完善，包括主板、中小企业版、创业板在内初步形成。国内证券市场监管体制改革进一步深化，不断丰富，债券市场即将迎来跨越式发展。衍生品市场逐步放开，未来包括期权衍生品继续推出。中国资本市场站在新的发展起点上，实现重大发展突破和变化，具备更好的服务。
近年来国内资本市场持续低迷，存在缺点和不足，但是中国资本市场在国家经济发展中作用日益显现，进入新的发展阶段，发展前景非常广阔。本次论坛中国资本市场新起点、新机遇、新突破为主题，探讨中国金融改革之路，资本市场发展之路，让我们站在新起点抓住新机遇，迎接新挑战，谋求新发展，具有十分重大的意义。
得益于资本市场快速发展，证券行业取得了巨大的成就，当前页面临转型升级的巨大挑战。证券公司经营模式，已经由过去依靠行业垄断通道获取利润，转变成通过自身行业竞争力，依托专业服务，整个行业都在思考和探索，业务模式变革转型。作为一家与中国资本市场共同成长证券公司，兴业证券股份有限公司一直深入研究中国资本市场，和证券行业发展趋势，积极探索自身的变革和转型。兴业证券股份有限公司制订了新的规划，新的战略，着力打造核心业务持续发展能力，和竞争的优势。通过实现从交易服务为主业务模式，像以专业业务模式转变。
衷心感谢各位朋友长期以来与兴业证券股份有限公司关心和支持帮助，预祝本次论坛圆满成功。龙年春节就要到了，在这里给各位拜年，祝大家年年好，节节高。谢谢大家。
郭庆旺：谢谢刘先生，我们衷心祝愿经营规范的证券公司更加兴旺发达。下面有请中国人民大学校长陈雨露致辞。
陈雨露：尊敬的成思危先生，尊敬的黄达校长，纪宝成教授，各位在座前辈学者，合作主办单位各位领导，各位同仁，同学们。首先我代表主席人民大学也代表两位老校长，对参加第十六届(2012)中国资本市场论坛的成思危委员长，和到会专家学者，以及新闻媒体的老朋友们，表示最热烈的欢迎和衷心的感谢。
历经16年风雨的中国资本市场论坛，以人民大学深厚人文社会科学，在我校金融证券与研究所，和吴晓求教授长期不懈努力下，在中国证券报社和国内外机构大力支持下，已经发展成为在学术界和业界都具有重要影响力的大型论坛。从06年开始，以中国资本市场论坛为基础形成的中国资本市场研究报告，正式获得教育部人文社科基金的特别资助。在这里我们要感谢各位领导，特别是成思危先生，黄达校长，以及对中国资本市场论坛持续繁荣付出巨大心血纪宝成老校长，还有一直以来积极并支持论坛杰出校友，他们分别出席了以往各界论坛，对论坛的倡导者主办者参与讨论的专家和企业家们，给予大力支持。我们还要感谢中国证券报社、兴业证券股份有限公司等等做出的重要贡献。
2011年9月9日，胡锦涛主席亲临人民大学考察，提出要把中国人民大学建成人民满意世界一流大学，一流大学当然需要一流的理论研究，和思想贡献，我们希望通过中国资本市场论坛，把进一步的推动人民大学金融和理论，把金融学科和资本市场研究发展成为人民大学具有重要的国际影响力的学术领域。
与此同时，我们也衷心的希望人民大学研究成果能够继续成为中国金融中观制度和政策制定的依据，为我国资本市场发展做出独特的贡献。本届论坛主题中国资本市场新起点、新机遇、新突破，中国全球金融体系包括资本市场。西方金融危机逐渐走道末梢的时候，西方革命事件也在空间动作中深刻反思，按照现有的发展到2015年发展中国家，将和欧盟、美国形成经济三组鼎立的平衡。2025年中国经济总量会超越美国，居世界首位，印度则会超越日本。
2040年国际货币很可能出现大家所努力人民币、欧元和美元新的三元制的格局，因此对于未来10年中国经济实现可持续发展，和增长，实现中国新型革命理想，是核心的战略。当前，最重要挑战就是要解决如何进一步的工作制度的变革，和调度一切有效的解读性工具，激发中国社会创新动力。为此资本市场论坛，当然责无旁贷。我想起十四届中国资本市场，十五届论坛主题中国创业市场，比起我们今天探讨是建设发展中国证券公司最重要的主题。把宏大的金融枯井做成金融市场建设，一流的金融理论和金融研究，就是努力。
经过前十五届论坛积累，中国资本市场论坛必将取得更好的更重要的研究成果，这些优秀研究成果必将推进我国证券公司和资本市场发展建设，间中国经济持续稳定发展，建立中国经济发展强大推动力现代金融体系，做出应有的贡献。总之中国资本市场明天，一定会更美好，谢谢大家。
郭庆旺：谢谢陈校长，提出新的希望，同时也展望了中国资本市场和中国金融发展的前景和未来。再次我们以掌声表示感谢。下面让我们用热烈掌声欢迎全国人大常委会前副委员长成思危先生做主旨演讲。
成思危：各位嘉宾、各位朋友，各位老师和各位同学，这也是我第八次参加你们这个论坛，这个论坛办了十六届，而且这个论坛我认为在中国资本市场具有高学术实际理论的论坛，我有这个机会跟大家交流一下个人看法。大家知道我退下来以后，在中科院担任新经济和数据科学中心主任，也在从事新经济研究是主要的部分。
今天题目很好，新起点、新机遇、新突破，因为现在正是我们需要研究中国股市怎么样抓住新的机遇。最近我在中央经济周刊发表访谈，我相信中国股市还是会波浪是前进，而且是上升。三个基本观点，第一个就是股市波浪是前进，这个话最早我在2011年3月在纳斯达克时代广场提出，发表演讲。我相信股市还是会波浪是前进波浪式前进，长远来看我们一定有信心。1987年黑色星期一的时候，那个时候有人跳楼，有人自杀，好象世界末日一样。
第二个基本观点，中国股市宏观进步不小，微观看来问题不小，这个话我在2011年领导证券法检查完成以后，做的报告。到今天我认为还是适用。第三，就是作为学者来说，所以我常常叫做反周期操作，这样召来一片骂声，网友看我访谈以后网上有人骂。第一骂他怕我讲，所以如果我要不讲等于怕他们。第二个，他越骂我影响越大，所以我也不怕。就是往往股市热的时候，我们真的要注意寻找问题，要提醒投资者注意，而在股市今天这样大家悲观情绪浓重的时候，我们一定要看到希望，有信心。实际上我个人看现在股市到今天，如果说不是到了一个差不多底部，所以这个时候我们好多人新起点、新机遇、新突破正当其实。
第三个，中国股市要不断发展，有4个主要问题。第一个问题就是我们经济新转变，我有两种看法，一种看法就是股市是经济的晴雨表，另外特别美国一些投资家，中国股市是晴雨表吗？似乎不能这么说，第一点就是什么是中国新经济的特征代表，我们以前一般说GDP增长率，实际GDP增长率绝对不能够完全代表经济基本面的好坏，因为GDP增长说明经济量速度，没有说经济增长质量。经济增长质量衡量，我觉得第一就是劳动生产率。所以劳动生产率非常重要，我们现在制造业是世界第一大国，但是我们制造业的劳动生产率和美国相比还是差距比较多，美国制造业全国劳动生产率是每人每年18万美元，我们中国制造业劳动生产率每人每年不到20万人民币。
第二，资金效率。一个就是你投资增长1%，你拉动经济，拉动GDP增长多少？这个数据按理论上说，至少是0.7%，因为根据发展。但是我们近年来GDP比较低，我们09年投资增长30.1%，GDP增长9.2%，就是0.3%，这是一个。当然这里面有原因，我们投了大量铁公机。第三，关注环境的成本，你看发展很快，但是环境问题严重，没戏。我们在03到07年达到两位数的增长，但是政府增长实际从经济学来讲超过我们潜力增长。由于能源效率低环境污染，生态破坏造成环境代价，占GDP13%，而当年GDP增长14.4%，说明什么问题？说明我们增长快了把环境债务留给子孙万代。所以中央提出来用好又快又好发展，转变经济发展方式。所以经济基本面我们也是要速度和质量同时考虑，甚至是质量更重要。一定要注意基本面不是GDP唯一代表。
最近我想还有更重要问题，就是全样本做法，他实际是不能代表真正股市质量，为什么？因为即使你炒ST股，他也一样在股指上？还是进入好的股，还是进入差的股，股指上全部上涨。实际上我们要求是真正股市起到富有汰劣(音译)。所以道指他也不是这么做，他也是选择一些典型代表性。所以我说我们也不能单看上证指数，现在沪深300作为股指期货交易，但是中国股指什么最有代表性，我觉得这里面值得我们进一步研究的问题。
第三个，股指和经济基本面有没有关系，我们个人认为还是有关系，因为从理论上，为什么找不到这个关系？由于他的多种因素太多，杂音太多，怎么能够解决这个问题，这是学术需要研究。在这个方面有两个做法，我们都在做？一个是产生滤波的手法，通过滤波携程(音译)以后，可以大致看到。这是中国通过滤波手段以后，可以看到熊市的时候有两个股？当然股市很复杂。
另外一个办法，最优的进法，这个也能够判断，股市基本发展趋向，当然这些工作还是比较初步。但是我个人还是坚信经济的基本面，和股市在内在的时候，还是存在正像关系。第二个问题，就是上市公司的质量，绅士公司的是创造社会财富这个主力，股市本身我始终他不能创造社会财富，他可以给个人创造财富。有人不同意，说印花税也算GDP，这是对的，但是这给政府创造财富。那么所以真正创造财富是上市公司，上市公司质量短期看，看财务绩效，我认为上市公司的回报率应该是高于贷款利率和存款利率平均指数，这应该是投资者最低的要求，也是上市公司融资的最低手段。如果你两这点都做不到，干吗要投资？当然这个是分红加上市公司价值的增加。但是这里面投资非常重要，从短期来看。长期来看上市公司最取决于公司质量。公司治理通过各种指标，最后得到这个指数。
我昨天了解最新情况，2011年公司治理出来，他的样本是1900个上市公司，做的不错，他的一个小消息我们今年及格了，平均60.28分，2010年是59.09分，提高了。我高兴什么？起码到了60分，原来一直到50，现在到60分。中国上市公司还有治理上不断进步，这个是关键。
第三，就是投资者的素质，这里面有两点，一点就是结构，大家可以看到机构投资在逐渐提高，机构投资者他是专业，一个是比较长线的投资，股市需要这种机构投资者。在座证券公司基金，都应该是机构投资者。但是我们确实有这个问题，就是现在机构投资者也成了短期效应，这个不好。我们基金都追求短期效应，怎么行呢？所以现在基金表现赔得多，本来股民希望通过专家运作，能够尽管回报低一点，但是风险低一点，但是这一点是没有做到。
但是毕竟经过投资者比例增加，这是好事。第二点，就是投资者素质，投资者素质我认为应该包括4个方面，第一个方面就是他要对宏观经济拉紧，投资者关心国家大事，所以他对宏观经济形势要有多了解。第二，是他要对他所投资这些上市公司，要有一个比较多的了解，你要了解财务绩效，了解他的公司治理，如果你对你的投资对象不清楚，或者看看短期上升下降，你这个成不了高素质投资者。第三，就是要有风险意识，风险和回报是对称，想要高风险高回报就得注意支撑高风险，否则有问题。第二，理解自己的风险承受能力，这里面有很多人还是不理解，股市好的时候他就借钱拿房子抵押炒股，这是很危险。因为你自己风险承受能力不够，你借钱现在叫杠杆率，你自己杠杆率40%，你杠杆率是40%，说明自己有2万5，炒100万股，97万是借来的，当你回报率高于你借钱利率，当然你赚大钱，但是借钱利率高于回报率你就赔钱了。在这个问题上很多人不理解。如果自己没有承受风险能力，不行。
第四，投资者一定要注意不断学习，在股市里面不断学习。我们股市里确实有个别豪赌不服输，股市里赚点钱就了不起了，股市里差不多一半股神，一旦股市掉了没了，不是检查自己问题，他是怨天尤人，这是最糟糕。我们有些专家迎合这些人的心理，跟着骂，这不对。对小孩子走路，摔跤了，有的大人说这地不好，这么说绝对学不到东西。所以我们要提高素质，要求投资者在股市操作中，股市的波及中总结经验。
最后一个，监管。监管我讲过多次，合法、依法、合理、适度、有效，这是非常重要。首先依法监管，这一点我觉得证监会最近加强了，其实证券法确定什么？第一个素质，一个虚假信息，一个恶意操作事故等等。一定要依法严惩，不严惩这些违法上市公司实际上就是损害了投资者利益。第二个，合理。就是你监管同时你要考虑到各方各面，在这个问题上确实我们监管部门也有他的苦处。不管谁出了问题，不管谁来说情，该怎么处理就怎么处理，要合理的分析。第三个是适度，监管也不是说你各种措施，越严越好，也不是，因为是有成本。
最后就是有效，不是说你要想对付一个政策，你只有在你能改变投资者的预期的时候，这个政策才是有效的。如果你不能改变投资者有效，这个政策无效，股市上涨以后你加印花税，股市跌的时候你减印花税，不是小打小闹，而是在政策上改变投资者预期。比如说我们股市说发行率比较高，投机气氛比较多，你买股票在一年之内出售，收你们资本率的税，一年以后出售就不受资本率的税，这样就改变投资者的预期。
我几个基本观点，一个股市还是波浪是前进，第二个中国股市宏观看来进步小，微观来看问题不少。只要信息披露，正式及时全面，很多人可以做分析，所以我今天利用这个论坛机会，讲这么一点比较肤浅意见，供大家参考。谢谢大家。
郭庆旺：谢谢成委员长，利用了20几分钟，精辟解释了观点和问题，用质量这个词我想成委员长核心或者紧紧围绕，或者他更加注重强调这5个质，一个是经济基本面的质量，一个是股票市场质量，一个是上市公司质量，一个是投资者的质量，最后是监管的质量。在他演讲当中，我能体会到作为五大质量，是中国资本市场的新起点，如果更加改善了这5大质量，应该说中国资本市场会有新的突破，也会挖掘更多的机遇，更大的发展机会。让我们再次以热烈掌声感谢成委员长的精彩演讲。
最后请中国人民大学校长助理吴晓求教授做主题演讲。
吴晓求：尊敬的成思危副委员长，尊敬的黄达教授，尊敬的纪宝成老校长，各位来宾，各位朋友、各位老师，各位同学，非常欢迎大家来到第十六届(2012)中国资本市场论坛。这个论坛办了16年，更为重要的是我所在的学校，给予了全力支持。黄校长我要特别感谢他，他是16年都来了，我们以热烈掌声感谢他。他本来有一个重要的会，而且他是一个重要人请他，后来黄老师我不去了，我来到这个资本市场论坛。我们成思危副委员长是一个政治家，他有很多重要活动，我认识他在本世纪初，认识他以后也是因为我们有共同研究的兴趣，在这个10多年时间里面，他来到了8次资本市场论坛，我心存感谢。而且他每次发表非常好的演讲。
我们纪宝成校长，他连续10年现在第11次来参加我们这个论坛，前段时间他做了一个非常好的报告。可见他对人民大学建设事业发展倾注大量心血。雨露校长我们同事百忙之中继承了黄校长、纪校长的风格，一如既往来支持这个论坛。还有我们很多年合作伙伴，中国证券报感谢林晨，我们台下还有很多我的老师和同辈。这个论坛有人说今年怎么办？中国的经济蓬勃发展，中国的资本市场整个2011年是中国资本市场发展史上最暗淡一年。可是与此同时去年2011年中国股票市场，是在2010年下跌了14.3%，继续了下跌了21.7%。在2011年最后收盘指数2199.42。我们都说股票市场是国民经济晴雨表，你说几个月背是可以，如果长时间背离经济发展我不理解，这其中一定是中国资本市场出了节奏性问题，他没有反应出我们经济基本面。
