主题：天坛生物:疫苗业务稳步发展,血液制品增长较快

　投资要点事件:天坛生物公布年报:2011年公司实现营业收入13.94亿元,同比增加15.98%;实现营业利润3.32亿元,同比增长32.17%;实现归属于母公司的净利润2.33亿元,同比增长33.4%,EPS0.45元。公司拟每10股派1元,不转增。
　　点评:公司的业绩基本符合我们的预期。
　　疫苗业务稳步发展,损失计提小幅影响单季度业绩:2011年公司预防制品(疫苗)业务稳步发展,实现销售收入7.28亿元,同比增长2.44%,受到甲流疫苗等高毛利疫苗收入确认的影响,其毛利润率同比上升6.07个百分点。公司主力产品麻风腮系列等主导产品产量创造历史新高,产销比也有所上升;同时主要生产水痘疫苗的子公司长春祈健销售量继续保持增长态势(实现销售收入2.4亿元,净利润7,908万元),维护了产品的市场地位。但由于主导产品产销量增长未能抵消限价政策和市场竞争加剧的总体影响,公司本部销售收入略有下滑,此外公司在四季度对无法实现销售的近效期产品和预计售价低于成本的存货进行了计提减值准备,使得全年资产减值损失达到3164万元,同比增长345%,对当期业绩也产生了一定影响。
　　血液制品业务快速增长,有望获益于政策利好:受益于主要产品市场形势良好,血制业务内部整合、新建浆站使浆源短缺的形势有所改善,子公司成都蓉生投浆量和主要产品产量均有所提升,总体继续保持价量齐升的态势。2011年公司血液制品业务实现销售收入6.51亿元,同比增长37.51%,但受到血浆成本上升等因素的影响,毛利润率仅提升0.37个百分点,目前公司正积极采取加大科研力度、开发因子类产品、提高血浆综合利用率等措施,降低产品单耗。公司新建的渠县、安岳两家浆站已经开始采浆,我们预计两浆站在3-4年后有望形成60-80吨的年采浆能力,提升公司血浆供应能力。此外,我们注意到2012年1月20日,卫生部了发布《关于单采血浆站管理有关事项的通知》,鼓励各地设置审批单采血浆站。在国内血液制品供应不足的背景下,管理基础好,实力强的血液制品企业将从中受益,我们预计作为血液制品领域的"国家队"和领军企业之一,公司在未来新设浆站的过程中可能获益较大。
　　费用率略有下降,技术研发继续推进:报告期内公司加强了非经营性费用的管控,在研发投入规模大幅增长的情况下,管理费用实现负增长(研发投入总额为7,228万元,各项疫苗研发项目及OPV 疫苗WHO 预认证均顺利进行);而在营销方面,虽然由于加大销售推广力度使销售费用有所增长,但增长速度慢于销售收入的增长;而由于亦庄基地建设项目资金投入加大,加之国内银根持续紧缩,债务融资额度和资金成本均有所增加,使财务费用有所增加。
　　盈利预测:我们预计公司2012-2014年EPS 分别为0.46、0.50、0.54元,虽然公司目前静态估值不低,但考虑到其控股股东中国生物技术股份有限公司在国内疫苗和血液制品行业的龙头地位以及国家政策的长期利好,仍维持其"推荐"评级。
　　风险提示:新设浆站速度慢于预期,公司在中生系内定位仍有待进一步明确。

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