主题：估值合理仅中信证券 其他券商PE估值偏高

7月12日 2008年国都证券中期投资策略报告会将于7月12日在北京友谊宾馆嘉宾楼举行，金融界网站作为独家财经网站支持，对此次会议进行全程视频直播，下面是证券行业研究员邓婷发言中的精彩观点。

　　看一下券商行业估值。我们认为周期性是影响券商估值的主要因素，周期性行业的PE估值是存在反周期的特征。就是指到这个行业处在周期顶点的时候，由于预期未来业绩的下滑，应当给予它比较低的PE估值，处于底部的时候及为了未来业绩的上升，应当给予PE高的估值。他们在市场跌至底部区的时候，可能拒绝进一步下跌。

　　不知道由于行业强周期性，以及业界与市场高度相关性，所以券商和PE估值具有很大的共同性，我们认为在当前震荡市场情况之下，应该用PE估值可能更为合理。这个图是我们美国几大券商历史PE估值情况，平均是2-3倍的水平。我们认为以国内券商的新兴市场成长背景，和未来盈利情况来看，给国内券商3-4倍PE估值是现在比较合理的。

　　我们看到像红线是代表PE估值，PE是有反周期的特征，在06、07年PE市下降的，但是PB有正周期的特征。

　　目前国内券商中，我们认为合理区间内3-4倍的PE就是中信证券，其他证券公司PE估值都明显高。我们投资建议就是在市场周期走弱的背景下，我们认为券商的传统收入不可避免要大幅度回落。虽然股指期货以及融资融券业务的推出，为券商提供一些阶段性表现机会，但是考虑到通货膨胀带来的宏观经济基本面的不确定性，以及大小非解禁的压力仍然存在，我们认为市场仍然是一个震荡、调整的走势。券商业绩将出现一个普遍的下滑，而且分化也会加剧。所以我们基于行业评级A的评级。现在看好中信债券以及广发证券，同时建议关注海通证券。

　　推荐理由，我们认为主要因为公司在行业中不可看重的行业地位，公司在传统业务领域核心的竞争力，在创新业务上一些领先的优势和规模的优势，我们坚持看好公司长期成长潜力，而且目前估值也是比较合理的。我们预计公司08年每股收益是1.55元，比11号价格来看，动态PE是15倍。我们维持公司短期推荐和长期A的评级。

　　吉林熬东，每股收益贡献是0.43元。07年公司净资产收益率达到52％，公司经资本规模达到113亿元，未来也将是创新业务退出主要的收益者。此外吉林熬东在今年投资了塔东矿业30％的股权，未来每年这个公司的股权投资塔东将为它带来0.5元/股的收益。我们进行短期A的评级。

　　海通债券，我们认为公司基本面主要是有两大看点，首先第一就是公司今年以来的经济业务市场份额不断提高，从公司在1-6月份经济业务的市场份额从去年3.43提高到了今年4.34％，在整个市场的成交额缩减30％的情况下，公司股票成交额只是下降了10％。而且市场份额是明显上升的，所以这显示公司经济业务的实力在不断的增强。

　　第二就是在自营上，公司风险控制比较好。07年底公司股票投资只有25亿水平，占净资本比例只有7％，公司手中有大量的现金的。而且在一季度的时候，公司进一步减仓，使得股票资产占比进一步下降，这说明公司在市场调整中做到了比较好的风险控制。目前公司净资本达到3.45亿元，行业排名第二，使公司未来行业竞争中处于优势地位。凭借这一强大资本实力，将能在传统业务领域，通过外延式的扩张，不断做大做强。我们预计公司08年每股收益是0.52元。以最近收盘价来计算，公司动态PE仍然是40倍，PB也是在5倍以上，我们认为估值还是偏高，所以我们对公司进行短期中性，和长期A的评级。



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