所以中国资本市场究竟出了什么问题？如何解决这些问题，国内需要认证思考的时候。这个问题在哪里？后来我想我用了20个字，第一个是认识不清，就是对中国资本市场发展，对中国经济社会所做的贡献，发展的作用认识不清。第二战略模糊，中国应该往那个方向发展，由于认识不清战略模糊，政策的边缘，我们每次政策重大要怎么变化，由于认识不清站在战略模糊边缘。第三个，供求失衡，最后结果就是信心匮乏，所以认识不清、战略模糊，是中国市场发展长期存在深层次问题，我们虽然发展20多年，但是这个问题始终没有得到解决。政策边缘、供求失衡是直接影响，最后结果是投资者信心严重损害，市场极度低迷。我们首先要认识，对有一个正确认识前调准政策是重点，市场回归常态什么问题？认识不清后面什么事情无法做？他没有根据，没有逻辑，所以还是要回到我们最深层次的问题，中国资本市场究竟对中国市场发展有什么样的作用？我认为这个作用非常巨大，我们长期我们停留在融资、套现，这个融资、套现整整害了我们中国一代。中国资本市场对中国经济的发展和社会进步有了不可替代的作用，这些作用从20年时间来看，主要表现在6个方面。
第一个，就是资本市场作为现代金融的核心，推动着中国经济的持续快速增长。我们对中国资本市场正确理解，要从灵魂深处把战略高度理解资本市场，在中国经济比较和社会进步中的重要作用。资本市场不仅从资本筹集，公司治理，风险释放，财富增长和信息透明度等方面推进了经济的持续增长，更是大大提升了经济增长的质量。
第二个，加快了社会财富，特别是金融市场的增长。中国经济体没有金融市场快速增长，没有金融资产快速增长，就没有大规模的金融资源，就难以维护中国金融市场的长期发展。
第三个资本市场经济持续发展，提供了有利支撑，和杠杆化作用。科技进步是经济增长的提供原动力，提供杠杆化作用。
第四个，资本市场为中国企业的机制改革和竞争力的提升提供了市场化的平台。
第五个，是资本市场推动了中国金融体系的市场化变革。对中国企业竞争提升提供了市场平台，在全球100项当中，中国有4家，其中资本市场起了不可替代的作用。
第六个，资本市场提供了收益风险在不同层次匹配的证券化金融资产。这6个方面对资本市场价值不可替代，如果我们从这样的角度去理解资本市场，资本市场在中国就具有发展的逻辑基础。
第二，中国资本市场发展的背景分析，背景想要深度理解，第一个就是中国资本市场的确已经进入到了全流通时代，他改变市场的功能。第二，我们要理解中国资本市场面临着宽紧交替。
第三个，中国资本市场长期面临持续性的巨大融资压力。我们商业银行每年因为我们要持续巴塞尔协议三个规定，银监会更加严的标准，每年资本市场融资3千到4千亿的资本，把新增的上市加起来每年至少不少于1万亿，巨大融资压力给市场带来沉重的压力。我们之所以这个市场存在巨大的融资压力，是在于我们从08年以来，金融危机以来，中国金融体系改革和创新基本上停滞了，所以比如说资产证券化我们停滞了，比如债券市场发展没有得到很好的发展，所谓的融资都过渡到资本市场进行。
第四个，中国资本市场发展他有很好的势力经济的基础同时面临结构性转型。到2020年中国经济维持8%的增长没有问题，在这个期间我们还有经济增长模式也在进行结构性转型。
第五个，中国资本市场面临不断开放和国际化的内在要求。2020年我们要上海建立成全球新的金融中心。
最后，调整政策是重点，归归市场是常态，是目标，调整政策怎么调整？要调整政策核心问题是要增加金融市场一个增量资金，改善市场运行的政策环境，适当调整相应的政策，适时放缓市场供给增长的速度。具体来说有这么6点，调整政策重点，一个适当增加或者提高债券性资金进入市场的规模和比例。包括社保基金，企业年金和部分商业保险资金。从市场状况来看，这些资金有序进入市场完全可行，稳定市场，也有很好的投资价值。我们战略性资金进入市场比例相对比较小。
第二个，要鼓励大股东增持股份，修将IPO前股东减持股份的规则。现在很多公司上市，都想把股份卖掉，我想减持一定要有具有一定的约束性。继去年10月10日增持工行等银行股有1458.4万股后，随着陆续再买入3847万股。上市公司特别是股份分支改革后新上市的公司IPO前段股东减持套现规则，从而使上市公司IPO前股减持一定有具有一定的约束性。
第三个，不断扩大外资和RQF11进入市场的规模，适时推进中国资本市场的国际化进程。QFII制度已实行8年，目前规模216.4亿美元，需要审视并修改有关QFII制度，适当降低门槛、扩大规模。虽然在2011年12月中国政府批准RQFII进入中国市场，但规模很小，境外人民币进入中国市场他投资热情非常高，规模非常大，应该有序引导扩大规模。RQFII的建立和进入中国市场投资是人民币国际化的重要条件，因为人民币国际化需要借用人民币回流机制。
第四个积极改善中国资本市场发展的政策，特别是是货币政策环境，这里说的是政策环境主要指，第一个是货币政策环境，从经济增长、价格变动趋势和资本市场发展角度来看，当前仍然偏紧的货币政策应回归到常态化的货币政策。21%的存准率仍是常态化，他仍然是偏紧。中国经济需要有常态化的经济，不需要偏紧的货币。要适时下调存款准备金率，当前可保持利率水平的相当稳定。
第二个，红利分配政策。上市公司有盈利的，要当前的三年累计现金分红占报告期一年利润的40%改成占三年累计利润的30%到40%，并将现金分红比例与再融资有机结合在一起。
第五个，营造良好的市场环境，严厉打击各种违规违法行为，这里主要指提高信息披露的透明度和质量，打击各种形式的恶意的虚假信息披露。防范信息披露的技术性遗漏和差错。在中小板、创业板市场尤为严重，以保证市场的公开性。信息披露叫骗子行为。
所以第二个，打击各种形式的内幕交易，当前工作重点。这个内容交易叫小偷行为，说不清楚。重点在于兼顾IPO前之股东减持行为和保荐人机器关联人的投资行为，以维护市场的公平性。第三个，打击各种形式的操纵市场，就是大盗市场，重点在于大股东及利益相关者并购重组对市场带来的巨大波动，以保证市场的公正性。
第六个，适当放缓市场供给增长速度，以修复处在严重失衡状况的市场供求关系。第一个，暂缓国际版的推出，第二个适当放缓IPO步伐，有序调节大规模再融资频率和规模。第三，审视中小板和创业板的经验教训，调整中小板，创业板的发行频率。谢谢大家。
郭庆旺：谢谢吴教授，作为多年研究中国资本市场学者，吴教授对中国资本市场发展进行了全方位深层次的分析，当然给我们提出很多深思的问题，按照6点建议。如果能够实现的话，我想今天资本市场论坛如同今天瑞雪一样，是中国资本市场的一场瑞雪，再次感谢吴教授。
本次论坛大会开幕式和主旨主题演讲到此结束，下面休息。
(茶歇)
主持人吴晓求：下面会有更精彩的演讲，接下来第一个专题是内外协调，中国宏观经济如何调整？这个主题邀请到在我们国家对证券宏观经济政策，有研究最有分量，也最全面6个专家。一个是各类演讲，一个是讨论，在座都是我非常好的朋友。第一位是中国国际金融有限公司董事总经理王庆博士，有请。
王庆：大家早上好，谢谢吴晓求老师邀请我参加咱们论坛，今天我应该是最后一个讲，参加这个环节讨论都是我们行业领导专家，谈到宏观经济论坛，从业界从市场参与谈一下经济形势，做一个抛砖引玉。下面重点听咱们几个宏观政策和市场方面专家的观点。利用10分钟时间谈一些观点，核心就是说既然我们现在已经是严冬，我们作为市场参与者要看未来，到现在这个时点看未来，我觉得离春天不远了。今年影响经济和市场重要因素，是欧债危机，是外部最重要的因素，这张图是欧洲各国主权债务的利率，是包括了希腊许多国家。实际提出问题就是欧债危机还有多糟糕，我们判断在欧元引入之前，各国实际是内部财务状况是千差万别。引入欧元以后各国债务收敛，经过10年下来回归欧元期之前状况，资本市场先前看他会多糟糕，以及已经回归到欧元区正式之前时候。从资本角度来讲，也许从欧债危机还会有进一步深化，有一些事件出来，从资本市场前瞻性角度来看，实际已经有很多坏消息已经包含进去了。
那么，从内部来看，这是我们对今年经济的预测，实际资本市场影响来看，我们更关注是环比经济增长预测，我们判断环比增长1季度这是一个最低点。所以经过这样一个表现，同比增长速度在3季度出现一个反弹，所以如果资本市场前瞻性的作用能够体现，应该说本年度经济增长最低点，应该体现出来。随着经济改善，资本市场应该是一个筑底过程。
如果我们从短期1、2季度这样趋势，从更长远来看，当前中国经济中的周期性的变化放再一个中长期框架来理解，实际上我们看到中国经济我们认为中国经济实际正在经历一个明显拐点，这一点跟日本、韩国做过比较，中国经济在08年达到收入水平跟日本40年前水平是一致，跟韩国是20年前一致。一个问题，当日韩达到中国经济这个发展水平的时候，他经济发展有哪些规律性变化，对判断中国经济未来是否有帮助？左边是GDP增长速度，右边是通货膨胀，时间点定这三个经济比达到同比收入时间点T。这是宏观经济很基本的现象，问题说中国经济会不会经历这样的变化，实际我判断这种变化已经在发生，07年之前中国经济增长在12到14区间，现在增长在8到9区间，通货膨胀自然萎缩(音译)。02到2010年时间阶段，大概通胀就是2%左右。现在未来我们看通胀在4到6点区间，变化是结构性的变化，说到经济结构三个方面，生产结构，支出结构，和收入结构，日韩经验跟我们有很明显的周期性，制造业经济活动开始变弱，而服务业实际上上升。
这个是经济支出结构，左边这是消费经营比重，右边是投资比重，就是说消费增长速度远远大于整体经济增长速度。所以这个经济结构发生了变化。第三个经济收入结构，左边是企业利润经济比重，右边是劳动者经营比重，看到拐点以后企业利润下降，而劳动收入在上升。所以中国经济短期周期变化，我认为在这样大的结构调整背景下发生，如果把所有这些变化串在一起，是不是有这样一个关系。随着劳动力市场发生变化，使劳动者议价能力，所以他的工资提高，再经济工作比重上升挤压企业利润空间，随着工资提高劳动力收入提高，自然他的消费比企业消费倾向要高，他的消费增加，更多是高端消费，和服务费消费。以劳动力市场为出发点，理解这种深刻的变化。
实际上这是一个如何看待的问题，用两个行业汽车和电子行业这两个行业说明这个问题，如果我们看乐观一点，左边是汽车渗透率，每天汽车总量跟日韩比较同样拐点，我们这样看中国发展空间非常巨大。中国汽车占有量是跟韩国一致，跟韩国20年一致，比日本40年前水平。空间巨大。但是如果我们把上面这两张图同样数据变成经济增长速度，所以我们如果看悲观，看下面这两张图，问题是到底如何看？这是悲观乐观如何看待问题。资本市场角度来讲，不是说资本市场有没有发展空间问题，是不是发展够快的问题，根本上来讲是一个估值判断问题。如果经济增长可持续，速度降下来，估值水平就要降下来，降下来以后预期调整到位，他自然会有发展空间。
实际上从估值来看，我们左边是沪深300 PE比例，那么其他是各个主要市场比例关系，由此看来实际当前中国股市估值水平已经跟国际市场收敛，达到同一个水平。我们非常有理由相信中国经济增长尽管可以放缓，但是他的增长速度仍然会明显高于其他成熟市场。所以，在这样一个时点上，在估值水平上，我们有理由相信中国资本市场发展前景还是比较好。
尤其在刚才成思危委员长讲的时候，涉及到一点，当前这种比较悲观情绪凝重环境下，我们看到更多是希望。这张图放在一个更长历史区间大家看待中国经济，因为中国经济过去30年前，是经济奇迹，奇迹不可重演。大家反复问中国经济能否快速增长能否持续，最后这张图我觉得比较，这张图是GDP水平，中国和西欧水平做一个比较。同时西欧GDP水平在缓慢持续上升，尤其到了工业化时期，就是GDP水平出现迅速的上升，同时中国GDP水平下降，所以中国GDP所谓奇迹在过去30年奇迹，放在一个历史长河中与其说是奇迹，不如说中国在600年前期间没有增长。中国经济是像一个历史常态回归。
这是GDP是一个收入概念，是一个流量概念，我们试想上千年欧洲经济增长，在量背景积累了巨大财富，而中国老百姓也就在过去10年、20年才有财富的概念，积累财富的机会。从这个意义来讲，老百姓积累财富意愿非常强，工作意愿非常强，在这样大背景下，中国经济增长动力是缺乏。由此对资本市场和财富的影响，将会是非常深远，谢谢大家。
主持人吴晓求：谢谢王庆，下一个有请清华大学中国与世界经济研究中心主任，同时也是央行货币委员会委员，李稻葵教授。
李稻葵：尊敬的各位老师，各位同学，各位来宾大家上午好。现在这次是我过去半年之内第三次来到人民大学，参加我们的各种学术活动。半年之内第一次参加宏观经济论坛，第二次王传伦教授终身成就奖，现在是资本市场论坛。每次重复一句话，人民大学是咱们经济学的老大哥，是我们清华老大哥，每次来都是学习来的。
而且人民大学是我们经济启蒙地，1985年春天，我在这里把系统学习经济学，当时是福特班在这个地方，所以每次来感觉收获非常大。这次来又让我吃惊，半年内三次吃惊，为什么？这么多著名人物都是人大毕业的。再一次对我们吴晓求老师举办的市场资本论坛而且连续举办了16年，衷心的祝贺。
第一个观点，现在这个时期宏观政策如何理解？第二个资本市场的重任，资本市场的使命何在？关于第一个观点，现在我们处在一个非常特殊的宏观格局空间，这个宏观格局我们在转型，整个的结构在调整，发展方式在转型。2012年可能是一个非常有意义的一年，为什么？2012年增长速度完全有可能实现软着陆，从去年9.2%左右，到今年我们预测8.4到8.5%，通胀水平从去年的5.4%，有可能下降到今年我们预测2.96%这个水平。
所以整个增长速度，整个宏观态势出现放缓这么一个态势。同时，更重要是房地产市场在2012年也是一个关键一年，我个人始终认为有希望实现软着陆，既不是崩溃，我认为崩溃完全不可能，也不是像过去那几年一样，价格调而不降，今年会出现软着陆，交易量会有一定的下降，但是下降不是很大。价格优一定的回归，更重要2012年房地产有可能逐步找到一个新的发展方向，就是保障性住房逐步朝着加薪层(音译)倾斜，走向一个新轨道。
同时2012年还有一个重要发展，有可能延续2011年重要发展就是广义货币增长速度，落户于民意(音译)。货币信贷出现了软着陆，那么我们可以讲2012年宏观经济是一个重要的调整之年。安排任务就是谈宏观经济今年走势，在这么一个特殊年份，宏观政策的任务、目标跟往年不一样，既不能简单理解为保增长，也不能简单理解为控物价，可能我个人认为2012年应该就是促进结构调整，促进发展方式转变，这个目标来界定我们今年的宏观政策。其实这句话应该在2013年成立，未来1、2年整个宏观政策趋向、使命、目标就是要保促进结构的调整，为未来的若干年坚实增长奠定基础。
我个人观点，我们还要坚持，未来若干年包括今年从整个宏观政策取向，应该是紧货币宽财政，这一点跟吴晓求老师略有不同。因为整个货币存量是比较高，我们的货币存量占GDP比重是世界第一，180%，尽管去年略有下降，超过日本的160%水平，也超过欧元区70%水平，超过美元65%水平，世界最高。但绝对量也是超过了12万亿美元，也是世界上最高，这么一个存量，这么一个非常高涨存量货币，对整个经济而言始终存在潜在的风险。
所以紧货币，我个人认为应该是未来若干年基本政策取向，同时财政方面会面临巨大的调整，这个贾康教授会仔细给我们解读。发布会上有宽财政的观点，宏观政策紧货币宽政策可能是未来若干年政策取向，其目的保证经济结构调整，促进结构调整，促进经济转型。
