主题：重庆路桥经营隐见瓶颈　毛利堪比茅台为误读

　　重庆路桥(600106,股吧)公布2011年年报，业绩同比大增165%的背后却隐见主业萎缩的瓶颈。此外，坊间流传“重庆路桥毛利率近90%堪比茅台(600519,股吧)”的说法实为误读。

　　业绩大增归功于投资收益

　　重庆路桥于2月10日发表年报，报告期内重庆路桥(600106)2月10公布了2011年年报，实现净利润3.56亿元，同比增长165.48%，每股收益0.78元。

　报告期内业绩大增，主要原因是本期结转了天江坤宸信托获得2.56亿投资收益所致，同时由于对渝涪高速的参股比例由17.5%提高至33%、且渝涪高速2011 年利润增长147.45%至3.89 亿元，使得公司在渝涪高速的投资收益比2010 年增加5955 万元至7918 万元。二者共同使得投资收益贡献了公司整体业绩增量的近80%。

　　目前，公司主要收入来自“三桥一路”，长江板石破大桥（收费到期时间为2016年12月31日）、嘉陵江石门大桥（收费到期时间为2021年12月31日）、嘉陵江嘉华大桥（收费到期时间为2034年10月1日）及“BOT”项目的长寿湖旅游专用高速。

　　“三桥一路”产生的路桥费收入为3.19 亿元，相比去年同期的3.42亿元下滑6.7%。下滑的主要原因是公司所属嘉陵江牛角沱大桥收费权于2010 年底到期，不再产生收入。另一方面BOT项目的长寿湖旅游专用高速公路项目在报告期内完成了项目的决算和审计工作，该路实现全年经营收入7037万元，弥补了部份路桥收入的下滑。

　　“明升暗降” 隐见瓶颈

　　虽然年报显示净利润大增165%，但细看却有点“明升暗降”的感觉；增长主要归功于天江坤宸信托转让获得的2.56亿投资收益，该部份收入明年将不再持续。而主要收入来源的路桥业务则因为嘉陵江牛角沱大桥收费权到期下降。

　　此前，招商证券(600999,股吧)也发表了《主业面临萎缩，期待公司的扩张》的研报，文中认为重庆路桥主营业务由于路产到期被收回，将面临主业萎缩的问题。资料显示，公司的“三桥一路”资产中，长江石板坡大桥、嘉陵江石门大桥收费期限分别为2016 年底和2021 年底，均不足5 年和10 年。若项目到期，重庆路桥的路桥收入将进一步萎缩。

　　虽然主业经营面临瓶颈；但账面上的净利润大幅增长，同时公司公布了10转10派0.7元的分配方案；此举大大燃起市场对股价的炒作热情。于年报公布的首个交易日，重庆路桥涨停，报收9.71元。而此前受到业绩预告的利好影响，其股价于7元启动了一波年报行情，至今累计升幅已达28%。

　　毛利堪比茅台为误读

　　年报中，公司近90%的毛利率成为众人关注的焦点；“重庆路桥毛利率近90%堪比茅台”的话题瞬间窜红网络。

　　记者针对该问题采访了一名资源会计从业人士，其表示：“这种工程类公司，项目相关的人力成,，应计入直接成本，而重庆路桥则计入了费用，这一处理手法导致毛利率高估，同时费用率也高估，年报显示公司的费用率也因此而升高。整件事围绕着毛利率来作文章，其实是误导大众。另一方面公司也应该在年报中的显眼处注明这一处理方法，以减少公众误解。重庆路桥这类企业的毛利其实并不高，盈利能力跟茅台没法比！”

　　记者连线

　　针对重庆路桥的经营情况，记者特此连线公司证券部进一步了解。

　　记者：“贵司的公路、桥梁收费业务在减少，在未来5至10年内也陆续有项目到期。对于主营业逐渐出现萎缩的风险，公司方面有什么对策？”

　　证券部工作人员：“在路桥经营业务方面，公司正在积极与市政府就置换资产事宜进行沟通。除此之外还将大力投资其他经营收费项目，增加高速公路资产的占有比例。并适时涉足其他行业，尝试多元化经营，分散公司过度集中于基础设施建设项目的风险。”

　　记者：“年报资料显示工程方面的收入为7799万，并且贵司没有自己的施工队伍和机械设备，在此工程业务处于较劣势地位。在新的一年，工程业务的发展有什么展望？”

　　证券部工作人员：“由于公司路桥收费业务收入稳定，现金流良好，这些优势有利于公司继续承接大型基础设施类工程，同时公司还计划通过各种方法提高工程承包的收益。”

　　记者：“在2011年，经营中主要面临什么成本问题？”

　　证券部工作人员：“利率上调对运营成本造成一定的影响。自2011 年初起，国家的货币政策逐步从紧，央行先后多次提高存贷款利率，由于公司的资产负债率达66.54%，公司的银行贷款数额较大，贷款利率上调使得公司财务费用增加。”



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