主题：晨鸣纸业:市账率低,维持“买入”

晨鸣12年首季业绩不理想但核心纯利按季有所改善。我们预期毛利率将继续按季改善,但由于机制纸价格低迷及财务成本增加,公司2012年业绩将继续被上述原因拖累。

在国内外经济增长放缓的环境下,我们并不预期纸制品价格于2012年反弹。虽然木浆及废纸价格明显下跌,晨鸣自制纸浆比例高于其他同业但自制纸浆的主要原材料为木片及原木,该等原材料价格并没有明显下跌。因此,12年毛利率预期不会强劲反弹。由于新项目已经开始投产,晨鸣不能再将利息资本化,净财务费用于2012年同比将大幅上涨。另一方面,公司近年管理费用增长速度比销量快,主要原因是因为技术开发费大幅上升所致。


综合而言,我们预期晨鸣于2012年每股净利将下跌40.7%,至0.175元人民币,但由于预期机制纸价格于2013年适度增长,每股净利将一次性急升1.4倍至0.420元人民币,2014年则同比上升11.5%、至0.468元人民币。

晨鸣12年全年业绩或可能低于市场预期,而由于财政恶化,股息或将进一步减少。然而,公司现在的市账率已接近历史最低点。另一方面,如果晨鸣能够严格控制开支,我们认为公司纯利有超我们预期的可能性。因此,我们重申公司之投资评级为“买入”,但将目标价下调至4.0港元。新目标价相当于公司12年市账率0.5倍及12年、13年及14年市盈率分别为18.3、7.6及6.8倍。主要风险为机制纸价格反弹比预期疲弱及高于预期的息率。



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