第二个观点，资本市场使命。我的个人观点，资本市场包括整个金融体系，未来若干年包括今年主要的任务，或者是使命，应该是防范系统性金融的风险，对于资本市场来而言，我一点不担心，目前估值的问题。现在我找不到任何理由悲观，现在应该是最乐观的时候，如此低的估值水平，还能怎么样？从估值上来讲，我一点不担心，我觉得我们更应该把目标放在如何防范系统性金融风险。系统性金融风险对中国未来发展而言最重大风险，如果出现任何系统性金融风险是很危险，如何防范，包括我们资本市场在内业界人士重大课题。
三件事，第一件事就是货币政策，整个货币信贷政策，可能需要比较谨慎一点，当然这个谨慎不排除针对性，可以由针对性的放松，可以由前瞻性的做好的前提下做好一个对应调整，整个态势而言，需要比较谨慎。因为我们太多了，我们这么12万亿美元的货币存量，如果一旦货币市场出现一定的预期逆转，资金会很快出国，外汇市场上出现收汇，在货币政策方面，在外汇市场上还是要保持一个金融头脑，要有底线。短期内汇率幅度是好事，短期内百姓把人民币换成外汇，是我们求之不得，若干年奋斗的目标。现在形成好事。
第二个奋斗目标，如何防范系统性金融风险，就是银行，包括银行在内金融机构，一定要稳健运行。现在银行表面上看利润很高，但是我看也隐含潜在风险，有大量理财产品要纳入监管的范畴，同时要看到我们的商业银行，规模如此之大，不断成长，对金融体系而言不是一个好事，是一个潜在的风险。所以在我看来，以商业银行逐步研究如何把部分资产证券化，让商业银行规模小一点，把自己资产对向资本市场，我觉得这条路肯定要做，避免不了。资产市场化也是一个重要方向，金融机构一定要稳健，千万不能在国际上有任何风吹草动的时候，让国际上投资人金融机构稳健性产生任何怀疑。
第三件事资本市场，今天估值低，我担心下一轮出现一个大牛市，出现5、6千点听起来好像很遥远，但是历史经验不要忘记，我们的问题不仅是现在悲观，我们的问题大起大落。6300的时候，我想你也心焦火燎，这么高估值不健康，我担心这件事情如何能够让我们的资本市场健康发展，我最关心是现金，我们资本市场生存环境不是最好，资本市场喜欢什么？喜欢健康的法制，喜欢强有力监管，这对十几年以来金融界基本成果，法制环境说实在是不够好。过去十年我们法制环境恶化，他们长远遏制法制环境下，资本市场不能健康发展，怎么办？我认为要把股市逐步转型债券化，强制分红，如果上市公司要发展，清你们要到商业银行借钱，反正是大公司，先要分红，5-70%先进分红率让股民们能够从现金分红中得到回报，而不是仅仅期望股票价格上涨。如果这点能做到，我觉得我们股市可能会波动性小一点！不是那么刺激，不是那么风险，但是波动小一点，防范性金融风险而言非常有意。
谢谢各位。
主持人吴晓求：发言非常好，如果货币政策有权威，李稻葵是有权威。接下来有请是国家信息中心经济预测部主任范剑平教授。
范剑平：非常荣幸晓求邀请，让我有机会回到母校。集中讲两个观点，首先第一个我非常同意前面大家讲的，越是在经济方面可能出现一些困难，大家情绪比较悲观的时候，这个时候能够看到希望。在一年一度中央经济工作会议上强调一点，对中国鼓励发展机遇期，即使在2012年、13年，仍然是我们用好抓住发展机遇期最关键时间点。
“十二五”规划国内很多机构，再潜在的测算，背靠背测算以后放在一起，简单算平均值。但是我们必须有信心，如果说经济增长从2010年10到9，2012年我们经济增长进一步速度调到8到9之间，甚至现在猜测2013年到7、8回落。我相信这个是我们调结构、专访时不得不付出结构性调整代价，经过这一轮调整，中国在健康可持续发展，我们中国仍然会回到平稳较快的发展轨道上。增长速度回到我们9%左右的潜在增长能力，甚至又到他方预计完全有可能。
因为判断中国属于重要战略发展机遇期，一个是国际化环境爆发新的世界大战，和平发展合作仍然是世界主题，这个在2013年不会有大的改变。应该说世界和平发展环境仍然有利于我国在国际上争取更大的发展空间。国内来讲，我们国家工业化、城市化阶段可以持续到2020年，以后可能我们工业化加快转为稳定发展阶段。但是城市化加快阶段会持续到2013年，就是说2023年我们开始转入易稳定易加速的阶段。2013年转入工业化、城市化都是发展稳定阶段。2020年之前双加速发展阶段，应该给我们国家带来有利因素，这些中长期基本面都没有大的改变。我们现在需要中国做把过去长期积累结构性的矛盾，突出矛盾需要在2013年加以调整。
目前，我们中国最棘手问题，就是在过去5年中间，我国房地产给我们国家带来两个方面结构调整压力，一个是我国的钢铁有色、化工、建材这些高能耗产业，原来产能已经过剩的情况下，但是由于房产仍然火爆，这些产能还有出口适当，这些产能不仅没有把末产淘汰，还有经营的破产(音译)。这些产业带来我国节能减排巨大的压力，“十一五”规划去年最后一年，我们完成节能减排目标如此艰难，经过了很多努力，甚至用行政手段勉强使我们单位GDP能耗5年下降20%目标，最后也就是19%。
这个在我们今年仍然存在，我们前三季度单位GDP能耗下降1.6%，年度节能目标下降3.5%，如果说房地产继续如此火爆，我们国家将要消耗能源会越来越多。高能耗产业继续火爆，但是大家不要忘了，实际在这次金融危机以后，世界上已经在发生很多大的结构性变化，很多对现在能源价格觉得自己仍然可以承受，所以高能耗产业仍然有利可图。一方面我们房地产火爆给他们带来利润空间，另一方面我们现在能源、资源价格，调整并没有完全到位。特别注意到，国际上出现什么新的趋势，比如美国去年变成了成品油进出口国家，尽管他原油进口还有，但是原油进口海外乙醇度现在在下降。过去中国和美国都是中东石油需求者，大家都是石油的大出口国，所以在能源价格问题上，我们是一致。如果美国一旦变成一个石油自己国，或者进出口国，我们国家面临石油可以自给的国家，我们对外乙醇度不断提高，到那个时候我们完全站在两个不同的立场时候，美国如果要放弃中东，把重点转到亚太地区去，中东将会使石油价格一路走高，而中国未来如此高的能源产成本情况下，我们经济将会什么样的情景。
所以今天节能减排目标，是为中国更加可持续发展，我们必须进行一个调整，但是房地产火爆打断我们节能减排这样一个进程。使我们在道路行使非常废油，第二个房地产火爆带来另外一个压力，就是使我国整个社会资金流向出现我们不愿意看到局面，大量资金追求暴力，投机投资。而我们实体经济吸引不到一利资金，甚至我国科技研发都吸引不到应有的资金。所有资金无形去投科技研发，追求房地产暴力，不可想象一个经济大国，转向经济强国，靠炒房地产能够变成一个强国，一个国家想真正在世界上成为强国，最监事基础还是科技创新。两个方面可以看到，房地产不仅仅是做房价过高，老百姓民意已经非常意见很大，更重要他干扰我国经济结构调整的方向。
2012年2013年我们对房地产进行调控，扭转我国经济整合方向，我们可能就更多付出相应的代价。我国那些与房地产相关的行业，最近开始停产检修，下降非常快。在上半年这些所谓利空消息，会接踵而来。实际上房地产这些东西不再运行中，我们认为这个时候我们看到经过调整以后，我相信我国社会资金会有一个新的选择，会有更多的资金投降科技、研发，而我们节能减排形势也会有所好转，这样中国经济经过这一轮调整，一定会在健康路上，我们重新回到快速增长轨道。这种调整对我们资本市场发展，应该是非常有利，所以我们说对2012年如果出现各种利空，我认为可能也是从我们资本市场上最悲观的时候。谢谢大家。
主持人吴晓求：谢谢范剑平教授，下面请是财政部财政科学研究所所长贾康教授。
贾康：谢谢晓求教授，尊敬的各位老师，同学，嘉宾大家好。宏观政策其实我觉得在中央经济中国会议表述上面，我们宏观政策框架不变，积极实行积极财政政策，和稳健货币政策，强调一条，我觉得实际上宏观调控里面相继抉择(音译)意思。表述一个中国稳中求进，为什么强调这个稳中求进，背景应该要直截了当说，要提到一个关键主题词或者关健词，就是巨大不确定性。我们本来已经后危机时代，货币政策在上一次明确回归稳健，财政政策应该在一段时间以后，他也要相应高涨期走放慢之路。
如果简单看一下刚刚过去一年宏观，其实就是按照宏观调控力度实现相对增长速度微调，GDP年初提到8%，但是有人会说一定会超过8，上一次有点偏高。整个“十二五”要求7%，提到8%是好字当头。到底具体最后还是9.1、9.2无关乎。明显超出年度增长速度目标。另外我们跟整个社会和谐稳定预期相关的就业，我们现在也相当不错，我们在另外听到，应该能达到年度新增200万就业岗位，相对而言比较乐观结果。跟我们增长速度有关系。
还有工业生产指标，剩下就是CPI，CPI上一年1-8月份高度紧张，9-11走到现在，物价上涨明显减少。他对社会生活压力在运行状态已经基本消除掉。今年我们增长目标似乎可以这么设想，不提8%，提7.5%可不可以，整个“十二五”期间年均增长7%。我们现在感觉在中国已经全面开发，加入国际竞争整个世界大舞台上，阴云密布，这个不确定因素主要来自外部。我们看到中国在内部在长三角、珠三角经济增长区域层面稳定运行，似乎已经过了他防止经济政策化临界。比如上半年听到珠三角企业倒闭潮，看到实际情况没有那么严重。货币政策继续收紧情况下，通过经济压力促使大量中小企业努力在竞争中升级换代。到下半年看到温州出现几十家在当地规模很大的企业，出现了资金链断裂跑路朝，老板们出现了资金断裂为了避祸，很可能他的债务，社会方面一些避祸考虑，使他跑路就是潜逃。我们采取应急这种救火措施，这已经表明我们信号。必须平息事态。
主要问题来自于欧元区，现在我们看到种种预测，我觉得现在所有预测按照算命来理解。最乐观说法欧元区一定能够发展，经过这次考验以后他会继续存在。中国必须在这种情况下，我们只占整个世界总量一成都不不到，所以必须做利调和微调，我们听到沿海地区企业订单明显回落，货币政策在11月已经有反向操作。但是我也不认为货币继续紧下去，主要看以后事态发展。
谢谢大家。
主持人吴晓求：谢谢贾康，接下来我们有请我的师兄，中银国际控股有限公司首席经济学家曹远征教授。
曹远征：谢谢晓求教授，我讲三个问题。(声音发闷)
主持人吴晓求：谢谢曹远征教授，下面有请民生证券首席经济学家滕泰先生。
滕泰：大家好，谈到货币绕不开当前货币政策，中央经济工作会议要求稳健，我个人认为在当前框架下，为什么不能够适度宽松。首先宏观上无论短期，还是从中长期来看，中国经济走向趋势都是向下，或者我们防范风险也是向下。就2012年可能在3、4月份的时候，12月份负增长，1季度还是负增长，出口这个阴霾始终没有落地情况下，不排除硬着陆现象。
第二个就是投资，基本面投资下滑，尤其在土地面积大幅减少，地方大幅度减少情况下。都是向下风险，不是向上风险。2012年软着陆概念不排除硬着陆风险。作为民营投资银行，我们广泛接触全国各地民营企业，春江水暖鸭先知，大部分民营企业反应出来资金需求根本没有满足。在目前状况下，资本市场因为信心缺失，都在担心能不能跌到2千，有人甚至夸张到1千多，资本市场角度来看还是应该货币保持。我全年CPI我预测是3.2%，这种状况下还有一批人不相信你预测，内心里面觉得虽然现在成为共识，石油价格涨起来怎么办？伊朗出现问题怎么办？其实从2004年到07、08年涨到140美元最高点，这个油价涨到700%最高，但是对石油相关化工业产品累计涨幅只有37%。油价上涨都影响CPI，没有想那么夸大。油价如果每年涨29美元，对中国CPI影响是0.33。
石油价格涨20美元，对美国CPI影响只有0.2%，所以是想像石油涨价格就不可控了。他的担心来自于货币，说中国M2余额特别大，GDP多少倍，这种说法我觉得也是值得探讨。过去10年累计流入，资金10万亿，资本市场交易货币也在10万亿左右。真正流入到实体里面，不足6成，一半多一点。不足6成是不是直接推动物价上涨，也不一定。严重产能过剩即便有货币实体经济里面过剩，还要过剩产能牺牲，才能上涨。不经济具体分析盲目夸大，这是错误的。2012年主要矛盾不是物价，而是经济增长，而是资本使臣会不会持续低迷，从这个角度来讲，我们认为货币政策应该而且尽快调整。
谢谢大家。
主持人吴晓求：谢谢滕泰。下面讨论环节。
曹远征：其实积极财政政策，稳健货币政策，要加强连续性。财政积极如果是2011年坐标，那么2012年财政政策积极比2011年更加积极一点。货币政策比2011年货币政策是偏宽一点，如果2011年标准的话，货币政策宽一点。节能减税是新的方向。
贾康：所谓积极财政政策，那还有不积极财政政策，只能说这是中国用语里面最大区别用的话，学术演讲是宽松，还是偏松，还是紧缩，我觉得如果2012年来看，货币政策可能他比上一年偏松一些，至少现在是这样。如果外部世界更不利情况发生，更宽一些。更严重他要加大宽松力度，财政政策方面我个人感觉，还是应该强调应该看重他突出重点，增加有效供给，结构性减税，改善民生，不是简单总量上考虑，关心还是周期性。
不能简单只看赤字水平，看待他总体来说是什么样一个个点，因为财政政策他功能更强调是结构，他的结构优化功能，是比他总量调节功能更百倍千倍以上。
范剑平：我们国内货币政策相继抉择非常重要，我们年初很难确定今年新增贷款，我觉得至少应该按社会上货币水平不回避上一年更低！有条件的话应该是微涨一点。这个里面很大挑战，关于战略渠道，如果说在一段时间里面他不像过去那样往里注水，而是往外出出，进行扩大信贷渠道，放水，这样才能保证他水不下降。在这个里面我们选择正确的汇率政策作用，我个人推荐我们汇率应该比人民币有效汇率可以微贬一点，因为美元稍微走强，我们兑美元适当贬一点，既照顾外贸需要，因为外贸现在负增长。同时我们人民币不能大贬，巴西和泰国案例，因为他们两场拉美和亚洲金融危机第一步都实现大宗贬值，造成恐慌，最后造成老百姓失业。中国还是保持人民币供应基本，大幅贬值在2012年不可取。
李稻葵：稳健货币政策是我个人理由，不代表任何机构。个人观点在整体上非常谨慎嫌疑下，有针对性、灵活性、预见性、定向放松。灵活性就是外汇市场波动，灵活性体现在对国际市场不断预判基础上，灵活有意见的定向。不如对于第一次买房子这些看法利率，还有贷款量定向放松。关于财政问题，我觉得加快财政体制的改革，比如说个税体制改革是不是在2012年可以继续搞试点。所以我觉得财政政策积极性体现在积极的改革，不是简单扩大赤字和减少赤字。
最后，一个感受，今天我们三个坐在中间，两边也是有安排了，这三位他们是来自于市场，我们这三位来自于学界，所以看问题有一个潜在不同，是时间段不同，至少我自己习惯于看两到三年，看未来格局，看未来经济调整。他们可能更关注一年，甚至几个月的问题，所以我们观点表面上有所不同，实际上差别不是很大。具体说到货币存量，今年物价我们预测发生重大偏移，是2.96比较低。货币存量和整个资产价格是有一个相关度，尽管短期相关度不是很强，未来相关度。从这个意义上来讲，中国货币存量高一定会带来各种各样金融市场系统性风险，这件事情还是要高度重视。我们什么风险可以承担，就是不应该承担系统性金融风险。
