主题：国信证券：外运发展快递价值望重估 长期战略待明

公司快递业务隐含PE仅9倍
　　外运发展是A股中唯一投资快递业的物流公司，其盈利主要来源于对国际快递业子公司中外运-敦豪（公司持股50%）的投资收益。
　　快递业是最具投资价值的物流商业模式之一。目前国际快递业PE估值约15倍，而公司的国际快递业股权（剔除汇率变动带来的额外增长后）隐含PE仅9倍。我们认为公司快递业务价值存在重估空间，中邮速递（EMS）年内上市将可能催化其估值提升。
　　盈利2013年走出底部
　　2011年公司EPS0.50元，同比2010年基本持平。其中，公司对银河航空（公司持股51%）的投资收益折合每股-0.19元。银河航空自08年运营后持续亏损，抑制外运发展整体业绩增长。
　　目前公司对银河航空的长期股权投资已减值为零，公司或将寻求机会止损。如果公司能够在2012年内结束银河航空，盈利将在2013年再次迎来明显增长。
　　期待公司制定长期战略
　　公司的投资决策问题将影响其长期投资价值。公司经营性现金流较为稳定，但分红比例仅20%左右。以往的管理层曾经开展多项再投资，但大多项目盈利未达预期。
　　我们认为，公司需要制定逻辑清晰并与自身能力和体制匹配的发展战略，并明确激励方案。清晰可行的战略，是公司长期价值提升的必要条件。
　　风险提示：中外运-敦豪解约风险；银河航空止损推迟；公司治理风险。
　　价值有望重估，给予“谨慎推荐”评级
　　外运发展目前总市值66亿元，扣除账面自由现金与股票投资，公司对中外运-敦豪的股权投资仅9倍PE，明显低于国际快递业15倍的PE估值水平。
　　我们认为公司的快递业务价值存在重估空间，EMS上市或成催化剂。
　　但考虑到公司治理问题将影响其长期价值，给予―谨慎推荐‖评级。
　　（国信证券）



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