主题：国药一致(000028):11年抗生素业务受影响较小 年报符合预期

国药一致(000028):11年抗生素业务受影响较小 年报符合预期
招商证券 　　2012-03-20 　　　　
11年业绩符合预期:11年分别实现收入、利润总额和净利润151.3亿元、4.1亿元和3.3亿元,同比增长15.8%、20.4%和26.5%,EPS1.15元符合我们业绩前瞻1.16元的预期,每股经营性现金0.79元。毛利率同比小幅提升0.1个百分点,招标费、会议费同比下降,营业费用率同比下降0.5个百分点,管理费率同比持平,期末短期借款18.4亿元,较期初增加8.6亿元,财务费率上升0.3个百分点。净利率2.2%,同比提升0.2个百分点。账上现金9.5亿元,但存货、应收款周转有所减缓,资金压力较大。拟每10股派现1.3元(含税)。
毛利率与净利润增速呈明显的前高后低,主要是受商业业务影响:下半年整体毛利率仅8.3%,同比下降0.3个百分点,净利润增速仅18.4%,且是在大幅控制销售费用、销售费用率同比下降1个百分点的情况下取得的。我们分析了医药商业上下半年的毛利率,下半年毛利率仅5.3%,同比下降了0.4个百分点。而市场担忧的抗生素业务,实际上影响不大,简单测算,致君+万庆(75%)11年的净利润同比增长了28%。我们认为主要是致君+万庆的原料药、制剂一体化以及致君积极的品种结构调整。
分销事业部实现收入、净利润133亿元和1.77亿元,同比增长17.5%和15.3%,收入、利润占比分别为88.6%和54%:批发业务毛利率5.62%,同比小幅下降0.15个百分点,分销事业部净利率1.33%。直销业务占比66%,提升3.5个百分点。基药销售稳步增长,实现收入11亿元。主要商业子公司国控广州、国控南宁分别实现收入80.2亿元、16.4亿元,同比分别增长17.3%和34.5%,贡献净利润1.1亿元和3479万元,同比分别增长22.4%和20.2%,净利率分别为1.38%和2.14%。分销平台有效整合分销和物流,继续加快网络布局,创新增值服务,完善子公司管控模式,深入推进一体化运营,确保两广平台一体化运作。
制药事业部实现收入、净利润17.2亿元和1.51亿元,同比增长6.4%和36.2%,收入、利润占比分别为11.4%和46%:医药工业毛利率30.7%,同比提升3.9个百分点。过亿品种7个,头孢系列(抵扣前)实现收入15.8亿元,同比增长15%,毛利率同比上升1.9个百分点至21.7%,毛利率的提升主要是公司主动调整产品结构,增加高毛利品种的生产,同时万庆原料药与致君的对接也节约了一定的成本。止咳药实现收入2.34亿元,同比增长28.2%,毛利率76%,同比下降2.6个百分点。主要工业子公司致君药业实现收入14亿元和1.89亿元,同比分别增长17.3%和52.1%,控股75%的万庆子公司由于原料药价格下降,实现收入4.3亿元,同比下降14.9%,亏损2706万元;参股35.2%的万乐药业实现收入、净利润5.82亿元和9087万元,同比增长24.4%和17.5%。
业绩预测和投资评级:预计12~14年收入同比增长15%、15%和14%,净利润同比增长20%、19%和17%,实现EPS1.37元、1.64元和1.91元,利润增速高于收入增速主要是因为公司医药商业具有规模效应,销售费用的上升低于收入增速。看好公司外延扩张和内部整合将驱动业绩快速增长,目前两广地区“分销+深度纯销”的网络已初具雏形,当前股价对应2012年预测PE仅17倍,维持“强烈推荐-A”评级,建议长线投资者介入。
主要风险:1、国家控制抗生素使用,可能对公司抗生素业务的持续高增长带来压力;2、业务扩张以及银行利率上升,财务费用可能会有较大幅度上升。


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