吴晓求：我们金融机构从未来找市场。接下来王庆。
王庆：如何判断宽松积极和稳健货币财政政策。现在来看市场利率水平，财政赤字状况，而不是减税增收减收，或者赤字状况。看中央财政赤字，还是整体财政赤字，还是加到地方债务情况变化，如果用这个来看，实际09年、2010年中国炒反了货币政策，从一定上来讲，09、2010年政策是对炒反财政政策是一个适应。从这个意义来讲，2011年实际就是偏紧货币政策，炒紧财政政策，因为地方融资平台获得资金能力被严重制约，先前看2012年如果从历史上来看，可能见了道路真正稳健货币政策，和相对2011年宽松财政政策，地方也就是财政政策地方政府融资平台，或者其他地方行为，获得这些能力增强。更要看实际效果，从实际效果来看，我们市场上包括政策层面，过渡关注财政政策，影响中国巨大波动。
滕泰：财政政策表述上没有问题。货币政策认为短期来看应该尽量适度宽松一点，至少能够满足实体经济和虚拟经济发展必要要求，保证合理增长。
贾康：这里面在考虑上有另外一个必须在政策面临新的问题，前面地方经济债不是设计出来，地方政府有阳光融资制度。如果从政府我觉得表述上，是扩张性财政政策。另外总体来说，他的形态在判断是宽松还是紧缩方面，还没有转到紧缩范围里面。从我们政策主体来说，他的设计框架和基本跟踪在常规分析下还是有这样一个判断。
吴晓求：我们6位专家每人讲两句话，中国出现系统性金融风险的概念多大？将从哪个起源哪个地方？
王庆：我觉得中国目前系统性的金融风险很小，关注一个指标，只要中国有经常项目顺差。
李稻葵：到现在为止仍然是一个畅通状态，我观察我们自己一部分机构开始跟踪了，最近出现一些外汇市场新的变化。使得我们外汇储备略有下降，从长远来看关注，我最担心是资金外流，现在80多万亿M2广义货币，大量的资金存量比较充分，如果外界畅通中国经济，中国没有一个阀门控制，那个时候股市直接受到影响。我们银行金融机构会受到影响，我们金融机构一定要稳健，经得起折腾，股市有价值。只要我们股市好有价值，经济稳健，那么外汇再畅通也不怕，到那个时候放开我认为问题不大。
范剑平：我认为中国有系统性金融风险，最大风险恰恰是中国地方政府行为不规范，潜规则太多，如果我们地方融资平台，包括下一步我们修改算法，地方融资机制能够建起一个比较好的机制，阳光化透明化，这个风险可以逐步化解。
贾康：存在金融风险是否定，在某种意义上来讲，中国系统性风险是可控，我更担心是在成长期伴随着矛盾凸显，我们意想不到经济问题，政治化所带来的风险，他不是我们简单经济学框架来讨论问题，但是在中国现实社会中有这种威胁我认为存在。
曹远征：首先系统性金融风险，至少中央政府资产负债表收入大于支出。………
吴晓求：基本上没有。
滕泰：关爱资本市场，是不是因为资本市场现在缺少关爱，从6前点跌到降低2千点…房地产我认为确实是偏高，也不是靠金融炒起来，房地产有下降的空间，就算金融是银行的也没什么问题。地方债也没有什么问题，地方债全加起来除以银行，短期谈金融风险为时过早。当前状况下没有太多考虑。
李稻葵：眼光稍微远一点，两年前三年前想到今天了吗？没有想到这些问题，所以我的观点是现在的确不存在系统性金融风险发生可能性，原因是我们关系不大。我们金融是不开发，我们永远能不开发吗？大国经济难道要封闭金融吗？而且过程会非常快。金融风险现在不重视的吗？等我们想起来的话可能就晚了，请大家一定要关注这个事情。我们一定要有前瞻性。
吴晓求：对中国来说保持一个稳健的头脑，稳健的政策非常重要。中国不能出现系统性的金融风险，祝愿我们国家还是能够实现稳健发展。
提问：请教李教授稍微讲一点，作为金融机构是一个主体，还是积极的防范者，您对金融机构大的银行有什么样的建议？防止将来或者发生的风险？
李稻葵：请代表资本市场曹远征教授也来讲，全面一点。第一个加强监管，第二规模不能太大，咱们的五大商业银行，占市值20%以上，太大了。想方设法让他健康，还是要研究资产正确化，把好资产严格监管前提下，送到资本市场取。让广大投资者、中介机构进行观察，进行监督，然后这样才能让金融机构能够？即便有单个金融机构出现，也不影响整个金融体系。
【论坛观点精选】
吴晓求：中国资本市场出现结构性问题
中国人民大学校长助理吴晓求教授在作主题报告时指出，整个2011年是中国资本市场发展史上最暗淡一年，我们都说股票市场是国民经济晴雨表，你说几个月背离是可以，如果长时间背离经济发展我不理解，这其中一定是中国资本市场出了结构性问题，他没有反应出我们经济基本面。
吴晓求：尊敬的成思危副委员长，尊敬的黄达教授，尊敬的纪宝成老校长，各位来宾，各位朋友、各位老师，各位同学，非常欢迎大家来到第十六届(2012)中国资本市场论坛。这个论坛办了16年，更为重要的是我所在的学校，给予了全力支持。黄校长我要特别感谢他，他是16年都来了，我们以热烈掌声感谢他。他本来有一个重要的会，而且他是一个重要人请他，后来黄老师我不去了，我来到这个资本市场论坛。我们成思危副委员长是一个政治家，他有很多重要活动，我认识他在本世纪初，认识他以后也是因为我们有共同研究的兴趣，在这个10多年时间里面，他来到了8次资本市场论坛，我心存感谢。而且他每次发表非常好的演讲。
我们纪宝成校长，他连续10年现在第11次来参加我们这个论坛，前段时间他做了一个非常好的报告。可见他对人民大学建设事业发展倾注大量心血。雨露校长我们同事百忙之中继承了黄校长、纪校长的风格，一如既往来支持这个论坛。还有我们很多年合作伙伴，中国证券报感谢林晨，我们台下还有很多我的老师和同辈。这个论坛有人说今年怎么办？中国的经济蓬勃发展，中国的资本市场整个2011年是中国资本市场发展史上最暗淡一年。可是与此同时去年2011年中国股票市场，是在2010年下跌了14.3%，继续了下跌了21.7%。在2011年最后收盘指数2199.42。我们都说股票市场是国民经济晴雨表，你说几个月背是可以，如果长时间背离经济发展我不理解，这其中一定是中国资本市场出了结构性问题，他没有反应出我们经济基本面。
所以中国资本市场究竟出了什么问题？如何解决这些问题，国内需要认证思考的时候。这个问题在哪里？后来我想我用了20个字，第一个是认识不清，就是对中国资本市场发展，对中国经济社会所做的贡献，发展的作用认识不清。第二战略模糊，中国应该往那个方向发展，由于认识不清战略模糊，政策的边缘，我们每次政策重大要怎么变化，由于认识不清站在战略模糊边缘。第三个，供求失衡，最后结果就是信心匮乏，所以认识不清、战略模糊，是中国市场发展长期存在深层次问题，我们虽然发展20多年，但是这个问题始终没有得到解决。政策边缘、供求失衡是直接影响，最后结果是投资者信心严重损害，市场极度低迷。我们首先要认识，对有一个正确认识前调准政策是重点，市场回归常态什么问题？认识不清后面什么事情无法做？他没有根据，没有逻辑，所以还是要回到我们最深层次的问题，中国资本市场究竟对中国市场发展有什么样的作用？我认为这个作用非常巨大，我们长期我们停留在融资、套现，这个融资、套现整整害了我们中国一代。中国资本市场对中国经济的发展和社会进步有了不可替代的作用，这些作用从20年时间来看，主要表现在6个方面。
第一个，就是资本市场作为现代金融的核心，推动着中国经济的持续快速增长。我们对中国资本市场正确理解，要从灵魂深处把战略高度理解资本市场，在中国经济比较和社会进步中的重要作用。资本市场不仅从资本筹集，公司治理，风险释放，财富增长和信息透明度等方面推进了经济的持续增长，更是大大提升了经济增长的质量。
第二个，加快了社会财富，特别是金融市场的增长。中国经济体没有金融市场快速增长，没有金融资产快速增长，就没有大规模的金融资源，就难以维护中国金融市场的长期发展。
第三个资本市场经济持续发展，提供了有利支撑，和杠杆化作用。科技进步是经济增长的提供原动力，提供杠杆化作用。
第四个，资本市场为中国企业的机制改革和竞争力的提升提供了市场化的平台。
第五个，是资本市场推动了中国金融体系的市场化变革。对中国企业竞争提升提供了市场平台，在全球100强当中，中国有4家，其中资本市场起了不可替代的作用。
第六个，资本市场提供了收益风险在不同层次匹配的证券化金融资产。这6个方面对资本市场价值不可替代，如果我们从这样的角度去理解资本市场，资本市场在中国就具有发展的逻辑基础。
第二，中国资本市场发展的背景分析，背景想要深度理解，第一个就是中国资本市场的确已经进入到了全流通时代，他改变市场的功能。第二，我们要理解中国资本市场面临着宽紧交替。
第三个，中国资本市场长期面临持续性的巨大融资压力。我们商业银行每年因为我们要持续巴塞尔协议三个规定，银监会更加严的标准，每年资本市场融资3千到4千亿的资本，把新增的上市加起来每年至少不少于1万亿，巨大融资压力给市场带来沉重的压力。我们之所以这个市场存在巨大的融资压力，是在于我们从08年以来，金融危机以来，中国金融体系改革和创新基本上停滞了，所以比如说资产证券化我们停滞了，比如债券市场发展没有得到很好的发展，所谓的融资都过渡到资本市场进行。
第四个，中国资本市场发展他有很好的势力经济的基础同时面临结构性转型。到2020年中国经济维持8%的增长没有问题，在这个期间我们还有经济增长模式也在进行结构性转型。
第五个，中国资本市场面临不断开放和国际化的内在要求。2020年我们要上海建立成全球新的金融中心。
最后，调整政策是重点，归归市场是常态，是目标，调整政策怎么调整？要调整政策核心问题是要增加金融市场一个增量资金，改善市场运行的政策环境，适当调整相应的政策，适时放缓市场供给增长的速度。具体来说有这么6点，调整政策重点，一个适当增加或者提高债券性资金进入市场的规模和比例。包括社保基金，企业年金和部分商业保险资金。从市场状况来看，这些资金有序进入市场完全可行，稳定市场，也有很好的投资价值。我们战略性资金进入市场比例相对比较小。
第二个，要鼓励大股东增持股份，修将IPO前股东减持股份的规则。现在很多公司上市，都想把股份卖掉，我想减持一定要有具有一定的约束性。继去年10月10日增持工行等银行股有1458.4万股后，随着陆续再买入3847万股。上市公司特别是股权分置改革后新上市的公司IPO前段股东减持套现规则，从而使上市公司IPO前股减持一定有具有一定的约束性。
第三个，不断扩大外资和RQFII进入市场的规模，适时推进中国资本市场的国际化进程。QFII制度已实行8年，目前规模216.4亿美元，需要审视并修改有关QFII制度，适当降低门槛、扩大规模。虽然在2011年12月中国政府批准RQFII进入中国市场，但规模很小，境外人民币进入中国市场他投资热情非常高，规模非常大，应该有序引导扩大规模。RQFII的建立和进入中国市场投资是人民币国际化的重要条件，因为人民币国际化需要借用人民币回流机制。
第四个积极改善中国资本市场发展的政策，特别是是货币政策环境，这里说的是政策环境主要指，第一个是货币政策环境，从经济增长、价格变动趋势和资本市场发展角度来看，当前仍然偏紧的货币政策应回归到常态化的货币政策。21%的存准率仍是常态化，他仍然是偏紧。中国经济需要有常态化的经济，不需要偏紧的货币。要适时下调存款准备金率，当前可保持利率水平的相当稳定。
第二个，红利分配政策。上市公司有盈利的，要当前的三年累计现金分红占报告期一年利润的40%改成占三年累计利润的30%到40%，并将现金分红比例与再融资有机结合在一起。
第五个，营造良好的市场环境，严厉打击各种违规违法行为，这里主要指提高信息披露的透明度和质量，打击各种形式的恶意的虚假信息披露。防范信息披露的技术性遗漏和差错。在中小板、创业板市场尤为严重，以保证市场的公开性。信息披露叫骗子行为。
所以第二个，打击各种形式的内幕交易，当前工作重点。这个内幕交易叫小偷行为，说不清楚。重点在于兼顾IPO前之股东减持行为和保荐人及其关联人的投资行为，以维护市场的公平性。第三个，打击各种形式的操纵市场，就是大盗市场，重点在于大股东及利益相关者并购重组对市场带来的巨大波动，以保证市场的公正性。
第六个，适当放缓市场供给增长速度，以修复处在严重失衡状况的市场供求关系。第一个，暂缓国际版的推出，第二个适当放缓IPO步伐，有序调节大规模再融资频率和规模。第三，审视中小板和创业板的经验教训，调整中小板，创业板的发行频率。谢谢大家。
朱从玖：新股热是非理性现象
中国证监会主席助理朱从玖在论坛模块二“竞争与发展：中国证券公司如何变革”发言时表示，新股热是非理性现象，对新的上市公司粉饰业绩有刺激作用。
以下为嘉宾发言实录：
朱从玖：首先我声明一下我不是博士。非常高兴能够参加这样一个论坛，刚才听吴教授介绍，已经举办了很多届，中国证监会的领导每年都会参加这个论坛。今天，本来吴晓求教授是邀请了证监会的郭主席，由于郭主席有要事在身，所以指示我来到这个会上作一个发言。
一、“新股热”概述
偏爱新股、给新股支付较高的价格、炒作新股，把这个现象统称之为“新股热”。“新股热”是非理性现象，伤害了股市健康发展，影响改革的效果，缺乏经验和风险意识的参与者伤痕累累，甚至机构也深受其害。 “新股热”增加了拟上市企业粉饰业绩的冲动，降低资本市场服务于经济的能力，监管机构、中介服务机构、代客理财的资产管理机构、分析研究人员以及中国上市公司饱受批评。从全局来看，除了少数人获利外，“新股热”导致多输的局面，十分有害。
二、“新股热”的种种表现
1993年青岛啤酒开启了H股之先河，近20年来已有171家H股公司上市，使得我们有机会近距离比较国内和国际市场之不同。我们有很多公司到国际市场受到冷遇，但在国内市场鲜有这样的情况发生。今年的情况尤为突出。今年国际市场动荡，一大批公司到香港及境外其他市场上市受阻，有金融机构，也有知名的实业公司。只有为数不多的公司募股和上市成功，包括中信证券和新华人寿。据我所知，完成上市的公司说服投资人入股的过程十分不易，充满艰辛。但国内IPO市场，尽管比去年有所下降，不论大盘小盘出现认购踊跃的局面，只有八菱科技遇到些小的波折，其他公司畅通无阻，IPO市场看上去是一派繁荣的局面。
从国际市场情况看，大部分股票由机构购买，散户个人只认收很小部分，像中信证券和新华人寿H股发行中，个人愿意购买的股份不到5%，使得预分配给公开认购的10%的股票要回拨一半给机构。我们的情况则是：由于多年来的“新股热”和新股虚幻的赚钱效应，超过50%的新发行股票作规定由网上申购，即散户认购了大部分新发股票，这种情况下，网上中签率仍然较低。2010年和2011年新股网上中签率分别为0.88%和2.27%。在2011年上市的282只股票中，网上中签率超过5%的只有26只，占比十分低。
“新股热”由来已久。曾记得2009年以前新股冻结资金动辄上万亿，多的超过3万亿。据估计，当时聚积的打新资金超过5万亿。机构和个人、专业理财公司和普通的实业公司，千军万马齐上阵。
不可否认的是，申购新股有虚幻的赚钱效应，这是“新股热”能够持续的根本支撑。2009年以前，打新股收益巨大，所以囤积的资金也多。2009年以后，取消了发行价格的窗口指导，发行价格上升，破发逐渐成为常态，不过大部分新股在首日都是有涨幅的。简单平均算下来，2010年和2011年首日涨幅平均在30%以上，2010年的首日破发率约为7%，2011年约为27%。
