主题：双鹤药业：业绩平稳前景看整合 推荐

投资要点

事件：

双鹤药业发布 2011 年报：2011 年公司实现营业收入63.83 亿元，同比增长18.94%；归属上市公司股东的净利润为5.29 亿元，同比增长1.71%，每股收益0.925 元。同时，以现有股本为基数，向全体股东每10 股派发现金红利3.84 元（含税）。

点评：

公司的业绩符合我们的预期。

医药商业引领收入增长。报告期间，公司的医药工业销售收入34.56 亿元，同比增长8.05%；医药商业的收入为28.48 亿元，同比增长35.31%。

分产品来看，非输液制剂产品销售收入14.46 亿元，同比增长1.52%，其中主导产品降压0 号实现10.4 亿片的销量，销量同比增长10.1%，实现收入6.85 亿元，同比增长9.2%；糖适平的销量为1.7 亿片，同比下降18.8%；新兴业务儿科用药领域大幅增长，收入为8,687 万元，同比增长65%，其中珂立苏、小儿氨基酸的增速都在60%以上。大输液产品实现销售收入19.2 亿元，同比增长12.03%；销量为10.25 亿瓶，同比增长15.2%，其中治疗性输液产品增长较快。

招标降价拖累大输液毛利率。公司的非大输液制剂产品毛利率为73.76%，同比提升0.5 个百分点，基本保持稳定；大输液产品毛利率为40.49%，同比下降2.82 个百分点，主要原因是受部分省市招标的影响， 塑瓶和软袋的销售价格大幅下降，销量增速（15.2%）快于收入增速（12%），对大输液产品的毛利率有所拖累。

期间费用控制得当，经营性现金流良好。报告期间，公司的销售费用率为15.74%，销售费用同比仅增长3.13%；管理费用率为5.71%，同比下降0.3个百分点。每股经营性现金流为0.89 元，基本与每股收益相当，公司对现金回款的良好控制使得经营性现金流保持较为健康的水平。

2011 是整合年，2012 年经营效率或有提升。2011 年是公司资源的整合年，为了提升销售能力，公司正式成立营销事业部，下设六条业务线，总部直接管理所有的营销资源；在外延式并购方面，公司完成了对上海长征富民金山制药有限公司和河南双鹤华利药业有限公司的收购，扩大了大输液领域的地域覆盖和产能规模，进一步完善了在大输液领域的布局。同时，公司对生产业务也进行了整合，已实现了产销分离、优势互补的良好格局，预计2012年公司的经营效率可能会有所提升。

（兴业证券）


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