主题：恒瑞医药：价值提升空间巨大 盈利看好


核心提示：公司业绩基本符合预期，增长平稳。看好公司在降价周期中的盈利能力。公司目前站在产业升级的最前端，在一系列新药上市的驱动下，价值提升空间巨大。预计 12~13 年EPS 为0.97 、1.18 元，增持，目标价 35 元。
事件：营业收入 45.5 亿，同比增长21.5% ，净利润8.77 亿，同比增长 21.1% 。EPS 0.78 元。ROE 23.1% 。每股经营性现金流0.47 元。单四季度看，主营收入实现 12.3 亿，同比增长 32.4% ，净利润实现2.05 亿，同比增长 27.4% ，环比增速有所提升。公司推出 10 送1 派0.90 元（含税）的分红方案。公司业绩基本符合预期。

大品种增速放缓，小品种成新引擎：肿瘤药增速趋缓，在 10%~15%，其中奥沙利铂、多西他赛等大品种增速约 10% ；手术麻醉药延续高增长态势，销售接近10 亿，增速在 50% ；电解质输液、造影剂等新产品快速上量，分别增长超过270%和80% 。

费用控制出色，研发投入持续加大：公司毛利率 82.8% ，同比下降 1 个百分点。期间费用率 58.4% ，同比下降 0.8个百分点，若不考虑股权激励费用（11年计提3,516万），期间费用同比增长 20% ，控制出色。其中管理费用率 16.7% ，同比提高了 0.1 个百分点，主要是研发费用继续加大，同比增长 33% ，占收入比重提升到 9%。销售费用率 42.0% ，同比下降 0.8个百分点。

新药研发进展顺利，国际化助推长期发展：艾瑞昔布已拿到批文，还没开始招标，预计 12 年开始贡献利润；阿帕替尼肺癌适应症完成三期临床，胃癌适应症在走绿色通道，预计最快在年内获批上市。公司伊立替康注射液通过 FDA 认证，国内首家，具有里程碑意义。同时完成了 4 个ANDA 的注册申报。

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