打新赚钱的原因是二级市场一直在为新股支付高价格。简单平均统计，股权分置改革新老划断后，2006年6月—2009年7月，按新股首日上市的收盘价计算，中小板收盘价市盈率平均约为70倍，主板收盘价市盈率平均约为57倍；2009年7月后不再对价格进行窗口指导至今，中小板新上市公司同样口径计算的市盈率约为71倍，主板约为51倍。这就是说，无论发行定价高低，二级市场在近六年来一直在为新股支付大致相同水平的高价格，二级市场的新股成本长期处于高位。同时，新股上市交易一段时间后，特别是在交易60天后，价格呈明显下降的趋势。
三、“新股热”带来的危害
1、新的上市公司发行骨牌募集的资金远远超出预期，也就是所谓的“三高”现象普遍存在，市场配置资金功能的有效性受到质疑。
2、市场的定价功能出现较严重的扭曲。新兴市场定价波动性大有其客观原因。但是由于“新股热”的存在，我国的股市出现了一个独特现象，即新股作为一个特别的群体，其定价水平在一段时间内独立于已上市公司，形成自我循环，影响了市场机制的完整性。
3、对上市公司粉饰业绩有激励作用。从国际的经验看，新上市公司都有粉饰报表的冲动，都不同程度地存在抬高业绩的倾向，因此，新上市公司定价时，投资者一般会要求有较大的价格折扣，即压低价格，而不是相反。如果对新公司支付更高的溢价，那么粉饰业绩的情况带来的风险就会被放大，对未来带来更大的价格下行影响。
4、二级市场频繁买卖新股和次新股的人亏损很大。统计表明，今年网上认购到新股的投资者平均收益率为21%，网上锁定期三个月的机构也有大约平均8.45%的收益。整体来看，2011年网上申购新股的个人，上市首日只承担了27%的新股破发损失。而今年新上市的新股目前有超过2/3在发行价之下，这些损失的承担者主要是二级市场频繁购买新上市股票或次新股票的投资者。这些情况表明，就当前的情况看，“新股热”的主要受益者是新上市公司，当然也包括中介机构，在一级市场申购到新股并尽快出手的人也得到了较高的正收益，而真正承担风险的是新股上市之后的频繁交易次新股的人，其中散户居多。
四、“新股热”原因思考
“新股热”的成因是复杂多样的，主要是发展中的问题。“新股热”也非现在才有，我国股市自建立以来，多数时间都有“新股热”。从股市自身运行规律来看，以下几个方面跟“新股热”有较大的关系：
1、从主观和客观两个方面来看，我们的市场参与者判断股票价值的能力尚有很大的提升空间，受到的制约因素也较多。从主观方面讲，我们的市场发展时间段，参与者经验不多，对市场认知有限，定价能力也有限。客观来看，我国市场经济体制还有很多欠缺，且不说更广泛的要素市场的市场化程度，就金融领域来看，利率的市场化机制尚未理顺，各类金融产品定价的基础性因素难以准确把握，金融产品的提供和需求在渠道、机构、资金、信息、政策、法规等多方面，或多或少，或明或暗，存在管制、分割等多重制约。同时，市场的“炒股文化”仍然有很大的市场，散户个人盲目性大。因此，总体上，发行人、承销商、机构投资者和普通投资者对股票的估值能力有限，估值偏差较大，非理性因素多发是这个特定时期的必然现象。
2、机构投资者队伍还十分薄弱。机构投资者的很多特点不用赘述。从气市场交易行为分析，机构通常挑选股票是以持有为目的，有长期打算。而频繁交易参与者，购买股票时以持有为目的的动机极弱，主要是寄希望于能转手出去。如果机构投资者薄弱，市场的主要交易行为不以持有股票作为目标，必然出现较强的短期化行为。
3、新上市公司的股份流动性方面，在发行上市环节仍然存在较多的管制。股权分置改革后，已上市公司存量股份的流通性限制得到了解决。但在新股上市时，股份的流通性仍然受到法律规定的限制，与股改前并无区别。存量股份1年以上的限售期，给“新股热”提供了时间和空间。
4、在发行承销上，管制较多，在询价和配售对象、网上网下比例等均有详细规定，承销商缺乏选择权力，承销责任约束不够，难以促使承销商从对自己客户负责的角度主动压制较高的价格。另外，网下用来定价的配售份额过低，定价约束力差。
5、部分上市公司粉饰业绩，甚至业绩造假，也误导了投资人的预期。绿大地(11.12,0.24,2.21%)等案子说明，在抑制上市公司粉饰和造假上任重道远。许多公司只说好的，回避缺点和风险，推介中有很多夸大成分。一些中介机构缺乏诚信、缺乏能力，履职尽责意识薄弱。这些也对投资者造成不少误导，助推了“新股热”。
五、抑制“新股热”的若干措施探讨
1、存在于二级市场和一级市场的新股高定价或“新股热”是不正常现象，损害了市场的健康发展，必须多管齐下，推动解决。我们要进一步推动制度完善和制度的准确施用，普及新股风险和定价知识，促进参与各方履职尽责，共同着力降温“新股热”。
2、抑制“新股热”的着力点主要是新股的价格形成机制，这包括新股在一二级市场的价格形成机制。要研究运用股权分置改革的成果，增加在新股发行和上市环节的存量股份流通性，考虑用存量股份配售、推动实际控制人之外的股份上市首日可流通等措施，以抑制过度投机新股。在股票定价、承销等方面，进一步简化程序和管制，增强承销责任约束。
3、研究增加机构投资者的认购比例。由于新股风险的加剧，应研究修改有关办法，考虑取消新股网下认购的比例上限限制，通过加大机构投资者在网下的认购比例，以增加机构在定价时的责任和价格敏感性。这是国际上的惯例，可以加强议价和抑制过高价格的力量。
4、市场参与各方要充分认识新股的高风险性。与已上市公司相比，新股透明度较低，风险更大。有关方面要郑重提示新股购买者，认购新股要考虑有没有与风险相对应的价格折扣。成熟市场一般的惯例是，在可比企业股价的基础上，要求折扣，而不是相反，去支付更高价格。这个行为可以直接约束新股在一二级市场的高定价。这方面询价机构可以发挥更加积极的作用。
5、不断改进和完善监管制度。发行监管要更加专注于以信息披露为核心，不断提升信息披露质量，抑制包装和粉饰业绩。要与时俱进，研究取消现行制度中涉及公司价值实质性判断的内容，比如上市公司持续盈利能力等，避免造成误导。要进一步完善规则，推动发行人和市场中介机构归位尽责，加大对违规行为的惩处力度。
王明夫：朱主席刚才作了一个非常精彩的演讲，主要对“新股热”做了剖析，其实核心还是要改革我们的发行制度，他有两点非常好，一个是涉及到增加存量的流动，第二是要进行存量的配售，这些都是在以前发行过程中没有，这些的确会对市场产生重大而积极的影响。下面我们请台下的嘉宾给从玖主席提一个问题。
记者：我们最近收集很多文章都提到要监审分离，不知道在八审环节有没有把行政慢慢放缓，更大力度做好监管，这是市场上的普遍呼声，请您回应一下。
朱从玖：谢谢，你这个问题很好，也是我们在研究思考的一个事。我想说几点，第一个，我们已经在研究怎么样进一步弱化行政许可，增强市场主体的作用。国务院最近也有过会议，要求下大力气减少行政许可，凡是市场主体能够发挥作用的，要让市场主体去发挥作用；凡是市场机制能够起作用的，要让市场机制起作用。这个方向是坚定不移的，我们也在这个方面做努力，相信不久你会看到这方面的很多改进，我们概述来讲就是放松管制。
第二个概念，监管和审核并不是截然对立的两个事情，审核也是监管的一个形式。现在我们讨论非常多的就是注册制，其实注册制是我们给它的一个概念，美国人就叫注册，没有把它叫做注册制。注册只是这样一个行为的表述，根据我们的研究，注册的过程有相当多的审核，审核可能比我们现在的还要多。但是，要点在哪？监和审，或者说核准制和注册制的要点在哪？要点即是不是以信息披露真实准确完整作为核心，如果说以信息披露真实准确完整作为核心，也仍然是要求市场主体发挥作用，包括投资者在内，包括我们中介机构在内，要去对信息进行核查、判断然后进行投资。
概括来讲，第一，监管和审核不是截然对立的，第二，在弱化行政许可要求上，我们是坚定不移的。谢谢！
贾康：不确定性致使宏观调控必须相机抉择
财政部财政科学研究所所长贾康教授在“论坛模块一 内外协调：中国宏观经济政策如何调整”上发言时表示，不确定性致使宏观调控必须相机抉择。
以下为嘉宾发言实录：
贾康：谢谢晓求教授，尊敬的各位老师，同学，嘉宾大家好。宏观政策其实我觉得在中央经济工作会议表述上面，我们宏观政策框架不变，积极实行积极财政政策，和稳健货币政策，强调一条，我觉得实际上宏观调控里面有相机抉择的意思。表述一个中国稳中求进，为什么强调这个稳中求进，背景应该要直截了当说，要提到一个关键主题词或者关健词，就是巨大不确定性。我们本来已经后危机时代，货币政策在上一次明确回归稳健，财政政策应该在一段时间以后，他也要相应高涨期走放慢之路。
如果简单看一下刚刚过去一年宏观，其实就是按照宏观调控力度实现相对增长速度微调，GDP年初提到8%，但是有人会说一定会超过8，上一次有点偏高。整个“十二五”要求7%，提到8%是好字当头。到底具体最后还是9.1、9.2无关乎。明显超出年度增长速度目标。另外我们跟整个社会和谐稳定预期相关的就业，我们现在也相当不错，我们在另外听到，应该能达到年度新增200万就业岗位，相对而言比较乐观结果。跟我们增长速度有关系。
还有工业生产指标，剩下就是CPI，CPI上一年1-8月份高度紧张，9-11月走到现在，物价上涨明显减少。他对社会生活压力在运行状态已经基本消除掉。今年我们增长目标似乎可以这么设想，不提8%，提7.5%可不可以，整个“十二五”期间年均增长7%。我们现在感觉在中国已经全面开发，加入国际竞争整个世界大舞台上，阴云密布，这个不确定因素主要来自外部。我们看到中国在内部在长三角、珠三角经济增长区域层面稳定运行，似乎已经过了防止经济政策化临界。比如上半年听到珠三角企业倒闭潮，看到实际情况没有那么严重。货币政策继续收紧情况下，通过经济压力促使大量中小企业努力在竞争中升级换代。到下半年看到温州出现几十家在当地规模很大的企业，出现了资金链断裂跑路朝，老板们出现了资金断裂为了避祸，很可能他的债务，社会方面一些避祸考虑，使他跑路就是潜逃。我们采取应急这种救火措施，这已经表明我们信号，必须平息事态。
主要问题来自于欧元区，现在我们看到种种预测，我觉得现在所有预测按照算命来理解。最乐观说法欧元区一定能够发展，经过这次考验以后他会继续存在。中国必须在这种情况下，我们只占整个世界总量一成都不不到，所以必须做微调，我们听到沿海地区企业订单明显回落，货币政策在11月已经有反向操作。但是我也不认为货币继续紧下去，主要看以后事态发展。谢谢大家。
成思危：股市将是波浪式前进 目前差不多已见底
全国人大常委会前副委员长成思危在做主旨演讲时表示，中国股市宏观看来进步不小，微观来看问题不少，还将会是波浪式前进。
以下为全国人大常委会前副委员长成思危主旨演讲实录：
成思危：各位嘉宾、各位朋友，各位老师和各位同学，这也是我第八次参加你们这个论坛，这个论坛办了十六届，而且这个论坛我认为在中国资本市场具有高学术实际理论的论坛，我有这个机会跟大家交流一下个人看法。大家知道我退下来以后，在中科院担任新经济和数据科学中心主任，也在从事新经济研究是主要的部分。
今天题目很好，新起点、新机遇、新突破，因为现在正是我们需要研究中国股市怎么样抓住新的机遇。最近我在中国经济周刊发表访谈，我相信中国股市还是会波浪式前进，而且是上升。三个基本观点，第一个就是股市波浪式前进，这个话最早我在2011年3月在纳斯达克时代广场提出，当时是发表演讲。我相信股市还是会波浪是前进波浪式前进，长远来看我们一定有信心。1987年黑色星期一的时候，那个时候有人跳楼，有人自杀，好象世界末日一样。
第二个基本观点，中国股市宏观进步不小，微观看来问题不少，这个话我在2011年领导证券法检查完成以后，做的报告。到今天我认为还是适用。作为学者来说，所以我常常说到反周期操作，这样召来一片骂声，网友看我访谈以后网上有人骂。第一，他骂他的，我讲我的，所以如果我要不讲等于怕他们。第二个，他越骂我影响越大，所以我也不怕。就是往往股市热的时候，我们真的要注意寻找问题，要提醒投资者注意，而在股市今天这样大家悲观情绪浓重的时候，我们一定要看到希望，有信心。实际上我个人看现在股市到今天，如果说不是到了一个差不多底部，所以这个时候我们好多人谈新起点、新机遇、新突破正当其时。
第三个，中国股市要不断发展有4个主要问题。
第一个问题就是我们经济新转变，我有两种看法，一种看法就是股市是经济的晴雨表，另外特别是美国一些投资家问，中国股市是晴雨表吗？似乎不能这么说，第一点就是什么是中国新经济的特征代表，我们以前一般说GDP增长率，实际GDP增长率绝对不能够完全代表经济基本面的好坏，因为GDP增长说明经济量速度，没有说经济增长质量。经济增长质量衡量，我觉得第一就是劳动生产率。所以劳动生产率非常重要，我们现在制造业是世界第一大国，但是我们制造业的劳动生产率和美国相比还是差距比较多，美国制造业全国劳动生产率是每人每年18万美元，我们中国制造业劳动生产率每人每年不到20万人民币。
第二，资金效率。一个就是你投资增长1%，你拉动经济，拉动GDP增长多少？这个数据按理论上说，至少是0.7%，因为根据发展。但是我们近年来GDP比较低，我们09年投资增长30.1%，GDP增长9.2%，就是0.3%，这是一个。当然这里面有原因，我们投了大量铁公基。
第三，关注环境的成本，你看发展很快，但是环境问题严重，就没戏。我们在03到07年达到两位数的增长，但是政府增长实际从经济学来讲超过我们潜力增长。由于能源利用效率低环境污染，生态破坏造成环境代价，占GDP13%，而当年GDP增长14.4%，说明什么问题？说明我们增长快了把环境债务留给子孙万代。所以中央提出来用好又快又好发展，转变经济发展方式。所以经济基本面我们也是要速度和质量同时考虑，甚至是质量更重要。一定要注意基本面不是GDP唯一代表。
最近我想还有更重要问题，就是全样本做法，他实际是不能代表真正股市质量，为什么？因为即使你炒ST股，他也一样在股指上？是进入好的股，还是进入差的股，股指上全部上涨。实际上我们要求是真正股市起到富优汰劣。所以道指他也不是这么做，他也是选择一些典型代表性。所以我说我们也不能单看上证指数，现在沪深300作为股指期货交易，但是中国股指什么最有代表性，我觉得这里面值得我们进一步研究的问题。
第四，股指和经济基本面有没有关系，我们个人认为还是有关系，因为从理论上，为什么找不到这个关系？由于他的多种因素太多，杂音太多，怎么能够解决这个问题，这是学术需要研究。在这个方面有两个做法，我们都在做。一个是产生滤波的手法，可以大致看到。当然股市很复杂。
