主题：中国神华：收购增厚业绩 目标价37.5 元

中国神华公告收购集团煤制油和神延煤炭资产，收购金额上限156 亿元，净利润上限为17.9 亿元，公司此次使用资金主要是07 年募集资金，按上限计算对EPS 增厚0.09 元，增厚幅度约4%。

投资要点

1、收购项目为全资子公司神华煤制油化工有限公司和控股子公司陕西神延煤炭公司的股权和资产

 神华煤制油化工有限公司（100%）：是神华集团全资子公司，注册资金146亿元。已经建成并运行的大型示范工程有：鄂尔多斯煤制油分公司（负责煤直接液化项目，年产油品100 万吨，08 年底试车成功，2009 年投产），包头煤化分公司（负责煤制烯烃项目，年产聚乙烯和聚丙烯各30 万吨，2011年正式投入商业运行），8 万吨间接液化示范工程，年处理能力10 万吨的二氧化碳捕集和封存示范工程。

正在筹建的大型项目有：年产120 万吨的煤制烯烃及下游化工产品的神华—陶氏榆林循环经济煤炭综合利用项目，年产20 亿立方米的鄂尔多斯煤制天然气项目，呼伦贝尔褐煤精炼多联产项目，新疆煤炭清洁转化项目，山西煤焦一体化项目，陕西甲醇下游加工项目等。 陕西神延煤炭公司（51%）：公司控股子公司，09 年11 月成立，注册资金48 亿元，神华集团出资51%、延长石油集团出资49%，主要开展煤炭开发开采、洗选加工、销售及相关业务。为神化集团和延长石油集团各自的煤炭转化项目供应原料煤和燃料煤。陕西神延煤炭有限公司初期规划的西湾煤矿开采规模为1000 万吨/年，尚未建成运营。

2、收购资产P/E 不高，为8.7 倍

按照公司的初步测算，收购金额上限 156 亿元（低于11 年底母公司所有者权益7%），净利润上限为17.9 亿元（低于11 年归属母公司所有净利润4%），公司此次使用资金主要是07 年IPO 募集资金，按收购资产净利润上限计算增厚EPS0.09 元，增厚幅度约4%。收购资产ROE 为11.5%，即收购P/E 为8.7 倍。

3、公司使用募集资金投资后，仅余募集资金41 亿元。

公司 07 年IPO 募集资金净额659.88 亿元，其中承诺用于战略性资产收购333亿元，11 年底剩余募集资金为197.2 亿元，本次收购将使用大约156 亿元，尚余募集资金41 亿元。

4、集团剩余资产也有望逐步注入上市公司

经过三次战略性收购，集团剩余资产不多，但盈利较好，未来有望逐步注入。

集团剩余资产主要有：

 神华乌海能源公司：100%权益，净资产大约100 亿，利润大约10 亿，

 神华宁夏煤业集团公司：51%权益，净资产大约300 亿，净利润大约40 亿，

 神华新疆能源公司：68.46%%权益，净资产大约20 亿，微利。

小幅调升12 年业绩 维持强烈推荐投资评级

考虑此次收购增厚 EPS 大约0.09 元，我们小幅调升12-13 年EPS 分别为2.51 元和2.74 元，同比分别增长11%和9%。目前公司 12 年动态P/E 为10.3 倍。煤炭公司中估值最低，按照15 倍目标P/E 计算，目标价37.5 元。维持强烈推荐投资评级，


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