主题：四川成渝：业绩符合预期 一主两翼战略初见成效

每股收益0.427元，业绩符合预期。报告期内公司实现营业收入约38.07亿，同比增长39.50%；利润总额约15.65亿元，同比增长14.55%；归属于本公司股东的净利润约13.04亿元，同比增长13.87%；基本每股收益约0.427元，业绩符合预期。分配预案为每股派现0.09元（含税），分红率达21%。
　　“一主两翼”战略初见成效，BT项目开始贡献利润。公司提出路桥（一主）、工程建设与油品销售（两翼）的发展战略。2011年工程建设与油品销售收入分别为12.2亿与约1亿元，收入占比分别提升17个百分点与2.5个百分点，“一主两翼“战略初见成效。工程建设收入同比增长200%，主要得益于双流仁宝BT项目结算，该项目约贡献业绩0.05元。目前公司在建的BT项目有仁寿BT项目与双流西航港六期BT项目，仁寿项目预计将于今年结算，预计将贡献2亿利润。
　　成本控制得当，收入结构变化导致利润率下滑。2011年公司人工成本平均上涨20%，主要原因在于由于业务拓展人员扩张以及社会保险缴费基数上涨。但收费路桥业务总成本仅上涨5%，主要得益于养护与大修等成本同比下滑67%与39%。由于成渝、成乐、成雅均已完成大修，我们预计未来几年养护与大修均将保持较低水平，未来成本压力将来自2012年底成仁高速通车后所带来的财务费用与折旧。公司今年毛利率从59%下滑至51%，主要原因在于业务结构的变化，低毛利率业务如BT业务（毛利率仅20%）、油品销售业务（毛利率7%）收入占比明显上升，预计此现象仍将持续。
　　维持盈利预测与“增持“评级。按四川省交通厅的计划，今年雅西、乐雅高速等将开通，届时对公司路产成雅、成乐高速带来路网效应，对车流量有诱增作用。我们预计2012-2014年EPS为0.47、0.52、0.58，对应目前股价PE分别为8倍、7倍与6倍，维持增持评级。
　　（申银万国）



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