另外一个办法，最优的进法，这个也能够判断，股市基本发展趋向，当然这些工作还是比较初步。但是我个人还是坚信经济的基本面，和股市在内在的时候，还是存在正向关系。第二个问题，就是上市公司的质量，上市公司的是创造社会财富这个主力，股市本身我始终他不能创造社会财富，他可以给个人创造财富。有人不同意，说印花税也算GDP，这是对的，但是这给政府创造财富。那么所以真正创造财富是上市公司，上市公司质量短期看，看财务绩效，我认为上市公司的回报率应该是高于贷款利率和存款利率平均指数，这应该是投资者最低的要求，也是上市公司融资的最低手段。如果你两这点都做不到，干吗要投资？当然这个是分红加上市公司价值的增加。但是这里面投资非常重要，从短期来看。长期来看上市公司最取决于公司质量。公司治理通过各种指标，最后得到这个指数。
我昨天了解最新情况，2011年公司治理出来，他的样本是1900个上市公司，做的不错，他的一个小消息我们今年及格了，平均60.28分，2010年是59.09分，提高了。我高兴什么？起码到了60分，原来一直到50，现在到60分。中国上市公司还有治理上不断进步，这个是关键。
第三，就是投资者的素质，这里面有两点，一点就是结构，大家可以看到机构投资在逐渐提高，机构投资者他是专业，一个是比较长线的投资，股市需要这种机构投资者。在座证券公司基金，都应该是机构投资者。但是我们确实有这个问题，就是现在机构投资者也成了短期效应，这个不好。我们基金都追求短期效应，怎么行呢？所以现在基金表现赔得多，本来股民希望通过专家运作，能够尽管回报低一点，但是风险低一点，但是这一点是没有做到。
但是毕竟经过投资者比例增加，这是好事。第二点，就是投资者个人素质，投资者素质我认为应该包括4个方面，第一个方面就是他要对宏观经济拉紧，投资者关心国家大事，所以他对宏观经济形势要有多了解。第二，是他要对他所投资这些上市公司，要有一个比较多的了解，你要了解财务绩效，了解他的公司治理，如果你对你的投资对象不清楚，或者看看短期上升下降，你这个成不了高素质投资者。第三，就是要有风险意识，风险和回报是对称，想要高风险高回报就得注意支撑高风险，否则有问题。第四，理解自己的风险承受能力，这里面有很多人还是不理解，股市好的时候他就借钱拿房子抵押炒股，这是很危险。因为你自己风险承受能力不够，你借钱现在叫杠杆率，你自己杠杆率40%，你杠杆率是40%，说明自己有2万5，炒100万股，97万是借来的，当你回报率高于你借钱利率，当然你赚大钱，但是借钱利率高于回报率你就赔钱了。在这个问题上很多人不理解。如果自己没有承受风险能力，不行。
第四，投资者一定要注意不断学习，在股市里面不断学习。我们股市里确实有个别豪赌不服输，股市里赚点钱就了不起了，行情好的时候股市里差不多一半股神，一旦股市掉了没了，不是检查自己问题，他是怨天尤人，这是最糟糕。我们有些专家迎合这些人的心理，跟着骂，这不对。对小孩子走路，摔跤了，有的大人说这地不好，这么说绝对学不到东西。所以我们要提高素质，要求投资者在股市操作中，股市的波及中总结经验。
最后一个，监管。监管我讲过多次，合法、依法、合理、适度、有效，这是非常重要。首先依法监管，这一点我觉得证监会最近加强了，其实证券法确定什么？第一个素质，一个虚假信息，一个恶意操作事故等等。一定要依法严惩，不严惩这些违法上市公司实际上就是损害了投资者利益。第二个，合理。就是你监管同时你要考虑到各方各面，在这个问题上确实我们监管部门也有他的苦处。不管谁出了问题，不管谁来说情，该怎么处理就怎么处理，要合理的分析。第三个是适度，监管也不是说你各种措施，越严越好，也不是，因为是有成本。
最后就是有效，不是说你要想对付一个政策，你只有在你能改变投资者的预期的时候，这个政策才是有效的。如果你不能改变投资者有效，这个政策无效，股市上涨以后你加印花税，股市跌的时候你减印花税，不是小打小闹，而是在政策上改变投资者预期。比如说我们股市说发行率比较高，投机气氛比较多，你买股票在一年之内出售，收你们资本率的税，一年以后出售就不受资本率的税，这样就改变投资者的预期。
我几个基本观点，一个股市还是波浪式前进，第二个中国股市宏观看来进步不小，微观来看问题不少。只要信息披露，正式及时全面，很多人可以做分析，所以我今天利用这个论坛机会，讲这么一点比较肤浅意见，供大家参考。谢谢大家。
林晨：证券公司面临快速发展历史性机遇
“第十六届(2012年度)中国资本市场论坛”2012年1月7日在北京举行。《中国证券报》社长兼总编辑林晨在致辞时表示，作为资本市场重要机构，证券公司面临快速发展，历史性机遇。
《中国证券报》社长兼总编辑代表林晨先生主办单位致欢迎辞。
林晨：尊敬的成思危副委员长，尊敬的黄达教授，纪宝成教授，尊敬的陈雨露校长，女士们、先生们大家上午好。首先请允许我代表第十六届(2012)中国资本市场论坛主办方对各位到来表示热烈的欢迎。本届论坛的主题为中国资本市场新起点、新机遇、新突破，探讨中国资本市场如何工作，和证券公司如何变革，我认为这些问题都非常重要，牵涉到资本市场的热点。
前不久召开中央经济工作会议，深入分析了国内外经济形势，全面布置2012年经济工作，推动2012年经济社会发展，关键在于把握工作总局，稳中求进。既要稳也要进，不进难以稳，两者相辅相成。稳指宏观经济政策稳定，保持经济平稳较快发展，保持社会大局问题。进就是要继续抓住和利用好战略，在转变经济发展方式上一个新进展，在深化改革上取得新突破。资本市场需要稳中求进，目前市场持续低迷，悲观气氛比较浓厚。实际上股市已经跌到相当程度，大家更可以看开，乐观一些。
从历史数据来看，目前大盘应处在底部区域，2011年比上海股市静态市盈率为13.4，2011年下降了37.9。上海股市最近10年只有两次市盈率低于20。2011年平均市盈率比前两次更低。其中中小企业版创业版下降了50%，从基本面来看，实体经济增长是资本市场重要一年。从长远来看，当下经济速度放缓是调控结果，恰恰是资本市场长远健康向上。
预计“十二五”期间中国经济较快发展，实现稳中求进，通货膨胀得以控制。“十二五”提出GDP水平在世界中名列前茅。潜在金融风险，同时深化重点领域 和关键行业改革。我想资本市场稳中求进目前是难得发展机遇，“十二五”纲要加快经济市场建设，其中大力发展金融市场，继续努力金融创新，显著提高直接融资，加快发展。积极发展战略市场，稳步推进资产正确化。恰恰是我国产业调整升级根本转变的需要，不用说资本市场发展，更是迎来了历史时期。
作为资本市场重要机构，证券公司面临快速发展，历史性机遇，对于证券公司如何发展，在提一件建议，就是证券公司发展过程中。作为本次论坛主办方之一，中国证券报也有责任利用我们影响力，积极推动资本市场和证券业发展，我们十分注重这方面的报道，始终为资本市场发展呼吁。
新年我们推出一个新版面，就是机构天下，进一步要加大对证券业报道的力度。中国证券报愿与大家一起共同努力，促进中国资本市场健康发展。过两周就是新春佳节，我提前向大家拜年，预祝各位新年快乐，合家幸福，预祝本次论坛圆满成功。谢谢大家。
王庆：中国经济正在经历明显拐点
中国国际金融有限公司董事总经理王庆在“论坛模块一 内外协调：中国宏观经济政策如何调整”讨论上表示，中国经济实际正在经历一个明显拐点。
王庆：大家早上好，谢谢吴晓求老师邀请我参加咱们论坛，今天我应该是最后一个讲，参加这个环节讨论都是我们行业领导专家，谈到宏观经济论坛，从业界从市场 参与谈一下经济形势，做一个抛砖引玉。下面重点听咱们几个宏观政策和市场方面专家的观点。利用10分钟时间谈一些观点，核心就是说既然我们现在已经是严冬，我们作为市场参与者要看未来，到现在这个时点看未来，我觉得离春天不远了。今年影响经济和市场重要因素，是欧债危机，是外部最重要的因素，这张图是欧洲各国主权债务的利率，是包括了希腊许多国家。实际提出问题就是欧债危机还有多糟糕，我们判断在欧元引入之前，各国实际是内部财务状况是千差万别。引入欧元以后各国债务收敛，经过10年下来回归欧元期之前状况，资本市场先前看他会多糟糕，以及已经回归到欧元区正式成立之前时候。从资本角度来讲，也许从欧债危机 还会有进一步深化，有一些事件出来，从资本市场前瞻性角度来看，实际已经有很多坏消息已经包含进去了。
那么，从内部来看，这是我们对今年经济的预测，实际资本市场影响来看，我们更关注是环比经济增长预测，我们判断环比增长一季度这是一个最低点。所以经过这样一个表现，同比增长速度在3季度出现一个反弹，所以如果资本市场前瞻性的作用能够体现，应该说本年度经济增长最低点，应该体现出来。随着经济改善，资本市场应该是一个筑底过程。
如果我们从短期1、2季度这样趋势，从更长远来看，当前中国经济中的周期性的变化放再一个中长期框架来理解，实际上我们看到中国经济，我们认为中国经济实际正在经历一个明显拐点，这一点跟日本、韩国做过比较，中国经济在08年达到收入水平跟日本40年前水平是一致，跟韩国是20年前一致。一个问题，当日韩达到中国经济这个发展水平的时候，他经济发展有哪些规律性变化，对判断中国经济未来是否有帮助？左边是GDP增长速度，右边是通货膨胀，时间点定这三个经济比达到同比收入时间点T。这是宏观经济很基本的现象，问题说中国经济会不会经历这样的变化，实际我判断这种变化已经在发生，07年之前中国经济增长在12到14区间，现在增长在8到9区间，通货膨胀自然萎缩。02到2010年时间阶段，大概通胀就是2%左右。现在未来我们看通胀在4到6点区间，变化是结构性的变化，说到经济结构三个方面，生产结构，支出结构和收入结构，日韩经验跟我们有很明显的周期性，制造业经济活动开始变弱，而服务业实际上上升。
这个是经济支出结构，左边这是消费经营比重，右边是投资比重，就是说消费增长速度远远大于整体经济增长速度。所以这个经济结构发生了变化。第三个经济收入 结构，左边是企业利润经济比重，右边是劳动者经营比重，看到拐点以后企业利润下降，而劳动收入在上升。所以中国经济短期周期变化，我认为在这样大的结构调整背景下发生，如果把所有这些变化串在一起，是不是有这样一个关系。随着劳动力市场发生变化，使劳动者议价能力，所以他的工资提高，在经济工作比重上升挤压企业利润空间，随着工资提高劳动力收入提高，自然他的消费比企业消费倾向要高，他的消费增加，更多是高端消费，和服务费消费。以劳动力市场为出发点，理解这种深刻的变化。
实际上这是一个如何看待的问题，用两个行业汽车和电子行业这两个行业说明这个问题，如果我们看乐观一点，左边是汽车渗透率，每天汽车总量跟日韩比较同样拐点，我们这样看中国发展空间非常巨大。中国汽车占有量是跟韩国一致，跟韩国20年前一致，比日本40年前水平。空间巨大。但是如果我们把上面这两张图同样数据变成经济增长速度，所以我们如果看悲观，看下面这两张图，问题是到底如何看？这是悲观乐观如何看待问题。资本市场角度来讲，不是说资本市场有没有发展空间问题，是不是发展够快的问题，根本上来讲是一个估值判断问题。如果经济增长可持续，速度降下来，估值水平就要降下来，降下来以后预期调整到位，他自然会有发展空间。
实际上从估值来看，我们左边是沪深300的PE比例，那么其他是各个主要市场比例关系，由此看来实际当前中国股市估值水平已经跟国际市场收敛，达到同一个水 平。我们非常有理由相信中国经济增长尽管可以放缓，但是他的增长速度仍然会明显高于其他成熟市场。所以，在这样一个时点上，在估值水平上，我们有理由相信 中国资本市场发展前景还是比较好。
尤其在刚才成思危委员长讲的时候，涉及到一点，当前这种比较悲观情绪凝重环境下，我们看到更多是希望。这张图放在一个更长历史区间大家看待中国经济，因为 中国经济过去30年前，是经济奇迹，奇迹不可重演。大家反复问中国经济能否快速增长能否持续，最后这张图我觉得比较有意思，这张图是GDP水平，中国和西欧水平做一个比较。同时西欧GDP水平在缓慢持续上升，尤其到了工业化时期，就是GDP水平出现迅速的上升，同时中国GDP水平下降，所以中国GDP所谓奇迹在过去30年奇迹，放在一个历史长河中与其说是奇迹，不如说中国在600年前期间没有增长。中国经济是像一个历史常态回归。
这是GDP是一个收入概念，是一个流量概念，我们试想上千年欧洲经济增长，在量背景积累了巨大财富，而中国老百姓也就在过去10年、20年才有财富的概念，积累财富的机会。从这个意义来讲，老百姓积累财富意愿非常强，工作意愿非常强，在这样大背景下，中国经济增长动力是缺乏长期保障。由此对资本市场和财富的影响，将会是非常深远，谢谢大家。
陈雨露：中国资本市场明天一定更美好
中国人民大学校长陈雨露在致辞时表示，中国资本市场明天一定更美好。
以下为中国人民大学校长陈雨露致辞实录：
陈雨露：尊敬的成思危先生，尊敬的黄达校长，纪宝成教授，各位在座前辈学者，合作主办单位各位领导，各位同仁，同学们。首先我代表主席人民大学也代表两位老校长，对参加第十六届(2012)中国资本市场论坛的成思危委员长，和到会专家学者，以及新闻媒体的老朋友们，表示最热烈的欢迎和衷心的感谢。
历经16年风雨的中国资本市场论坛，以人民大学深厚人文社会科学，在我校金融证券与研究所，和吴晓求教授长期不懈努力下，在中国证券报社和国内外机构大力支持下，已经发展成为在学术界和业界都具有重要影响力的大型论坛。从06年开始，以中国资本市场论坛为基础形成的中国资本市场研究报告，正式获得教育部人文社科基金的特别资助。在这里我们要感谢各位领导，特别是成思危先生，黄达校长，以及对中国资本市场论坛持续繁荣付出巨大心血纪宝成老校长，还有一直以来 积极并支持论坛杰出校友，他们分别出席了以往各界论坛，对论坛的倡导者主办者参与讨论的专家和企业家们，给予大力支持。我们还要感谢中国证券报社、兴业证券股份有限公司等等做出的重要贡献。
2011年9月9日，胡锦涛主席亲临人民大学考察，提出要把中国人民大学建成人民满意、世界一流大学，一流大学当然需要一流的理论研究和思想贡献，我们希望通过中国资本市场论坛，把进一步的推动人民大学金融和理论，把金融学科和资本市场研究发展成为人民大学具有重要的国际影响力的学术领域。
与此同时，我们也衷心的希望人民大学研究成果能够继续成为中国金融中观制度和政策制定的依据，为我国资本市场发展做出独特的贡献。本届论坛主题中国资本市场新起点、新机遇、新突破，中国全球金融体系包括资本市场。西方金融危机逐渐走道末梢的时候，西方也在深刻反思，按照现有的速度发展到2015年，发展中国家将和欧盟、美国形成经济三组鼎立的平衡。2025年中国经济总量会超越美国，居世界首位，印度则会超越日本。
2040年国际货币很可能出现人民币、欧元和美元新的三元制的格局，因此对于未来10年中国经济实现可持续发展，和增长，实现中国新型革命理想是核心的战略。当前，最重要挑战就是要解决如何进一步的工作制度的变革，和调度一切有效的工具，激发中国社会创新动力。为此资本市场论坛，当然责无旁贷。我想起十四届中国资本市场，十五届论坛主题中国创业市场，比起我们今天探讨是建设发展中国证券公司是最重要的主题。
经过前十五届论坛积累，中国资本市场论坛必将取得更好的更重要的研究成果，这些优秀研究成果必将推进我国证券公司和资本市场发展建设，中国经济持续稳定发展，建立中国经济发展强大推动力现代金融体系，做出应有的贡献。总之中国资本市场明天，一定会更美好，谢谢大家。
李稻葵：未来若干年应该紧货币宽财政
