主题：中国国航：潜在波动性提升 短期估值受压

投资要点

公司成本端的不确定性在2012年将明显上升，由此带来的业绩不确定性对估值形成较大压制。在人民币兑美元汇率走向不明朗、燃油费覆盖率降低和套期保值余额大幅缩水的背景下，汇率和油价将成为决定公司业绩的两个主要不确定性因素。

我国航空运输行业盈利能力增速经过2009-2010年度的大幅增长后，2011 年开始，旺季客座率水平已经保持在80%左右的较高位臵， 而运力增速受制于国内航空市场的实际需求，周期性增长已经不再明显，预计2012 年将进入平稳增长阶段。 根据民航总局《"十二五"规划》，未来几年基础设施和航班时刻将实现有序增长、而改善的航空运输市场结构将节制运力盲目扩张， 是公司基础盈利未来几年实现平稳增长的主要环境因素。

2012年公司的主要投资机会将取决于油价、汇率和旺季因素：若阶段出现油价平稳回落和人民币汇率重拾升值趋势，业绩不确定性下降可能会带来一波估值修复行情，此外旺季运营超预期也可能会带来阶段趋势性投资机会。

投资建议及评级


我们预测公司2011-2013年分别实现营业收入939.33、1082.76 和1290.01 亿元，归属于母公司的净利润分别为97.12、94.04 和102.89 亿元，每股盈利分别为0.75、0.73 和0.80 元，对应动态市盈率分别为8.61、8.90 和8.13 倍。由于存在汇率和油价两个因素给业绩带来较大不确定性，公司估值将短期承压，估计将在8-12 倍范围内波动。考虑到公司目前PE 和PB 均处于历史底端，我们给予"推荐"评级， 暂给予目标价7.50元。



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