主题：江淮汽车：成本上涨和MPV销量下滑 增持

原材料价格上涨导致盈利能力大幅下滑,而中国业务萎缩，出口业务表现优异.财通证券给予江淮汽车“增持”评级。

财通证券4月1日研报指出，原材料价格上涨导致盈利能力大幅下滑：2011年公司共售出整车及底盘46.6万辆，同比增长5.4%，营业收入同比增长2.6%，但营业利润却同比下降56.73%，净利润同比下降46.88%。受原材料价格的大幅上涨，整车销售毛利率同比减少2.38个百分点，底盘及其他销售毛利率减少1个百分点。2011年销售费用率4.74%，管理费用率4.62%，分别较去年同期上升0.47和0.53个百分点。因此，虽然公司通过合理调配资金，降低财务费用率0.2个百分点，三费合计仍上升0.8个百分点。毛利率下滑三项费率上升致使公司净利率从2010年的3.96%下降至2.05%。

轿车及重卡业务增长迅速，MPV和轻卡业务增长乏力拖累全年业绩：受轿车出口大幅增长影响，2011年公司销售轿车14.59万辆，同比增长25.25%；同时，在国家推行全国性、常态化的治理超载的有利环境下，适时推出轻量型重卡，至使2011年实现重卡销售3.43万辆，在行业平均销量下滑13%的情况下，逆势增长39.75%。但是，作为公司利润主要来源的MPV和轻卡则表现不佳，销量同比下降8.1%和2.1%，直接拖累了公司全年的净利润。

中国业务萎缩，出口业务表现优异：2011年受到中国宏观调控、汽车消费鼓励政策退出等因素影响，中国业务实现营业收入253.45亿元，同比下降6.61%。同时，公司国际化战略取得突破性进展，全年出口整车6.63万辆，同比增长207.19%，营业收入同比增长195.54%。但注意到，主要出口国巴西已于2011年底上调汽车进口关税30个百分点，可能对公司2012年出口造成一定的负面影响。

新能源汽车取得较大突破：2011年公司自主研发的第二代新能源纯电动车1000台顺利实现交付使用，累计成功交付1585辆，是目前最大批量交付使用的新能源车，标志着公司新能源车商品化走在了自主品牌的前列。

盈利预测与投资建议：预计公司2012年和2013年EPS分别为0.60元和0.78元，目前股价对应PE分别为10.5倍和8倍，考虑到公司轿车规模逐渐扩大，受益于政府对自主品牌的采购，业绩弹性较大，维持“增持”评级。


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