清华大学中国与世界经济研究中心主任、央行货币委员会委员李稻葵教授在“模块一 内外协调：中国宏观经济政策如何调整”主题讨论时表示，未来若干年包括今年从整个宏观政策取向，应该是紧货币宽财政。
以下为嘉宾发言实录：
李稻葵：尊敬的各位老师，各位同学，各位来宾大家上午好。现在这次是我过去半年之内第三次来到人民大学，参加我们的各种学术活动。半年之内第一次参加宏观经济论坛，第二次王传伦教授终身成就奖，现在是资本市场论坛。每次重复一句话，人民大学是咱们经济学的老大哥，是我们清华老大哥，每次来都是学习来的。
而且人民大学是我们经济启蒙地，1985年春天，我在这里把系统学习经济学，当时是福特班在这个地方，所以每次来感觉收获非常大。这次来又让我吃惊，半年内三次吃惊，为什么？这么多著名人物都是人大毕业的。再一次对我们吴晓求老师举办的市场资本论坛而且连续举办了16年，衷心的祝贺。
第一个观点，现在这个时期宏观政策如何理解？第二个资本市场的重任，资本市场的使命何在？关于第一个观点，现在我们处在一个非常特殊的宏观格局空间，这个宏观格局我们在转型，整个的结构在调整，发展方式在转型。2012年可能是一个非常有意义的一年，为什么？2012年增长速度完全有可能实现软着陆，从去年9.2%左右，到今年我们预测8.4到8.5%，通胀水平从去年的5.4%，有可能下降到今年我们预测2.96%这个水平。
所以整个增长速度，整个宏观态势出现放缓这么一个态势。同时，更重要是房地产市场在2012年也是一个关键一年，我个人始终认为有希望实现软着陆，既不是崩溃，我认为崩溃完全不可能，也不是像过去那几年一样，价格调而不降，今年会出现软着陆，交易量会有一定的下降，但是下降不是很大。价格有一定的回归，更重要2012年房地产有可能逐步找到一个新的发展方向，就是保障性住房逐步朝着夹心层倾斜，走向一个新轨道。
同时2012年还有一个重要发展，有可能延续2011年重要发展就是广义货币增长速度，落后于民意。货币信贷出现了软着陆，那么我们可以讲2012年宏观经济是一个重要的调整之年。安排任务就是谈宏观经济今年走势，在这么一个特殊年份，宏观政策的任务、目标跟往年不一样，既不能简单理解为保增长，也不能简单理解为控物价，可能我个人认为2012年应该就是促进结构调整，促进发展方式转变，这个目标来界定我们今年的宏观政策。其实这句话应该在2013年成立，未来1、2年整个宏观政策趋向、使命、目标就是要保促进结构的调整，为未来的若干年坚实增长奠定基础。
我个人观点，我们还要坚持，未来若干年包括今年从整个宏观政策取向，应该是紧货币宽财政，这一点跟吴晓求老师略有不同。因为整个货币存量是比较高，我们的货币存量占GDP比重是世界第一，180%，尽管去年略有下降，超过日本的160%水平，也超过欧元区70%水平，超过美元65%水平，世界最高。但绝对量也是超过了12万亿美元，也是世界上最高，这么一个存量，这么一个非常高涨存量货币，对整个经济而言始终存在潜在的风险。
所以紧货币，我个人认为应该是未来若干年基本政策取向，同时财政方面会面临巨大的调整，这个贾康教授会仔细给我们解读。发布会上有宽财政的观点，宏观政策紧货币宽政策可能是未来若干年政策取向，其目的保证经济结构调整，促进结构调整，促进经济转型。
第二个观点，资本市场使命。我的个人观点，资本市场包括整个金融体系，未来若干年包括今年主要的任务，或者是使命，应该是防范系统性金融的风险，对于资本市场来而言，我一点不担心，目前估值的问题。现在我找不到任何理由悲观，现在应该是最乐观的时候，如此低的估值水平，还能怎么样？从估值上来讲，我一点不担心，我觉得我们更应该把目标放在如何防范系统性金融风险。系统性金融风险对中国未来发展而言最重大风险，如果出现任何系统性金融风险是很危险，如何防范，包括我们资本市场在内业界人士重大课题。
三件事，第一件事就是货币政策，整个货币信贷政策，可能需要比较谨慎一点，当然这个谨慎不排除针对性，可以由针对性的放松，可以由前瞻性的做好的前提下做好一个对应调整，整个态势而言，需要比较谨慎。因为我们太多了，我们这么12万亿美元的货币存量，如果一旦货币市场出现一定的预期逆转，资金会很快出国，外汇市场上出现收汇，在货币政策方面，在外汇市场上还是要保持一个金融头脑，要有底线。短期内汇率浮动是好事，短期内百姓把人民币换成外汇，是我们求之不得，若干年奋斗的目标，现在形成好事。
第二个奋斗目标，如何防范系统性金融风险，就是银行，包括银行在内金融机构，一定要稳健运行。现在银行表面上看利润很高，但是我看也隐含潜在风险，有大量理财产品要纳入监管的范畴，同时要看到我们的商业银行，规模如此之大，不断成长，对金融体系而言不是一个好事，是一个潜在的风险。所以在我看来，以商业银行逐步研究如何把部分资产证券化，让商业银行规模小一点，把自己资产对向资本市场，我觉得这条路肯定要做，避免不了。资产市场化也是一个重要方向，金融机构一定要稳健，千万不能在国际上有任何风吹草动的时候，让国际上投资人在金融机构稳健性产生任何怀疑。
第三件事资本市场，今天估值低，我担心下一轮出现一个大牛市，出现5、6千点听起来好像很遥远，但是历史经验不要忘记，我们的问题不仅是现在悲观，我们的问题大起大落。6300的时候，我想你也心焦火燎，这么高估值不健康，我担心这件事情如何能够让我们的资本市场健康发展，我最关心是现金，我们资本市场生存环境不是最好，资本市场喜欢什么？喜欢健康的法制，喜欢强有力监管，这对十几年以来金融界基本成果，法制环境说实在是不够好。过去十年我们法制环境恶化，他们长期遏制法制环境下，资本市场不能健康发展，怎么办？我认为要把股市逐步转型债券化，强制分红，如果上市公司要发展，请你们要到商业银行借钱，反正是大公司，先要分红，50-70%现金分红率让股民们能够从现金分红中得到回报，而不是仅仅期望股票价格上涨。如果这点能做到，我觉得我们股市可能会波动性小一点！不是那么刺激，不是那么风险，但是波动小一点，防范性金融风险而言非常有意义。
谢谢各位。
范剑平：结构调整对资本市场发展非常有利
国家信息中心经济预测部主任范剑平教授在“论坛模块一 内外协调：中国宏观经济政策如何调整”上发言时表示，结构调整对资本市场发展非常有利。
以下为嘉宾发言实录：
范剑平：非常荣幸晓求邀请，让我有机会回到母校。集中讲两个观点，首先第一个我非常同意前面大家讲的，越是在经济方面可能出现一些困难，大家情绪比较悲观的时候，这个时候能够看到希望。在一年一度中央经济工作会议上强调一点，对中国鼓励发展机遇期，即使在2012年、13年，仍然是我们用好抓住发展机遇期最关键时间点。
“十二五”规划国内很多机构，在潜在的测算，背靠背测算以后放在一起，简单算平均值是8点多。但是我们必须有信心，如果说经济增长从2010年10到9，2012年我们经济增长进一步速度调到8到9之间，甚至现在猜测2013年到7、8回落。我相信这个是我们调结构、转方式时不得不付出结构性调整代价，经过这一轮调整，中国在健康可持续发展，我们中国仍然会回到平稳较快的发展轨道上。增长速度回到我们9%左右的潜在增长能力，甚至有其他方预计完全有可能。
因为判断中国属于重要战略发展机遇期，一个是国际化环境不会爆发新的世界大战，和平发展合作仍然是世界主题，这个在2013年不会有大的改变。应该说世界和平发展环境仍然有利于我国在国际上争取更大的发展空间。国内来讲，我们国家工业化、城市化阶段可以持续到2020年，以后可能我们工业化加快转为稳定发展阶段。但是城市化加快阶段会持续到2023年，就是说2023年我们开始转入易稳定易加速的阶段。2023年转入工业化、城市化都是发展稳定阶段。2020年之前双加速发展阶段，应该给我们国家带来有利因素，这些中长期基本面都没有大的改变。我们现在需要中国做把过去长期积累结构性的矛盾，突出矛盾需要在2013年加以调整。
目前，我们中国最棘手问题，就是在过去5年中间，我国房地产给我们国家带来两个方面结构调整压力，一个是我国的钢铁、有色、化工、建材这些高能耗产业，原来产能已经过剩的情况下，但是由于房产仍然火爆，这些产能还有出口适当，这些产能不仅没有把落后产能淘汰，还有经营的扩张。这些产业带来我国节能减排巨大的压力，“十一五”规划去年最后一年，我们完成节能减排目标如此艰难，经过了很多努力，甚至用行政手段勉强使我们单位GDP能耗5年下降20%目标，最后也就是19%。
这个在我们今年仍然存在，我们前三季度单位GDP能耗下降1.6%，年度节能目标下降3.5%，如果说房地产继续如此火爆，我们国家将要消耗能源会越来越多。高能耗产业继续火爆，但是大家不要忘了，实际在这次金融危机以后，世界上已经在发生很多大的结构性变化，很多对现在能源价格觉得自己仍然可以承受，所以高能耗产业仍然有利可图。一方面我们房地产火爆给他们带来利润空间，另一方面我们现在能源、资源价格，调整并没有完全到位。特别注意到，国际上出现什么新的趋势，比如美国去年变成了成品油进出口国家，尽管他原油进口还有，但是原油进口海外依存度现在在下降。过去中国和美国都是中东石油需求者，大家都是石油的大进口国，所以在能源价格问题上，我们是一致。如果美国一旦变成一个石油自给国，或者进出口国，我们国家面临石油可以自给的国家，我们对外依存度不断提高，到那个时候我们完全站在两个不同的立场时候，美国如果要放弃中东，把重点转到亚太地区去，中东将会使石油价格一路走高，而中国未来如此高的能源产成本情况下，我们经济将会什么样的情景。
所以今天节能减排目标，是为中国更加可持续发展，我们必须进行一个调整，但是房地产火爆打断我们节能减排这样一个进程，使我们在道路行驶非常费油。第二个房地产火爆带来另外一个压力，就是使我国整个社会资金流向出现我们不愿意看到局面，大量资金追求暴利，投机投资。而我们实体经济吸引不到一利资金，甚至我国科技研发都吸引不到应有的资金。所有资金无形去投科技研发，追求房地产暴利，不可想象一个经济大国，转向经济强国，靠炒房地产能够变成一个强国，一个国家想真正在世界上成为强国，最坚实基础还是科技创新。两个方面可以看到，房地产不仅仅是做房价过高，老百姓民意已经非常意见很大，更重要他干扰我国经济结构调整的方向。
2012年2013年我们对房地产进行调控，扭转我国经济整合方向，我们可能就更多付出相应的代价。我国那些与房地产相关的行业，最近开始停产检修，下降非常快。在上半年这些所谓利空消息，会接踵而来。实际上房地产这些相关行业不在运行中，我们认为这个时候我们看到经过调整以后，我相信我国社会资金会有一个新的选择，会有更多的资金投向科技研发，而我们节能减排形势也会有所好转，这样中国经济经过这一轮调整，一定会在健康路上，我们重新回到快速增长轨道。这种调整对我们资本市场发展，应该是非常有利，所以我们说对2012年如果出现各种利空，我认为可能也是从我们资本市场上最悲观的时候开始看到转机。谢谢大家。
曹远征：中国金融正在发生革命性的变化
中国银行首席经济学家曹远征在“论坛模块一 内外协调：中国宏观经济政策如何调整”上发言时表示，中国金融正在发生革命性的变化。
以下为嘉宾发言实录：
曹远征：我同意前几位的分析，我想把视野放得更宽泛一些，我讲三点问题。我们注意到世界经济，刚才贾康说存在巨大的不确定性，外部世界究竟发生什么变化呢？大家看一个指标就知道，我们知道，二次大战以后，世界经济秩序建立在南北差距上，经过五六十年的发展，南北差距明显缩小。如果计算不错的话，按照实际GDP计算的话，发展中国家和发达国家在去年GDP相差较小。这样一个变化就出现了世界经济的调整，这个调整在过去十年间是最为明显的。也就是说这个是发展中国家表面看出来是一个出口的顺差和发展中国家贸易逆差，背后更深刻反映出投资投机以及消费结构的不同。
由于这样一个结构开始发生变化，在这样一个南北差距的世界经济秩序受到严重的挑战，我们看到了包括金融危机，包括国际货币经济改革。在这样一个结构调整中间，肯定有巨大的不确定性，这就像范剑平教授说的，有巨大的不确定性。这个不确定性在明年是怎么回事呢？我们看到有四个情况，第一个是在过去危机阶段，特别是在伦敦峰会上，大家一致认为应该由积极的财政政策走宽松的货币政策。政策依然很宽松，于是，出现了一个新的局面，就是经济增速下滑，但是物价在上涨，世界经济会不会进入一个新的时期。这是第一个。
第二个，就是欧债危机的问题，根源大家很清楚了，货币和财政没有一化导致这个问题的出现，努力的方向就是一体化。现在担心这个时间来不来得及，今年3月份将会是新一轮的债务高峰，意大利、西班牙这些国家都是新债还旧债，新债需要在市场上发行，成本非常之高，意大利的债务已经超过7%，一般认为7%以上就很可能有风险。市场非常担心到那时候还不出债怎么办？我们知道，意大利的这些欧债的主体很多都是大的金融机构，我们担心欧洲主权债务危机可能会向金融机构蔓延，引发新的金融危机，包括昨天苏格兰皇家银行宣布把投行部门取消。可以看到，未来这段时间之间，欧债恶化的势力和欧洲一体化在竞赛，可能是50对50。
第三，是在这么一种恐慌的情绪下，去年下半年开始，整个国际金融市场波动，而且没有方向感。不仅仅是股票市场在波动，债券市场在波动，大宗原材料价格也在波动，而且波动没有方向。波动的情况也发生了没有方向性的变化，比如说在去年上半年还是流入到发展中国家，下半年就流出了。这种没有方向性的变化会加剧波动，今年上半年波动还会继续存在，而且没有方向。
第四，更为担心的一件事情，如果这样一种波动没有方向感，而且来回冲击的话，很可能对发展中国家、新兴市场国家带来新的挑战，特别是对双赤字国家，即财政的赤字和贸易赤字国家带来严重的挑战，比如像越南、印度等等，他过去的贸易是逆差的，资本是流入的，如果资本再流入，就会出现货币上的危机。这是类似于金融危机的情况。
正是有这种巨大的不确定性，导致国内的宏观经济政策稳中求进，不能退。谁来应付这种不确定性？这个政策方向，我个人认为是正确的，在这个政策方向中间，我们看到，对中国宏观经济的影响如果其他都能算到的话，有两个意外因素可能是冲击最大的，第一个就是出口，12月份中国贸易已经开始出现负增长，一季度肯定还会负增长，这对中国经济将是怎样的影响。第二个就是房地产，房地产应该说是开始在下跌了，下一步我们希望他们是稳定的。但是大家知道，中国从来没有经历一个房地产下降时期，从来都是房地产上升周期，下降周期中间究竟是怎么回事，我们没有经验，也无法观测。但是从国际经验来看，它并不一定是没钱还贷，很可能是不愿意还贷。目前的银行资产负债表来观察，银行都非常健康，能承受，但是你没法预测人们的行为会发生什么变化。
第二点看法，我想说一个学术建议，我观察到在过去接触到的宏观经济政策，也讨论金融问题，但是没有把这两者联系起来。这次金融危机之后人们发现这是一个问题，是审慎视宏观管理，审慎化的基点就是资产负债。我们注意到这次金融危机是四张资产负债表在衰退，国家、金融机构、企业、家庭资产负债表。这就提出一个新的问题，四张资本负债表是不可能无限延长的，这时候可能出现一个特殊的问题，就是资本负债表的可持续性问题。我们看到这四张资本负债表本身是互相传递的，会带来新的一些问题。研究资本负债表可持续性的问题，可能成为学术一个新的方向。对中国来说，我们也看到了类似的地方，大家讲地方债务的问题，高铁的问题，其实就是资本负债表的实际性的问题，只不过在国家资本负债表上。
另外讲一点观察，我认为中国金融正在发生革命性的变化，请大家注意几个指标，去年尽管中国的金融中间，间接融资占很大的比重，但是你发现今年再往小走很困难，这个困难性并不在于带动规模的限制，你会发现存款下降速度非常快。银行存款理财化、贷款债券化，这就意味着他的结构正在发生变化，这是一个很艰难的趋势。这意味着中国的金融机构和中国的改革正在迅速的发生，这个发生就是利率市场化。理财产品和债券是市场领域的，这种情况类似于我们在80年代所谓价格双轨化，利率的双轨既意味着利率市场化的要求出现，同时也意味着利率市场化的条件出现，这是中国金融危机引发的。中国资本市场不仅仅是一个股票，同时还会解决中国系统性风险，如果银行规模不断增加，不断再融资，股市不好银行就不好，银行不好股市就不好，银行的资本负债表应该卖掉一部分，可能会缓解这样一个系统性风险。谢谢大家！
刘志辉：证券行业面临临转型升级的巨大挑战
兴业证券股份有限公司总裁刘志辉在致辞时表示，证券行业当前面临转型升级的巨大挑战。
主持人郭庆旺：谢谢林社长，中国证券报社是中国资本市场论坛16年始终如一合作主办方，希望今后更加密切合作，携手办这个论坛。今年本届论坛我们有幸邀请到了兴业证券股份有限公司作为新主办方合作之一。下面有请兴业证券股份有限公司总裁刘志辉先生致词。
刘志辉：尊敬的成思危副委员长，尊敬各位领导，女士们、先生们大家上午好。在中国资本市场发生深刻变化，证券行业处于关键时期，第十六届(2012)中国资本市场论坛召开之际在这里隆重举行，我代表兴业证券股份有限公司像出席各位领导、各位来宾表示热烈的欢迎和衷心的感谢。本次论坛的主题也是我们长期关注，和思考的问题。能借助这个平台与各位专家、学者和业界精英共同探讨中国资本市场发展面临的机遇和挑战。
中国资本市场经过20多年发展，已经成为全球第二大主要市场，地五大战略市场。同时，市场结构不断完善，包括主板、中小企业版、创业板在内初步形成。国内证券市场监管体制改革进一步深化，不断丰富，债券市场即将迎来跨越式发展。衍生品市场逐步放开，未来包括期权衍生品继续推出。中国资本市场站在新的发展起点上，实现重大发展突破和变化，具备更好的服务。
近年来国内资本市场持续低迷，存在缺点和不足，但是中国资本市场在国家经济发展中作用日益显现，进入新的发展阶段，发展前景非常广阔。本次论坛中国资本市场新起点、新机遇、新突破为主题，探讨中国金融改革之路，资本市场发展之路，让我们站在新起点抓住新机遇，迎接新挑战，谋求新发展，具有十分重大的意义。
得益于资本市场快速发展，证券行业取得了巨大的成就，当前面临转型升级的巨大挑战。证券公司经营模式，已经由过去依靠行业垄断通道获取利润，转变成通过自身行业竞争力，依托专业服务，整个行业都在思考和探索，业务模式变革转型。作为一家与中国资本市场共同成长证券公司，兴业证券股份有限公司一直深入研究中国资本市场，和证券行业发展趋势，积极探索自身的变革和转型。兴业证券股份有限公司制订了新的规划，新的战略，着力打造核心业务持续发展能力，和竞争的优势。通过实现从交易服务为主业务模式，像以专业业务模式转变。
衷心感谢各位朋友长期以来与兴业证券股份有限公司关心和支持帮助，预祝本次论坛圆满成功。龙年春节就要到了，在这里给各位拜年，祝大家年年好，节节高。谢谢大家。
兰荣：资本市场持续健康是证券公司发展的基础
兴业证券股份有限公司董事长兰荣在论坛模块二“竞争与发展：中国证券公司如何变革”上发言时表示，资本市场持续健康是证券公司发展的基础。
兰荣：大家好！首先很高兴我们兴业证券能够作为这次论坛的合作举办方，对这次论坛的召开表示祝贺！
这次论坛的主题我觉得很好，新起点，中国资本市场和证券行业经过20多年的发展，用“新起点”这个提法我觉得非常好。一个方面，上证指数这十年恢复到十年前的指数，另外一个方面，要有新的突破，可能确实要把过去归零，重新去思考资本市场到底怎么回事，它怎么为实体经济来服务。我们的资本市场20多年来，确实基本上是熊市长，牛市非常的短，也就意味着这个市场它不能进行长期的投资，更多的是进行炒作。这样也就无法吸引更多的投资者，吸引更多的社会资源来进入这个市场。
刚才朱从玖助理作的演讲非常好，所谓炒新股的“新股热”，我想这里有很多的原因，我个人的看法，一方面它是不是意味着不是新股的公司投资价值不够高。因为我们现在的新股发行市盈率是相当高的，尤其是包括我们的创业板、中小板，市盈率达到七八十倍，现在还有40多倍，但市场现在主板的市盈率也才13倍，两者之间的差距太大。而我们的新股发行完以后，随着资金的募集，并不意味着它的业绩是持续在增长，七八十倍也好、五六十倍也好，这个市盈率谁买进去就套住了。这个市场不持续下跌，可能反而是不正常的。因此，我们想从这个角度去看，过高发行市盈率，使得这个资本市场持续不断下跌，因此“牛短熊长”就成为这个市场的一个特别现象。
因此，中国的资本市场我们应该从新起点的角度重新思考，它到底要干什么。首先恐怕要考虑它能为投资者提供投资的产品和工具，中国的财富增长完以后，有更多的钱可以进行投资，那这个市场就不一样了。有了资本市场的持续健康的发展，中国的证券行业才有了发展的基础。与资本市场一样，中国证券行业发展我们自己看自己，这20年变化非常大，我们自己讲，20年前，我们只是银行的一个证券部，资本金一千万，十几个员工，20年后，其实变化很大，我们也上市了，净资产也有将近一百亿了。但是跟别的行业一比，我们的发展确实差距太大。我想这个差距跟资本市场的发展是连在一起的。
因此证券公司怎么突破？两个方面，一方面它有赖于资本市场的突破，另外一方面是我们自身，因此，可能仍然要重新思考证券公司到底要干什么，我们能够干什么，我们应该干什么，然后我们怎么去干。这些问题如果不解决的话，我们始终在一个怪圈里，市场好我们可能就有暴利，之后一直是熊市，那我们就非常的痛苦。
去年市场不好，证券行业又出现了亏损，今年怎么样呢？不好说，可能会比去年更痛苦。重新回到原点思考，这样的话，新起点，我们归零，可能我们反思、我们来解释，前面两位同行说的很好，比如说证券公司必须有的销售能力，我没有销售就不可能有定价能力，我要有定价能力就必须要有研究能力，从金融业来讲，证券行业应该更高端。如果这些最基本的能力没有的话，我们的商业方式就处在现在比较低层次的、我们提供的都是通道服务，包括交易的通道、包括股票的通道，没有真正作为一个价值创造者的本色。
作为一个新起点，我们也相信，我们会有更多的机遇、有更多的突破，我们也非常期待这一天。谢谢大家！
王东明：监管过严不利于金融业为实体经济服务
中信证券股份有限公司董事长王东明在论坛模块二“竞争与发展：中国证券公司如何变革”上发言时表示，监管过严不利于金融业为实体经济服务。
以下为嘉宾发言实录：
王东明：谢谢大家，也谢谢吴教授邀请我到这来，给大家讲一讲中信证券的情况。刚才王博士讲了整个证券行业这几年发展比较艰难，我们自己感觉到证券公司主要受制于政策，中国资本市场发展现在越来越大，我们经常用话说一个逐渐扩大的中国资本市场，和一个正在被边缘化的证券行业，形容目前证券行业的情况。
整个证券行业净资产大概就是6千多亿，相当于一个银行的净资产。证券行业整个利润水平变化还不如一个中国银行，今年大概400亿左右，相当于一个招商银行那么多。整个该改革开放30多年来，中国资本市场发展很大的变化，大型的金融行业在这个当中随之而来，证券行业从从无到有，到一个完全市场化市场，在社会上没有投资银行，现在逐渐都有了。有人说保险业从国家政策建立，可是证券行业完全是一个市场化产物，发展相对来说相对比较艰难。中信证券发展到18年历程，从一个小公司发展到目前行业一个名列前茅公司。但是我觉得目前随着我们刚刚参加完全国金融会议，我们感觉到未来这个行业会有很大的发展，这个行业会有很大的发展。
银行他是大家存款变成负债，变成贷款，变成资产。保险公司用保费做负债，但是他投资做资产，证券公司没有，所以负债不能动。第二，证券行业他不能负债，基本属于在净资产。所以这些大大制约证券公司发展，我们感受到实际上我跟大家讲一下，证券行业没有系统性风险，并不意味着金融大系统没有金融风险。证券公司在西方这一块业务上，应该提供大量产品在社会上，他应该设计生产产品，银行通过他大网络销售产品。这样金融风险最重要把分散。
如果提供产品，我们觉得以后证券公司现在没有风险，因为他也用不着负债。一个是成交，一个是经济业务，一个是自营业务，还有一个资产管理的业务。如果真正把他作为一个设计生产产品的公司，如果要向通过银行项目，或者自营渠道销售，你那个时候需要一部分资本金提供产品流动性，这个东西我认为未来证券公司从纯粹中介机构，走向资本性机构。但是引用资本你实际还没有到那个幅度，中信证券在这方面有很多教训。中信证券走过来，我们感觉中信证券一直想要找到一个方式，第一位实体经济提供很好的服务，第二走出差别化的道路，第三能创造一些新的模式。但是我们自己感觉，这一次全国金融工作会，我也希望现在大家都在提创新，最重要是创新和用市场化配制资源核心你要放松。
我觉得整个大金融市场，现在缺的就是金融产品，就是由于金融产品缺乏，你没法使这个金融行业为实体经济提供服务。你的根源就是因为管制过严，我们希望未来逐渐走向新的监管理念，加强监督，放松监管。还有一个叫加强监管，加强服务，这些东西我觉得对整个资本市场都有好处，因为现在确实从国家来讲，社会上，包括金融界聚集风险还是很多，不是越来越少。你怎么样把这些风险逐渐通过各种各样的渠道把它发泄出去，这是给未来金融界也包括中国的证券行业提出的一个很重要的课题。我就说到这里，谢谢！
滕泰：货币政策应该尽快调整
民生证券首席经济学家滕泰在“论坛模块一 内外协调：中国宏观经济政策如何调整”上发言时表示，货币政策应该尽快调整。
以下为嘉宾发言实录：
腾泰：谢谢晓求教授的邀请！我也是人民大学的亲戚，是财政金融学院的兼职教授。最后时间不多的，我简单谈谈两个问题，一个是对货币的看法，一个是对资本市场的看法。谈到货币，绕不开当前的货币政策，中央经济工作定调为稳健，李稻葵教授讲到希望偏紧，晓求教授讲到适度。我个人认为，在当前状况下，为什么不能够适度宽松，甚至干脆就宽松一点。
首先从宏观上来看，无论是从短期还是从中长期来看，中国经济增长的运行趋势不是向下的，或者说我们要防范的风险是向下而不是向上的风险。就2012年而言，可能在4月份之前，出口始终看不清楚，就像刚才有的学者讲的一样，12月份已经负增长了，一季度还是负增长，如果全年零增长的话，就可以把GDP的增速带到8左右，当然这种概率是极小的。所以，说出口的阴霾这块石头始终没有落地的情况下，虽然我们今天也认为是软着陆，但是也不排除硬着陆的风险。
第二个短期风险来自于投资，除了刚才谈的房地产量价下行之外，来自于地方基本建设投资的下滑风险也是不容忽视的。尤其是在土地出让金大幅度减少，地方平台债大幅度减少的情况下，这块的减少幅度也不容忽视。长期来看，这个趋势也是一样的，整个“十二五”期间，从2012年到2015年，中国出口的净顺差在2015年大概实现一个国际收支平衡。未来4年里，出口对GDP的贡献可能都是负的。投资，在房地产和地方基本建设投资不能够拉动GDP的高增长以后，投资的这个下滑也是持续的。所以说，我们认为中国无论从短期还是从中长期来看，经济要防范的都是向下的风险，而不是向上的风险。虽然2011年是软着陆，2012年软着陆的概率也很大，但是不排除硬着陆的风险。这样状况下，从宏观上我们认为货币应该适度宽松。
此外，从微观上，作为民营背景的投资银行，我们广泛接触全国各地的民营企业，有句话叫做春江水暖鸭先知，大部分的民营企业反映的情况来看，资金需求根本得不到满足。其次从我们每天接触的资本市场来看，也是偏紧的。正是因为资金链的持续紧张，才让资本市场跌回十年前的水平。李稻葵教授最具有前瞻性，在目前的这种状况下，资本市场因为信心缺失，都在担心会不会跌破2000、1800，甚至有人会担心会不会跌到1600的时候，或者涨到5600的时候，我觉得太有前瞻性的，货币应该保持适度宽松。
为什么我们的定调要稳健呢？我觉得还是有很大一批学者包括中央决策者对物价放心不下。我们的预测，可能1月份如果环比物价的涨幅低于1的话，1月份的CPI就可能跌到4以下。2、3月份肯定是在3.5以下。所以这种状况下，全年的CPI我们预测大概是3.2%，刚才李稻葵教授比我预测还低，低于3。这种状况下，还有一批人不相信这个预测，虽然已经成为一个共识了，担心石油价格涨起来怎么，伊朗局势这么紧张。04年到07、08年，石油从20美元涨到140美元的过程中，油价涨了700%，但是，跟石油相关的化工类的产品累计涨幅只有37%。如果折合到每年的涨幅，就是个位数，很小，在考虑到化工在制造业CPI里的权重，实际上影响是非常非常小。所有原材料的上涨都会影响到CPI，但是不会像大家想象的那么夸大，铁矿石涨好几倍，汽车价格还在跌。我们的研究表明，油价如果涨20美元的话，对中国CPI的影响大概是0.33%。经合组织的一个研究报告，他认为石油价格涨20美元，对美国CPI的影响只有0.2%，就这么少。所以，不能想象石油一涨，价格就不可控的，这个逻辑是对的，但是想象是不正确的。
还有一种担心就来自于货币超发，说中国M2余额特别大，80几万亿，相当于GDP的多少倍，这种说法我觉得值得探讨，确实物价归根到底是货币现象，但是货币的状况非常复杂。中国的物价跟货币打一个比方，就好象长江上游的雪山融水和下游的关系，它中间有很多过滤，要经过葛洲坝(7.34,0.03,0.41%)过滤，洞庭湖等蓄水，以及暴雨的影响，最后才决定水面会不会下去。首先，全世界很少有21%的存款准备金率，也没有这么大的央票的规模，通过这两者，这个池子里冻结了20万亿人民币，过去十年累计流入并沉积在房地产的资金在20万亿，否则的话，中国股票不会一边下跌，一边市值扩大。真正流到实体经济里面，跟物价有关系的货币不足六成，一半多一点。这不足六成的货币是不是直接能通过物价上涨？也不一定，举个例子，假设宏观经济就一个产品，十个包子，货币也是十个货币，哪一个包子就一块钱，如果货币变成20个，包就也不可能变成两块钱。所以，在严重的产能过剩或者说过剩经济的背景下，即便实体经济有过剩，还会出现过剩经济的牺牲。因此我们从油价失控还是担心超发，正是因为这些简单的逻辑困扰大家，所以政府的决策者始终认为物价不可以掉以轻心，但是2012年的主要矛盾，我认为是经济增长，中小企业的资金会不会紧张，资本市场会不会持续低迷。
从这个角度来讲，我们认为货币政策应该而且尽快调整，信号越明确越好，货币越宽松越好，只有在这种背景下，资本市场的经济才能够避免硬着陆的风险，资本市场才能像李稻葵教授讲的有这么美好的明天。谢谢大家！
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